⊙阿琪

  上周A股主板再次放量巨震，创业板与中小板则明显回落，行情的“1：9”现象一度达到极致。但我们认为，当某种现象达到极致的时候，往往也是新变化来临的时候。相比较“只有观赏价值，难有操作价值”的主板指数创新高，我们更应注意的是小市值股、尤其是小市值绩差泡沫股全面下跌的行情新现象。在12月初，我们分析了2014年这轮“秋冬攻势”与1999年“5.19行情”的十大异曲同工之处，并得出初步结论：这轮2014年的“秋冬攻势”将在12月中旬前后先见天量，后见新高；然后至1月中旬维持一个月左右的强势震荡，1月中旬后或转入缩量调整的轨道，我们整体看淡明年一季度的A股。最近，证监会通报对18家涉嫌被操纵的上市公司立案调查，可视为在当前流动性“很任性”行情中的有的放矢和未雨绸缪。至此，我们有必要警示“无估值”绩差股未来的巨大风险。

  基于以下因素，我们认为“绩差股会脱胎换骨”、“绩差股有投机性溢价”、“绩差股股价弹性更大”等传统的认知隐藏着巨大的投资风险：一，注册制的推行与落地，将会使绩差股的壳资源价值大幅贬值；二，沪港通步入常态化和深港通的即将推出，加快了A股国际化的进程，资金的内外贯通也是投资理念的内外贯通，劣股趋于仙股化将逐渐成为绩差股的长期“内伤”；三，在当前经济结构转型的拐点期，拥有上市资源且还经营不善的绩差股，大多处于传统周期性制造业。传统产业的经营都未曾做好，又如何适应新技术、新产业的颠覆性发展？因此，对其基本面的好转不值得预期；四，市场常识告诉我们，如果没有上市公司的迎合和配合，上市公司的股价又如何能被市场投机资本所操控？因此，对那些基本面很烂却还不务正业、玩弄资本的上市公司，市场会逐渐敬而远之。尤其是中小投资者本身处于“被操控”的相对弱势地位，更要敬而远之。

  过去两个多月以来，市场中的流行语是“满仓踏空”、“赚了指数赔了钱”。至此，我们有必要检视此行情表象反映了市场正在发生深刻变化，如果不加以重视和改进，明年即使“传说中的大牛市”能形成，“满仓踏空”与“赚指数赔钱”的现象还会发生，甚至会更加恶化。我们认为，2015年A股的指数或能比较稳健，一些新兴产业成长股或能继续平步青云，但绩差股群体性慢跌一定会是市场的另一道风景。同时，随着大数据等监管手段越来越丰富，制度性建设越来越严密，对市值管理、跨界并购、停复牌等监管越来越完善和坚决，操控股价的庄家（或者利益联合体）将“不再那么好混了”，绩差股会跌，已经被操控的庄股或疑似庄股更会跌。这或是2015年投资者在心存牛市预期的时候所面临的最大风险。

  我们前期分析提示，基于明年一季度央行的宽松行为可能趋于收敛，岁末年初阶段市场流动性或出现季节性收缩，后阶段较长时间内很难再有更大规模的新资金集中入市，12月上旬两市超万亿的交易量已经成为A股的一个新天量，后市行情将纳入“新存量+老存量”的运行节奏。短期内权重板块主导的上证综指在“天量之后摸天价”后，明年一季度主板、创业板和中小板的主要行情特征或是价量收缩——纳入震荡轨道后的行情前半段带量震荡，后半段或呈显著缩量的抗跌性调整，在量能急剧收缩后明年中期再酿新攻势。

  以银行和非银机构板块为核心、基建和油价受益板块为侧翼的权重板块轮动至此，按照之前我们给予的中性偏乐观的合理估值水平，已只剩下银行板块大约还有20%左右的估值修复空间，其他行业板块的估值均以达标或超标甚至严重超标。因此，近期再创新高的驱动力已经不足，整体已经纳入先高位震荡后缩量调整的新趋势中。下一阶段投资策略上须注意的是，一旦“涨指数”行情告一段落，初期的带量巨震过程中或出现“大小皆灭”的风险，随着天量之后交易量的持续收缩，主板与创业板涨跌切换效应将会逐渐弱化。在带量震荡转入缩量震荡的第二阶段，行情或转入再分化，在第三阶段缩量抗跌性调整期则是新主题、新潜力板块的孕育期。