(上接93版)
按成本法评估的北京赛迪新知文化传播有限公司的股东全部权益价值评估的结果如下：
单位：万元
■
北京赛迪新知文化传播有限公司的净资产按资产基础法评估的评估值为３６０．１３万元，评估值增值２７１．０３万元，增值率３０４．１９％。
（３）北京载德科技有限公司主要资产、负债评估过程
①应收账款
应收账款账面余额１１，５７８，１００．１６元，计提的坏账准备为１，２１５，１２７．０９元，应收账款账面净额为１０，３６２，９７３．０７元。
评估人员在清查核实的基础上对应收账款的发生时间和原因、业务内容进行了分析，清查核实情况表明：其主要为应收货款，其中账龄在４－５年为９％，５年以上９１ ％。通过对其以前年度应收账款回收情况的调查发现：其账龄为５年以内的，发生坏账的可能性很小；账龄高于５年的，发生坏账的可能性极大，预计无法收回。评估人员根据其应收账款以往的回收情况，采用如下的方法估算应收账款的评估值：对于发生时间在５年及以上且企业出具书面说明无法收回的，按应收账款的账面值减去其预计损失估算评估值；对其他没有明显证据会发生损失的应收账款，评估人员在清查核实的基础上对其发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，以及参考以往的回收情况，发现发生坏账损失的可能性甚小。对关联方、职工个人、集团内部的往来款项，不存在发生坏账损失的可能性，评估人员以核实无误的审计后账面余额作为评估值，坏账准备评估为零。
应收账款按以上方法评估的评估值为：１１，１８２，９３７．２３元。
②其他应收款
其他应收款账面余额６４，２９７，０８９．６６元，计提的坏账准备３６３，５３９．３０元，其他应收款账面净额为６３，９３３，５５０．３６元。
评估人员在清查核实的基础上对其他应收款的发生时间和原因、业务内容进行了分析，清查核实情况表明：其主要为与交易公司的业务往来款和关联方的内部往来款等，其中账龄在１年以内的为７％，３－４年为１％，４－５年为２％，５年以上为９０％。通过对其以前年度其他应收账款回收情况的调查发现：其账龄为５年以内的，发生坏账的可能性很小；账龄高于５年的且非关联单位往来，发生坏账的可能性极大，预计无法收回。
评估人员根据其其他应收账款以往的回收情况，采用如下的方法估算应收账款的评估值：对于发生时间在５年及以上且企业出具书面说明无法收回的，按应收账款的账面值减去其预计损失估算评估值；对其他没有明显证据会发生损失的应收账款，评估人员在清查核实的基础上对其发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，以及参考以往的回收情况，发现发生坏账损失的可能性甚小。对关联方、职工个人、集团内部的往来款项，不存在发生坏账损失的可能性，评估人员以核实无误的审计后账面余额作为评估值，坏账准备评估为零。
应收账款按以上方法评估的评估值为：６４，００５，５２５．８２元。
③非流动资产—长期股权投资
被评估单位所拥有的长期股权投资如下表：
■
对北京赛迪盛世广告有限公司的长期股权投资，已于２０１３年前全额计提减值准备，目前账面值为零。评估人员按审计后账面值确定其评估值为零。
④负债
应付账款、其他应付款、专项应付款以核实无误的审计后账面值确定评估值。
按成本法评估的北京载德科技有限公司的股东全部权益价值评估的结果如下：
单位：万元
■
北京载德科技有限公司的净资产按资产基础法评估的评估值为５，０４７．３７万元，评估值增值８９．１７万元，增值率１．８０％。
３、固定资产－设备
设备共计２９台／套／件（其中车辆４台及电子设备２１台／套／件），其账面原值为１，６２３，５２２．５６元，其账面净值为１２０，５５７．９０元。
所有设备均采用重置成本法进行评估，其估算公式为：
评估净值＝评估原值×成新率
评估举例：２００８年４月购置并启用的牌号为京Ｙ０１６３２现代御翔ＢＨ７２０２ＡＹ旅行车，生产厂家为北京现代有限公司。该车已行驶约２４６０００公里。其账面原值为１９５，５００．００元，账面净值５６，９４０．００元，账面值无调整。该车目前可正常行驶。依估算公式：
评估净值＝评估原值×成新率
评估原值＝购置价＋购置附加税＋其他费用＝１３３，１６２．３９＋１３，３１６．２４＋５００．００＝１４６，９７８．６３（元）取整得：１４７，０００．００元。
成新率的估算：
按年限法计算成新率１＝（经济使用年限－已使用年限）÷经济使用年限×１００％＝（１５－８．１７）÷１５×１００％＝ ４５．５３％（取整４５．００％）
按行驶里程法计算成新率２＝（经济行驶里程－已运行里程）÷经济行驶里程×１００％＝（５０－２４．６）÷５０×１００％＝ ４９．５１％
按打分法确定成新率３：根据现场勘查情况，该车辆发动机及底盘正常，使用维护保养一般，油耗较高。具体见车辆现场清查评估基础资料表如下：
■
取以上三种成新率的较低者（打分法成新率）为该车辆成新率为４５％
评估净值＝评估原值×综合成新率＝１４７，０００．００×４５％＝６６，１５０．００（元）
固定资产评估结果如下：
单位：元
■
４、无形资产－商标权
根据商标权形成和使用特点，经过分析和判断，企业该项无形资产的价值是由其所带来的未来收益所决定的，故采用销售收入分成法对无形资产进行评估。
销售收入分成法是指通过估算被评估商标未来销售收入和销售收入分成率计算出委估商标权收益额，并按一定折现率将其折算为现值，以该现值作为被评估资产价值的一种资产评估方法。估算公式为：
■
其中：Ｐ－无形资产评估值
Ｋ－无形资产分成率（收入分成率）
Ａｉ－未来第ｉ年预期销售收入
ｎ－ 收益年限
ｒ－折现率
对赛迪经纬“中国计算机报”商标评估中相关参数确定情况如下：
（１） “中国计算机报”商标专用权的经营寿命周期（超额收益期限）的确定
根据《中华人民共和国商标法》第三十九条的规定：“注册商标的有效期为十年，自核准注册之日起计算。”第四十条规定：“注册商标有效期满，需要继续使用的，商标注册人应当在期满前十二个月内按照规定办理续展手续；在此期间未能办理的，可以给予六个月的宽展期。每次续展注册的有效期为十年，自该商标上一届有效期满次日起计算。期满未办理续展手续的，注销其注册商标。商标局应当对续展注册的商标予以公告。”
在企业持续经营假设条件下，并鉴于商标权生命周期相对较长，续展容易且费用低，假设企业在商标有效期临界时会及时续展，本次评估基于以上分析采用永续年期作为收益期限。
（２）收入预测
北京赛迪经纬文化传播有限公司使用“中国计算机报”商标专用权的业务收入主要来自广告收入、报刊发行收入、会议服务收入。
２０１３年度至２０１６年５月收入明细如下：
单位：万元
■
根据历史经营情况看，广告收入逐年下降，报刊发行收入规模较小，会议服务收入成为企业主营收入。根据企业前三年一期历史数据，结合目前行业的发展情况以及北京赛迪经纬文化传播有限公司目前的经营状况及公司管理层的预测，并考虑国家政策等的影响预测以后年度收入，预测未来广告收入有所下降，报刊发行收入维持现有规模，会议服务收入有所增长。
营业收入预测及２０１６年６月份收入如下表所示：
单位：万元
■
其中：２０１６年６月份已实现广告收入４３万元，报刊发行收入５．５万元，会议服务收入５０万元，合计为９８．５万元。
（３）销售收入分成率的估算
销售收入分成率计算公式：
销售收入分成率＝收益额／销售收入×无形资产占全投资价值的比率
收益额＝ＥＢＩＴＤＡ（息税折旧摊销前利润）；
无形资产占全投资价值的比率＝１－（营运资金＋有形非流动资产＋土地使用权）／企业价值；
选取可比上市公司计算销售收入分成率：
选取参考企业的原则如下：
参考企业只发行人民币Ａ股；
参考企业的主营业务与评估对象的主营业务相似或相近；
参考企业的股票截止评估基准日已上市５年以上；
参考企业的经营规模与评估对象尽可能接近；
参考企业的经营阶段与评估对象尽可能相似或相近。
根据上述标准，评估机构选取了以下３家上市公司作为参考企业：０００７９３．ＳＺ华闻传媒、６００３７３．ＳＨ中文传媒、６０１０９８．ＳＨ中南传媒。
销售收入分成率计算过程如下：
■
按照上述计算得到的销售收入分成率平均值为１１．９８％，通过选取可比上市公司计算的无形资产收入分成率对应的是可比上市公司除土地使用权外所有无形资产的销售收入分成率，理论上还需对除土地使用权外所有无形资产进行分类，如分类为商标权、专利、专有技术、客户资源、商誉等。
由于被评估单位主要无形资产系”中国计算机报”商标专用权，目前开展的业务如广告收入、报刊发行收入、会议服务收入均受益于该商标权，通过对比分析，取类似无形资产在全部无形资产中的比例为７５％，因此确认”中国计算机报”商标专用权销售收入分成率为８．９８％。
对比公司收入分成率计算如下表：
■
（４）折现率的估算
本次技术资产折现率的估算，采用企业全部资本加权平均成本（ＷＡＣＣ）倒推法估算，由于ＷＡＣＣ＝Ｒ１×营运资金价值／整体资产价值＋Ｒ２×固定资产价值／整体资产价值）＋Ｒ３×无形资产价值／整体资产价值，（其中：Ｒ１：为营运资金预期投资回报率；Ｒ２：为固定资产预期投资回报率；Ｒ３：无形资产预期投资回报率）故
Ｒ３＝（ＷＡＣＣ－ Ｒ１×营运资金价值／整体资产价值－Ｒ２×固定资产价值／整体资产价值）／（无形资产价值／整体资产价值）
其中：企业全部资本加权平均成本（ＷＡＣＣ）测算过程如下：
ＷＡＣＣ＝Ｅ／（Ｄ＋Ｅ）×Ｒｅ＋Ｄ／（Ｄ＋Ｅ）×（１－ｔ）×Ｒｄ
＝１／（Ｄ／Ｅ＋１）×Ｒｅ＋Ｄ／Ｅ／（Ｄ／Ｅ＋１）×（１－ｔ）×Ｒｄ
上式中：ＷＡＣＣ：加权平均资本成本；
Ｄ：债务的市场价值；
Ｅ：股权市值；
Ｒｅ：权益资本成本；
Ｒｄ：债务资本成本；
Ｄ／Ｅ：资本结构；
ｔ：企业所得税率。
权益资本成本Ｒｅ按资本资产定价模型的估算公式如下：
ＣＡＰＭ 或 Ｒｅ ＝ Ｒｆ＋β（Ｒｍ－Ｒｆ）＋Ｒｓ
＝Ｒｆ＋β×ＥＲＰ＋Ｒｓ
上式中：Ｒｅ：权益资本成本；
Ｒｆ：无风险收益率；
β：Ｂｅｔａ系数；
Ｒｍ：资本市场平均收益率；
ＥＲＰ：即市场风险溢价（Ｒｍ－Ｒｆ）；
Ｒｓ：特有风险收益率（企业规模超额收益率）。
Ａ、有关参数的估算过程。
ａ、估算无风险收益率
通常认为国债收益是无风险的，因为持有国债到期不能兑付的风险很小，小到可以忽略不计，故评估界一般以国债持有期收益率作为无风险收益率。考虑到股权投资一般并非短期投资行为，我们在中国债券市场选择从评估基准日至“国债到期日”的剩余期限超过１０年的国债作为估算国债到期收益率的样本，经计算，评估基准日符合上述样本选择标准的国债平均到期收益率为４．１７６４ ％，以此作为本次评估的无风险收益率。
ｂ、估算资本市场平均收益，以确定市场风险溢价
股市投资收益率是资本市场收益率的典型代表，股市风险收益率是投资者投资股票市场所期望的超过无风险收益率的部分，亦可认为是市场风险溢价的典型代表。正确地估算股市风险收益率一直是许多股票分析师的研究课题。例如：在美国，Ｉｂｂｏｔｓｏｎ Ａｓｓｏｃｉａｔｅｓ 的研究发现：从１９２６ 年到１９９７ 年，股权投资到大企业的年均复利回报率为１１．０％，超过长期国债收益率约５．８％；这个差异的几何平均值被业界认为是股权投资的风险收益率ＥＲＰ。
参照美国相关机构估算ＥＲＰ的思路，我们按如下方式估算中国股市的投资收益率及风险收益率ＥＲＰ（以下简称ＥＲＰ）：
选取衡量股市ＥＲＰ的指数：估算股票市场的投资回报率首先需要确定一个衡量股市波动变化的指数，中国目前沪、深两市有许多指数，但是我们选用的指数应该是能最好反映市场主流股票变化的指数，参照美国相关机构估算美国股票市场的ＥＲＰ时选用标准普尔５００（Ｓ ＆ Ｐ５００）指数的思路和经验，我们在估算中国股票市场的ＥＲＰ时选用沪深３００作为衡量股市ＥＲＰ的指数。
数年期的选择：众所周知，中国股市始于上世纪９０年代初期，最初几年发展较快但不够规范，直到１９９６年之后才逐渐走上正规，考虑到上述情况，我们在测算中国股市ＥＲＰ时的计算年期从２０００年开始，即指数的时间区间选择为１９９９－１２－３１到２０１３－１２－３１之间。
指数成分股及其数据采集：沪深３００指数的成分股每年是发生变化的，因此我们在估算时采用每年年底的沪深３００指数的成分股。对于沪深３００指数没有推出之前的１９９９～２００３年，我们采用外推的方式推算其相关数据，即采用２００４年年底沪深３００指数的成分股外推到上述年份，亦即假定１９９９～２００３年的成分股与２００４年年末一样。在相关数据的采集方面，为简化本次评估的ＥＲＰ测算中的测算过程，我们借助Ｗｉｎｄ资讯的数据系统选择每年末成分股的各年末交易收盘价作为基础数据进行测算。由于成分股收益中应该包括每年分红、派息和送股等产生的收益，因此我们选用的成份股年末收盘价是包含了每年分红、派息和送股等产生的收益的复权年末收盘价，以全面反映各成份股各年的收益状况。
年收益率的计算采用算术平均值和几何平均值两种计算方法：
算术平均值计算方法：
设：每年收益率为Ｒｉ，则：
■
（ｉ＝１，２，３，……）
上式中：Ｒｉ为第ｉ年收益率
Ｐｉ 为第ｉ年年末收盘价（复权）
Ｐｉ－１为第ｉ－１年年末收盘价（复权）
设第１年到第ｎ年的算术平均收益率为Ａｉ，则：
■
上式中：Ａｉ为第１年（即２０００年）到第ｎ年收益率的算术平均值，ｎ＝１，２，３， ……
Ｎ为项数
几何平均值计算方法：
设第１年到第ｉ年的几何平均收益率为Ｃｉ，则：
Ｃｉ ＝ －１■ （ｉ＝１，２，３，……）
上式中：Ｐｉ 为第ｉ年年末收盘价（复权）
Ｐ０为基期（１９９９年）年末收盘价（复权）
计算期每年年末的无风险收益率Ｒｆｉ的估算：为了估算每年的ＥＲＰ，需要估算计算期内每年年末的无风险收益率Ｒｆｉ，本次评估我们采用国债的到期收益率（Ｙｉｅｌｄ ｔｏ Ｍａｔｕｒａｔｅ Ｒａｔｅ）作为无风险收益率；样本的选择标准是每年年末距国债到期日的剩余年限超过１０年的国债，最后以选取的全部国债的到期收益率的平均值作为每年年末的无风险收益率Ｒｆｉ。
估算结论：
经上述计算分析，得到沪深３００成份股的各年算术平均及几何平均收益率，以全部成份股的算术或几何平均收益率的算术平均值作为各年股市收益率，再与各年无风险收益率比较，得到股票市场各年的ＥＲＰ。估算公式如下：
算术平均值法：
ＥＲＰｉ＝ Ａｉ－Ｒｆｉ（ｉ＝１，２，……）
几何平均值法：
ＥＲＰｉ＝Ｃｉ－Ｒｆｉ（ｉ＝１，２，……）
估算结果：
按上述两种方式的估算结果如下：
■
由于几何平均收益率能更好地反映股市收益率的长期趋势，故采用几何平均收益率１１．８３％与剩余年限超过１０的国债到期收益率平均值４．０５％的差额７．７８％作为本项目的市场风险溢价，即本项目的市场风险溢价（ＥＲＰ）为７．７８％。
Ｂ、Ｂｅｔａ系数的估算
由于评估对象所在企业是非上市公司，无法直接计算其Ｂｅｔａ 系数，为此我们采用的方法是在上市公司中寻找一些在主营业务范围、经营业绩和资产规模等均与评估对象所在企业相当或相近的上市公司作为对比公司，通过估算对比公司的Ｂｅｔａ 系数进而估算评估对象所在企业的Ｂｅｔａ系数。其估算步骤如下：
①选择对比公司：计算对比公司具有财务杆杠影响的Ｂｅｔａ 系数及平均值
选取参考企业的原则如下：
参考企业只发行人民币Ａ股；
参考企业的主营业务与评估对象的主营业务相似或相近；
参考企业的股票截止评估基准日已上市５年以上；
参考企业的经营规模与评估对象尽可能接近；
参考企业的经营阶段与评估对象尽可能相似或相近。
根据上述标准，我们选取了以下３家上司公司作为参考企业：
■
②ＢＥＴＡ值的估算
目前国内尚无一家专门从事ＢＥＴＡ值的研究并定期公布ＢＥＴＡ值的机构。Ｗｉｎｄ资讯的数据系统提供了上市公司ＢＥＴＡ值的计算器，我们通过该计算器以深沪３００指数为衡量标准，计算周期取周，计算的时间范围取评估基准日前３年，收益率计算方式取普通收益率，且剔除财务杆杠影响，得到各对比公司没有财务杆杠系数的ＢＥＴＡ值，并对上述三公司的ＢＥＴＡ值进行了Ｔ值检验且检验通过。计算结果表明：上述３个对比公司剔除资本结构因素的ＢＥＴＡ系数的平均值为０．８３８８。
③评估对象位目标资本结构的估算
Ａ、参考企业的资本结构
因计算ＢＥＴＡ系数的时间范围取为评估基准日前３年，对应的我们对各参考企业评估基准日前３个年度的财务数据分别计算其财务杠杆系数（Ｄｉ／Ｅｉ）进而计算其平均数。计算结果表明：３个参考企业的Ｄ／Ｅ值３年均值的平均值为５．２３％。
Ｂ、评估对象的资本结构
按参考企业资本结构的均值作为评估对象的“目标资本结构”。根据上述参考企业资本结构均值的估算结果有：
即：Ｄ／ Ｅ＝５．２３％
则：
评估对象具有财务杠杆的ＢＥＴＡ＝对比公司剔除资本结构因素的平均ＢＥＴＡ值×（１＋Ｄ／ Ｅ×（１－所得税率））＝０．８３８８×（１＋ ５．２３％×（１－２５％））＝ ０．８７１７
２）估算评估对象特有风险收益率（包括企业规模超额收益率）Ｒｃ
特有风险收益率包括规模超额收益率和其他特有风险收益率两部分，目前国际上比较多的是考虑规模因素的影响，资产规模小、投资风险就会相对增加，反之，资产规模大，投资风险就会相对减小，企业资产规模与投资风险这种关系已被投资者广泛接受，另外特有风险也与评估对象其他的一些特别因素有关，如销售渠道较为单一、依赖特定供应商或销售产品类别较少等。
注册资产评估师在估算评估对象特有风险收益率时，通常是结合对评估对象和对比公司的财务数据分析、行业分析等从以下方面考虑：
企业所处经营阶段；
历史经营情况；
企业的财务风险；
主要产品所处的发展阶段；
企业经营业务、产品和地区的分布；
公司内部管理及控制机制；
管理人员的经验和资历；
对主要客户及供应商的依赖，等等。
经综合分析本次评估对象与对比公司各方面差异，最后估算评估对象的其他特有风险为０．５％。
３）估算评估对象的权益资本成本（股权收益率）
股权收益率＝无风险率收益＋超额风险收益率（Ｒｆ－Ｒｍ）×评估对象具有财务杠杆的Ｂｅｔａ ＋公司特有风险超额收益率（Ｒｓ）
＝４．１７６４％＋７．７８％×０．８７１７＋０．５％
＝１１．４６％
４）债权收益率的估算
债权收益率的估算目前一般套用银行贷款利率，从债权人的角度看，收益的高低与风险的大小成正比，故理想的债权收益组合应是收益高低与风险大小的平衡点，即收益率的平均值，亦即银行贷款利率的平均值。经测算，银行贷款利率的平均值为４．７５％，以此作为本次评估的债权收益率。
５）加权资金成本（ＷＡＣＣ）的估算
根据《资产评估准则——企业价值》的规定：
加权资金成本（ＷＡＣＣ）＝股权收益率×股权比例＋债券收益率×债券比例×（１－所得税率）
＝１１．４６％×９５．０３％＋４．７５％×４．９７％×（１－２５％）
＝１１．０７％
（上述对比公司的相关数据、资料来自Ｗｉｎｄ资讯网站、中国上市公司信息网等）。
由此，计算各类资产税前、税后折现率如下表所示：
■
按上述测算得到无形资产税后折现率为１３．８１％，换算得到的无形资产税前折现率为１８．４１％，销售收入分类法下以无形资产税前折现率作为本次评估的商标专用权的折现率。
商标权评估结果
■
按估算公式：
＝ ９２４．１５（万元）
无形资产——商标权预测汇总表如下：
单位：万元
■
５、负债
应付账款、预收账款、应交税费、应付职工薪酬、其他应付款以核实无误的审计后账面值确定评估值。
６、赛迪经纬评估结论
赛迪经纬的股东全部权益价值按成本法（资产基础法）评估的市场价值评估值为－１，８３２．３８万元，评估增值４，０８９．１５万元，增值率６９．０６％。
单位：万元
■
７、赛迪经纬评估增减值情况说明
开元评报字［２０１６］１－０５９号赛迪经纬股东全部权益价值评估报告中存在较大增减值的科目为应收账款与长期股权投资。
其中应收账款增值２１６．２９万元，增值原因如下：应收账款中部分５年以内的往来款根据会计政策计提减值准备，本次评估通过分析，认为属于正常的业务往来，无直接证据证明其不能收回，故该类应收账款的坏账准备评估为零，造成应收账款评估增值。
长期股权投资（北京赛迪新知文化传播有限公司１００％的股权与北京载德科技有限公司９５％的股权）评估增值３，８５５．１３万元，增值原因如下：审计报告中长期股权投资按账面投资成本确定，以上两公司的投资成本为１，３００．００万元，评估时是根据长期股权投资单位的评估价值×持股比例进行计算的，所得该长期股权投资的评估价值为５，１５５．１３万元，故产生了３，８５５．１３万元的评估增值。
（二）置出资产北京赛迪新宇投资顾问有限公司主要资产的评估过程、评估参数、评估增减值说明
１、其他应收款
其他应收款经核实的账面价值为１０，６７０，３８０．０２元，主要为关联方往来与押金等， 其中：账面余额１０，６７５，６９８．３４元，坏账准备３０，０３５．１２９元。
评估人员在清查核实的基础上对其他应收账款的发生时间和原因、业务内容进行了分析，清查核实情况表明：其主要为与关联方往来与押金等。其中账龄均在５年以上。通过对其以前年度其他应收帐款回收情况的调查发现：其账龄为５年以内的，发生坏账的可能性很小；账龄高于５年的，发生坏账的可能性极大，预计无法收回。评估人员根据其应收帐款以往的回收情况，采用如下的方法估算其他应收账款的评估值：对于发生时间在５年及以上且企业出具书面说明无法收回的，按应收帐款的帐面值减去其预计损失估算评估值；对其他没有明显证据会发生损失的应收帐款，评估人员在清查核实的基础上对其发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，以及参考以往的回收情况，发现发生坏账损失的可能性甚小。对关联方、职工个人、集团内部的往来款项，不存在发生坏账损失的可能性，评估人员以核实无误的审计后账面余额作为评估值，坏账准备评估为零。
按以上标准，确定评估风险损失为３０，０３５．２９元，以其他应收款合计减去评估风险损失后的金额确定评估值。坏账准备按评估有关规定评估为零。
其他应收款按以上方法评估的评估值为：１０，６７０，３８０．０２元。
２、长期股权投资
赛迪新宇持有赛迪经纬４．８５％股权，长期股权投资账面价值１４，３１２，５００．００元。赛迪经纬股东全部权益价值按成本法评估情况见上文。
长期股权投资评估值＝被投资单位股东权益评估值×持股比例
＝－１８，３２３，８２３．９０×４．８５％＝－８８８，７０５．４６元。
３、负债
负债项目以核实无误的审计后账面值确定评估值。
４、评估结论
赛迪新宇的股东全部权益价值按成本法（资产基础法）评估的市场价值评估值为－１９３．９８万元，评估减值－８８．８７万元，减值率８４．５５％。
单位：万元
■
４、赛迪新宇评估增减值情况说明
开元评报字［２０１６］１－０６０号北京赛迪新宇投资顾问有限公司股东全部权益价值评估报告中存在较大减值的科目为长期股权投资（北京赛迪经纬文化传播有限公司４．８５％的股权），该长期股权投资评估减值８８．８７万元，减值原因如下：审计报告中该长期股权投资已全额计提减值准备，评估时是根据北京赛迪经纬文化传播有限公司的评估价值（－１，８３２．３８万元）×持股比例（４．８５％）进行计算的，所得该长期股权投资的评估价值为－８８．８７万元。
（三）置出资产北京赛迪纵横科技有限公司主要资产的评估过程、评估参数、评估增减值说明
１、其他应收款
其他应收款经核实的账面价值为４，０００，０００．００元，主要为关联方往来与押金等， 其中：账面余额４，０００，１００．００元，坏账准备１００．００元。
其他应收款为评估人员在清查核实的基础上对其他应收款的发生时间和原因、业务内容进行了分析，清查核实情况表明：其主要为与子公司及关联公司的往来款、客户往来款等，其账龄均在５年以上。通过对其以前年度其他应收帐款回收情况的调查发现：其账龄为５年以内的，发生坏账的可能性很小；账龄高于５年的，发生坏账的可能性极大，预计无法收回。评估人员根据其应收帐款以往的回收情况，采用如下的方法估算应收账款的评估值：对于发生时间在５年及以上且企业出具书面说明无法收回的，按其他应收帐款的帐面值减去其预计损失估算评估值；对其他没有明显证据会发生损失的应收帐款，评估人员在清查核实的基础上对其发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，以及参考以往的回收情况，发现发生坏账损失的可能性甚小。对关联方、职工个人、集团内部的往来款项，不存在发生坏账损失的可能性，评估人员以核实无误的审计后账面余额作为评估值，坏账准备评估为零。
其他应收账款按以上方法评估的评估值为：４，０００，０００．００元。
２、负债
负债项目以核实无误的审计后账面值确定评估值。
３、评估结论
赛迪纵横的股东全部权益价值按成本法（资产基础法）评估的市场价值评估值为２８５．４９万元，评估减值０．０２万元，减值率０．０１％。
单位：万元
■
４、赛迪纵横评估增减值情况说明
开元评报字［２０１６］１－０６１号北京赛迪纵横科技有限公司股东全部权益价值评估报告中不存在较大增减值的情况。
（四）置出资产北京赛迪网信息技术有限公司主要资产的评估过程、评估参数、评估增减值说明
１、货币资金
货币资金包括现金、银行存款，账面价值为３，５６４，７５５．３５元，评估值为３，５６４，７５５．３５元。
２、应收账款
应收账款经核实的账面价值为７，２１５，６６６．８６元，主要为应收业务款等， 其中：账面余额７，３６０，５６０．８４元，坏账准备１４４，８９３．９８元。
评估人员在清查核实的基础上对应收账款的发生时间和原因、业务内容进行了分析，清查核实情况表明：其主要为应收业务款等，其中账龄在１年以内的为２３％，１－２年的为６９％，２－３年为５ ％，３－４年为３％。通过对其以前年度应收帐款回收情况的调查发现：公司的应收账款为企业正常经营活动中所形成的，没有确凿证据证明其不能收回，预计损失的可能性较小。评估人员根据其应收帐款以往的回收情况，采用如下的方法估算应收账款的评估值：对于发生时间在５年及以上且企业出具书面说明无法收回的，按应收帐款的帐面值减去其预计损失估算评估值；对其他没有明显证据会发生损失的应收帐款，评估人员在清查核实的基础上对其发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，以及参考以往的回收情况，发现发生坏账损失的可能性甚小。对关联方、职工个人、集团内部的往来款项，不存在发生坏账损失的可能性，评估人员以核实无误的审计后账面余额作为评估值，坏账准备评估为零。
应收账款按以上方法评估的评估值为：７，３６０，５６０．８４元。
３、其他应收款
其他应收款经核实的账面价值为４，０４５，７４０．０４元，主要为关联方往来与押金等， 其中：账面余额８，３６５，３８８．６０元，坏账准备４，３１９，６４８．５６元。
评估人员在清查核实的基础上对其他应收账款的发生时间和原因、业务内容进行了分析，清查核实情况表明：其主要为关联方往来与押金等，其中账龄在１年以内的为５％，１－２年的为６ ％，２－３年为３１％，３－４年为７％， ５年以上５２ ％。通过对其以前年度其他应收款回收情况的调查发现：公司的其他应收款为企业正常经营活动中所形成的，没有确凿证据证明其不能收回，预计损失的可能性较小。
评估人员根据其其他应收款以往的回收情况，采用如下的方法估算其他应收账款的评估值：对于发生时间在５年及以上且企业出具书面说明无法收回的，按应收帐款的帐面值减去其预计损失估算评估值；对其他没有明显证据会发生损失的应收帐款，评估人员在清查核实的基础上对其发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，以及参考以往的回收情况，发现发生坏账损失的可能性甚小。对关联方、职工个人、集团内部的往来款项，不存在发生坏账损失的可能性，评估人员以核实无误的审计后账面余额作为评估值，坏账准备评估为零。
其他应收款按以上方法评估的评估值为：８，３６５，３８８．６０元。
４、长期股权投资
赛迪网的长期股权投资账面余额２，１５０，０００．００元，已经全额计提减值准备，其基本情况明细如下：
单位：元
■
北京赛迪万维广告有限公司近两年持续亏损且净资产为负值，采用成本法（资产基础法）对其进行评估，然后按以下公式计算长期股权投资的评估值，即：长期股权投资评估值＝被投资单位股东权益评估值×持股比例。
北京赛迪兴业网络技术有限公司已于２００８年１２月吊销，已全额计提减值准备，本次评估确定为零。
按照上述方法对长期股权投资进行评估并得出评估值，其明细数据详见下表：
单位：元
■
５、负债
负债项目以核实无误的审计后账面值确定评估值。
６、评估结论
赛迪网的股东全部权益价值按成本法（资产基础法）评估的市场价值评估值为－３，１６６．９２万元，评估减值２２０．９１万元，减值率７．５０％。
单位：万元
■
７、赛迪网评估增减值情况说明
开元评报字［２０１６］１－０６２号北京赛迪网信息技术有限公司股东全部权益价值评估报告中存在较大增减值的科目为其他应收款与长期股权投资。
其中其他应收款增值４３１．９６万元，增值原因如下：其他应收款中应收北京赛迪经纬文化传播有限公司的账款３８７．０６万元已全额计提减值准备，本次评估通过对比北京赛迪网信息技术有限公司与北京赛迪经纬文化传播有限公司的往来科目，坏账准备评估为零，按账面值３８７．０６万元予以确认为评估值，其余１年左右的借款与往来所计提的坏账准备评估为零。
长期股权投资（北京赛迪万维广告有限公司８０％的股权）评估减值６９４．０８万元，减值原因如下：审计报告中该长期股权投资已全额计提减值准备，评估时是根据北京赛迪万维广告有限公司的评估价值（－８６７．６１万元）×持股比例（８０％）进行计算的，所得该长期股权投资的评估价值为－６９４．０８万元。
（五）置出资产北京赛迪印刷有限公司主要资产的评估过程、评估参数、评估增减值说明
１、应收账款
应收账款经核实的账面价值为２２，０３７．６０元，主要为应收业务款及关联方往来等， 其中：账面余额１，６５１，２４３．６６元，坏账准备１，６２９，２０６．０６元。
评估人员在清查核实的基础上对应收账款的发生时间和原因、业务内容进行了分析，清查核实情况表明：其主要为应收业务款及关联方往来等，，其中账龄均在５年以上。通过对其以前年度应收帐款回收情况的调查发现：其账龄为５年以内的，发生坏账的可能性很小；账龄高于５年的，发生坏账的可能性极大，预计无法收回。
评估人员根据其应收帐款以往的回收情况，采用如下的方法估算应收账款的评估值：对于发生时间在５年及以上且企业出具书面说明无法收回的，按应收帐款的帐面值减去其预计损失估算评估值；对其他没有明显证据会发生损失的应收帐款，评估人员在清查核实的基础上对其发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，以及参考以往的回收情况，发现发生坏账损失的可能性甚小。对关联方、职工个人、集团内部的往来款项，不存在发生坏账损失的可能性，评估人员以核实无误的审计后账面余额作为评估值，坏账准备评估为零。
应收账款按以上方法评估的评估值为：１，２７５，６９９．００元。
２、负债
负债项目以核实无误的审计后账面值确定评估值。
３、评估结论
股东全部权益价值按成本法（资产基础法）评估的市场价值评估值为－５７．６９万元，评估增值１２５．３７万元，增值率６８．４９％。
单位：万元
■
４、赛迪印刷评估增减值情况说明
开元评报字［２０１６］１－０６３号北京赛迪印刷有限公司股东全部权益价值评估报告中存在较大增值的科目为应收账款，应收账款评估增值１２５．３７万元，增值原因如下：应收账款中应收北京赛迪经纬文化传播有限公司的账款１２５．３７万元已全额计提减值准备，本次评估通过对比北京赛迪印刷有限公司与北京赛迪经纬文化传播有限公司的往来科目，坏账准备评估为零，按账面值１２５．３７万元予以确认为评估值。
（六）置入资产惠州梵宇主要资产的评估过程、评估参数、评估增减值说明
惠州梵宇截止评估基准日总资产２，７６６．６２万元，负债总额为２，２６８．９０万元，股东全部权益为４９７．７２万元。其中：
流动资产：其中货币资金２．９７万元、应收帐款０．７５万元。
长期投资：账面价值２，７６２．７３万元。
固定资产：账面价值０．１８万元，分别为车辆及电子设备。
负债：包括应付账款３．１６万元、应交税费７４．３３万元、其他应付款２，１９１．４１万元。
１、长期投资
单位：元
■
本次评估对城光节能采用了资产基础法、收益法两种方法进行了评估。
２、负债
负债项目以核实无误的审计后账面值确定评估值。
３、评估结论
（１）成本法评估值１，８９８．７３万元
单位：万元
■
（２）对子公司城光节能采用收益法评估后，惠州梵宇评估值５，９５８．１４万元
■
惠州梵宇选取收益法评估值为评估结果。
４、惠州梵宇评估增减值情况说明
惠州梵宇评估增值主要原因是子公司城光节能评估增值。
（七）置入资产城光节能主要资产的评估过程、评估参数、评估增减值说明
１、资产基础法评估过程
（１）货币资金
货币资金包括银行存款和其他货币资金，账面价值为２０，２６３，８５０．３４ 元，评估值为２０，２６３，８５０．３４元。
（２）以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产
以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产账面价值为１，９９３，４６４．００元，为公司于评估基准日股票账户的股票市值，具体情况见下表：
■
经核实股票账户对账单，确认其持股数量，最终以持股数量与基准日收盘价的乘积为评估价值。
（３）应收账款
应收账款账面价值为６， ８８５，４１８．９０元，主要为应收客户的节能服务费和质保金，其中：账面余额７，０６９，３６６．２１元，坏账准备１８３，９４７．３１元。
评估人员通过核实其账务记录及查验其相关附件资料、函证或采取其他替代程序等，核实待估应收账款的真实性。评估人员在清查核实的基础上对应收账款发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，对于有充分理由相信全都能收回的，按全部应收款额计算评估值；对于很可能收不回部分款项的，在难以确定收不回账款的数额时，借助于历史资料和现场调查了解的情况，具体分析数额、欠款时间和原因、款项回收情况、欠款人资金、信用、经营管理现状等，按照账龄分析法，估计出这部分可能收不回的款项，作为预计风险损失扣除后计算评估值。
应收账款按以上方法评估的评估值为６， ８８５，４１８．９０元。
（４）其他应收款
其他应收款账面价值为１５，７２６，０７３．０４元，账面余额１６，４４２，９１６．４７元，坏账准备７１６，８４３．４３元。
评估人员通过核实其账务记录及查验其相关附件资料、函证或采取其他替代程序等，核实待估其他应收款的真实性。
采用与应收账款类似的方法进行评估，在清查核实的基础上，评估人员对其他应收款发生的原因、发生时间及可收回性进行了分析，其他应收款的内容主要为往来款。评估时，逐户分析其他应收款的业务内容，对往来，按预计可收回金额估算评估值，有确凿证据证明有可能收不回的，评估为零。坏账准备按帐面值确认。
其他应收款按以上方法评估的评估值为１５，７２６，０７３．０４元。
（５）存货
本次评估的存货为原材料、库存商品、在产品（半成品）和发出商品，账面价值７，１９１，９２２．００元，未计提存货跌价准备。评估人员在抽查核实了申报数量和申报金额的基础上，对于不同类的存货采用不同方法分别评估如下：
１）原材料账面值为２，１４１，７４４．７７元，无调整。其账面价值由买价加运杂费构成。通过现场了解，被评估单位的原材料品种较多，在核实账面的基础上，对其数量进行了抽盘，同时对其品质进行了鉴定确认。通过核实，原材料系正常使用的备品备件，以评估基准日的市价估算评估值，评估值＝市场价格×实有数量；考虑到原材料均为被评估单位近期购进，且其购买日至评估基准日的市场价格波动甚小，故均以其经审计的账面值估算其评估值。经用上述方法评估并经汇总得出的原材料评估值为２，１４１，７４４．７７元。
２）库存商品账面价值８３１，４８４．８６元，评估人员通过核实其账务记录及查验其相关附件资料、查验相关购销合同等程序，核实其账面价值的真实性。均为正常能用于节能工程的库存商品，其通过现场核实其库存、分析被评估单位的库存商品均为市面采购或定制，不能单独对外销售，其账面价值由买价加运杂费构成。评估时以评估基准日的市价估算评估值，评估值＝市场价格×实有数量；考虑到库存商品均为被评估单位近期购进，且其购买日至评估基准日的市场价格波动甚小，故均以其经审计的账面值估算其评估值。经用上述方法评估后产成品的评估值为８３１，４８４．８６元。
３）在产品（半成品）账面值为１，５３７，２４８．０９元，为莱阳能源管理项目的灯具等材料成本１，３１４，３７８．０９元及宜章道路照明改扩建工程项目材料成本２２２，８７０．００元。莱阳能源管理项目详见本回复“问题九的回复”，对该项在产品以核实并经审计后的账面值确认为评估值。
宜章道路照明改扩建工程项目材料成本２２２，８７０．００元，本次对在建工程采用市场法进行评估，计算公式如下：宜章道路照明改扩建工程评估值＝（工程总收入－已确认收入）×（１－销售费用率－税金率－部分利润）＝待确认收入×（１－销售税金率－销售费用率－营业利润率×所得税率－营业利润率×（１－所得税率）×利润扣减率）。根据工程项目竣工结算汇总表，该工程总收入为１２６，９５３，２３７．９３元，被评估单位已确认收入为１２３，９４９，４４０．００元，待确认的收入为３，００３，７９７．９３元。通过分析计算经审计的被评估单位２０１４年－２０１６年５月的财务会计和成本资料，并扣除不正常的影响因素，估算其平均销售费用率为３．２７％，平均销售税金率为１．４３％，平均营业利润率为１９．３６％，所得税率为２５％，扣除利润０％。根据财税［２０１０］１１０号文，并经长沙市高新区国家税务局审批，公司ＥＭＣ能源管理项目执行“三免三减半”企业所得税优惠政策，２０１４年度节能服务收入免征企业所得税，２０１５年度林科大一期与家润多一期项目进入减半征收期，减半征收所得税，产生所得税费用。其他项目节能免税收入免征企业所得税。公司ＥＭＣ收入免税，不用缴纳所得税。经用上述方法评估后评估值为２，８６２，６００．００元。
综上所述，在产品（半成品）评估值为４，１７６，９７８．０９元。
４）发出商品账面值为２，６８１，４４４．２８元，通过现场核实发出商品的账务处理情况，了解到截止评估基准日被评估单位发出商品账面成本主要为各项目工地的材料成本。故采用与原材料相同的评估方法，以其经审计的账面值估算其评估值。发出商品评估值为２，６８１，４４４．２８元。
按照以上方法评估的存货的评估价值为９，８３１，６５２．００元。
（６）长期应收款
长期应收款账面价值４１，３０４，７２２．４２元。系应收宜章和洪江项目的工程款。
其中宜章项目系被评估单位与宜章县城镇管理局于２０１３年７月６日签订了宜章县城市路灯节能扩改工程灯杆及基础设施项目ＢＴ模式建设合同书，由被评估单位作为投融资法人单位，组织管理宜章大道、文明路（宜凤高速路口至沙坪乡政府）、民主路、白石渡至临武石头桥（垃圾声至氟化铝工业园）、府前街街路灯扩改建设项目。根据合同约定：回购价款由本金、利息及工程管理费三部分组成，其中本金为宜章县审计部门的实际工程结算金额（财政评审预算金额为６７８７．５２万元）；宜章县城镇管理局须在工程结算审计完成次日起叁年内按４：３：３的比例支付被评估单位的投资本金（即第一年回购额为投资本金的４０％、第二年、第三年回购额为投资本金的３０％），同时在每一本金支付期届满之日支付相应利息（利息计算以本金为基数，按工程竣工验收合格和审计部门完成审计决算之日起的中国人民银行同期贷款基准利率上浮３０％分别计算），但如合同甲方贷款到位，为节约双发资金成本，宜章县城镇管理局可根据工程进度分期付款。２０１５年１月份，宜章县城镇管理局在原工程完成的基础上，增加新的路段，向城市通往乡村的公路扩散，新增了１０７国道坪石南至连州交界处和省道ＸＤ６７至临武交界处路灯建设（“点亮乡村”路灯节能扩改工程项目），并入城市路灯节能扩改工程，于２０１５年２月６日签订补充协议，本增加部分财政评审预算金额为５８５８．２２万元。整个工程预算额为１２６４５．７４万元。宜章县城镇管理局已分别于２０１３年３月份支付３０００万元、２０１３年８月份支付３０００万元，２０１４年３月支付２０００万元，２０１５年３月支付２０００万元（其中１１８３９９９７．９３支付一期项目工程款，余款８１６０００２．０７为二期预付款）。该工程已基本完工，进入验收阶段，按照谨慎性原值，被评估单位根据工程进度完工情况，下浮３％确认收入，按《企业会计准则—建造合同》确认收入和成本，并同时确认长期应收款。
被评估单位与洪江住房和城乡建设局于２０１５年１０月签订了怀化市洪江区道路照明建设工程项目合同，合同金额１７０３万元。该工程于２０１５年１２月３１日基本完成建设，完工进度达９６．５２％。被评估单位按照谨慎性原值，根据工程进度完工情况，下浮３％确认收入，并同时确认长期应收款。
评估人员采用查阅相关合同、工程资料、会计凭证及了解工程现状等程序对款项的真实性进行了核实，以审核无误的账面价值确定为评估值，评估结果为４１，３０４，７２２．４２元。
（７）长期股权投资
单位：元
■
对湖南财信节能环保科技有限公司和湖南省质城节能检验服务有限公司采用了资产基础法进行了评估，评估结果如下：
单位：元
■
１）湖南财信节能环保科技有限公司评估情况
应收账款账面余额２９，７２１，６４９．２７元，计提的坏账准备９２４３７．４７元，应收账款账面净额为２９，６２９，２１１．８０元。应收账款评估值为：２９，６２９，２１１．８０元。
存货账面价值１，３４０，６２０．３０ 元，未计提存货跌价准备。存货评估值为１，３４０，６２０．３０元。
设备类固定资产账面原值为５１９，９００．５４元，净值为１８２，１９６．７０元。设备类固定资产评估值为２６８，５２０．００元，评估增值的原因主要是评估采用的经济寿命年限大于财务折旧年限。
负债以核实无误的审计后账面值确定评估值。
湖南财信节能环保科技有限公司资产基础法评估结果如下：
单位：万元
■
２）湖南省质城节能检验服务有限公司评估情况
其他应收款账面余额１，１９６，５５８．２７元，计提的坏账准备０元，其他应收款账面净额为１，１９６，５５８．２７元。其他应收款为往来款、借支等。评估人员采用检查会计凭证、核对总账及明细账、函证等程序进行了检查核实，确认其他应收款的真实性，并结合历史资料对以往的款项清欠情况进行了解，与财务人员共同分析评价了相应客户的信用状况。评估人员在清查核实的基础上对正常的应收账款发生的原因、发生时间、业务内容及可收回性进行分析，评估人员根据应收账款以往的结算、回收情况，以清查核实的账面值估算其评估值。对于费用挂账的评估为零。其他应收款按以上方法评估的评估值为：１，１５６，０００．００元。
设备类固定资产账面原值为３，０３５，０２４．００元，净值为２，０４２，３７３．１２元，主要由电脑、系统软件、测试仪、打印机等设备及车辆组成。设备类固定资产评估值为２，０５５，５００．００元。
负债以核实无误的审计后账面值确定评估值。
湖南省质城节能检验服务有限公司资产基础法评估结果如下：
单位：万元
■
（８）机器设备
机器设备（车辆及电子设备）共计１０４台／套。其账面原值为１，６３８，８５５．４１元，净值为１８８，８８３．２１元。
■
所有设备及车辆均采用重置成本法进行评估，其估算公式为：
评估净值＝评估原值×成新率
固定资产的评估结果如下：
单位：元
■
（９）长期待摊费用
长期待摊费用账面价值１５，２９０，２８４．１０元，系被评估单位与客户单位签订ＥＭＣ合同后实际发生的成本，按ＥＭＣ合同签订的服务期限分期摊销，经核实无误后，以核实无误的审计后账面值确定评估值。长期待摊费用评估值为１５，２９０，２８４．１０元。
（１０）负债
负债项目以核实无误的审计后账面值确定评估值。
（１１）资产基础法评估结论
单位：万元
■
（１２）资产基础法评估增减值情况说明
固定资产评估增值系被评估单位会计折旧年限少于固定资产的经济使用年限所致。
流动资产评估增值是由于在建项目评估增值造成的。
２、收益法评估过程、评估参数
（１）评估模型
收益法指通过估算被评估资产的未来预期收益并折现到评估基准日，来确定被评估资产价值的一种资产评估方法。
本次评估选用分段收益折现模型。即：将以持续经营为前提的被评估单位的未来收益分为明确预测期和稳定期两段进行预测，首先逐年明确预测期（评估基准日后五年一期）各年的收益额；稳定期是指被评估单位进入稳定期或稳定增长期开始，该年起及以后各年预期的净现金流保持明确预测期限最后一年的水平或以明确预测期最后一年水平为基础稳定增长。最后，将被评估单位未来的预期净现金流进行折现后求和，再加上单独评估的非经营性资产、溢余资产（负债）评估值总额，即得到被评估单位的整体（收益）价值。本次评估针对被评估单位的实际情况，将被评估单位的未来收益预测分为以下两个阶段：第一阶段为２０１６年６月１日至２０２１年１２月３１日，共５年１期，此阶段为被评估单位的增长时期；第二阶段为２０２２年１月１日至永续年限，在此阶段，被评估单位将保持２０２１年的净现金流水平。其基本估算公式如下：
企业整体价值＝未来收益期内各期净现金流量现值之和＋单独评估的非经营性资产、溢余资产评估总额
即：
■
式中：
Ｐ－企业整体价值；ｒ－折现率；
ｔ－ 明确预测期收益年限；Ａｉ－明确预测期第ｉ年预期自由现金流量；
Ａｔ－未来第ｔ年预期自由现金流量；ｉ－收益计算期；（期中折现模型）
企业自由现金流量＝税后净利润＋折旧及摊销＋利息×（１－所得税率）－资本性支出－净营运资金追加额
股东全部权益价值＝企业整体价值－付息债务价值
（２）收益期限的估算
国家法律以及被评估单位的章程规定：企业经营期限届满前可申请延期，故被评估单位的经营期限可假设为在每次届满前均依法延期而推证为尽可能长；从企业价值评估角度分析，被评估单位经营正常，且不存在必然终止的条件；故本次评估设定其未来收益期限为尽可能长（永续年期）。
（３）折现率的选取
根据折现率应与所选收益额配比的原则，本次评估选取全部资本加权平均成本（ＷＡＣＣ）作为被评估单位未来企业自由现金流量的折现率。全部资本加权平均资本成本（ＷＡＣＣ）的估算公式如下：
ＷＡＣＣ＝Ｅ／（Ｄ＋Ｅ）×Ｒｅ＋Ｄ／（Ｄ＋Ｅ）×（１－ｔ）×Ｒｄ
＝１／（Ｄ／Ｅ＋１）×Ｒｅ＋Ｄ／Ｅ／（Ｄ／Ｅ＋１）×（１－ｔ）×Ｒｄ
上式中：
ＷＡＣＣ：加权平均资本成本；
Ｄ：债务的市场价值；Ｅ：股权市值；
Ｒｅ ：权益资本成本；Ｒｄ：债务资本成本；
ｔ：企业所得税率。
权益资本成本按资本资产定价模型的估算公式如下：
ＣＡＰＭ 或 Ｒｅ ＝ Ｒｆ＋β（Ｒｍ－Ｒｆ）＋Ｒｓ＝ Ｒｆ＋β×ＥＲＰ＋Ｒｓ
上式中：
Ｒｅ：权益资本成本；Ｒｆ：无风险收益率；
β：Ｂｅｔａ系数；Ｒｍ：资本市场平均收益率；
ＥＲＰ：即市场风险溢价（Ｒｍ－ Ｒｆ）；
Ｒｓ：特有风险收益率（企业规模超额收益率）。
有关参数的估算过程。
①估算无风险收益率
通常认为国债收益是无风险的，因为持有国债到期不能兑付的风险很小，小到可以忽略不计，故评估界一般以国债持有期收益率作为无风险收益率。考虑到股权投资一般并非短期投资行为，我们在中国债券市场选择从评估基准日至“国债到期日”的剩余期限超过１０年的国债作为估算国债到期收益率的样本，经计算，评估基准日符合上述样本选择标准的国债平均到期收益率为４．１８％，以此作为本次评估的无风险收益率。
②估算资本市场平均收益，以确定市场风险溢价
股市投资收益率是资本市场收益率的典型代表，股市风险收益率是投资者投资股票市场所期望的超过无风险收益率的部分，亦可认为是市场风险溢价的典型代表。正确地估算股市风险收益率一直是许多股票分析师的研究课题。例如：在美国，Ｉｂｂｏｔｓｏｎ Ａｓｓｏｃｉａｔｅｓ 的研究发现：从１９２６ 年到１９９７ 年，股权投资到大企业的年均复利回报率为１１．０％，超过长期国债收益率约５．８％；这个差异的几何平均值被业界认为是股权投资的风险收益率ＥＲＰ。
参照美国相关机构估算ＥＲＰ的思路，我们按如下方式估算中国股市的投资收益率及风险收益率ＥＲＰ（以下简称ＥＲＰ）：
Ａ．选取衡量股市ＥＲＰ的指数：估算股票市场的投资回报率首先需要确定一个衡量股市波动变化的指数，中国目前沪、深两市有许多指数，但是我们选用的指数应该是能最好反映市场主流股票变化的指数，参照美国相关机构估算美国股票市场的ＥＲＰ时选用标准普尔５００（Ｓ ＆ Ｐ５００）指数的思路和经验，我们在估算中国股票市场的ＥＲＰ时选用沪深３００作为衡量股市ＥＲＰ的指数。
Ｂ．指数年期的选择：众所周知，中国股市始于上世纪９０年代初期，最初几年发展较快但不够规范，直到１９９６年之后才逐渐走上正规，考虑到上述情况，我们在测算中国股市ＥＲＰ时的计算年期从２０００年开始，即指数的时间区间选择为１９９９－１２－３１到２０１５－１２－３１之间。
Ｃ．指数成分股及其数据采集：沪深３００指数的成分股每年是发生变化的，因此我们在估算时采用每年年底的沪深３００指数的成分股。对于沪深３００指数没有推出之前的１９９９～２００３年，我们采用外推的方式推算其相关数据，即采用２００４年年底沪深３００指数的成分股外推到上述年份，亦即假定１９９９～２００３年的成分股与２００４年年末一样。在相关数据的采集方面，为简化本次评估的ＥＲＰ测算中的测算过程，我们借助Ｗｉｎｄ资讯的数据系统选择每年末成分股的各年末交易收盘价作为基础数据进行测算。由于成分股收益中应该包括每年分红、派息和送股等产生的收益，因此我们选用的成份股年末收盘价是包含了每年分红、派息和送股等产生的收益的复权年末收盘价，以全面反映各成份股各年的收益状况。
Ｄ．年收益率的计算采用算术平均值和几何平均值两种计算方法：
ａ、算术平均值计算方法：
设：每年收益率为Ｒｉ，则：
■
（ｉ＝１，２，３，……）
上式中：Ｒｉ为第ｉ年收益率
Ｐｉ 为第ｉ年年末收盘价（复权）
Ｐｉ－１为第ｉ－１年年末收盘价（复权）
设第１年到第ｎ年的算术平均收益率为Ａｉ，则：
■
上式中：Ａｉ为第１年（即２０００年）到第ｎ年收益率的算术平均值，ｎ＝１，２，３， ……
Ｎ为项数
ｂ、几何平均值计算方法：
设第１年到第ｉ年的几何平均收益率为Ｃｉ，则：
Ｃｉ＝■－１ （ｉ＝１，２，３，……）
上式中：Ｐｉ 为第ｉ年年末收盘价（复权）
Ｐ０为基期（１９９９年）年末收盘价（复权）
ｃ、计算期每年年末的无风险收益率Ｒｆｉ的估算：为了估算每年的ＥＲＰ，需要估算计算期内每年年末的无风险收益率Ｒｆｉ，本次评估我们采用国债的到期收益率（Ｙｉｅｌｄ ｔｏ Ｍａｔｕｒａｔｅ Ｒａｔｅ）作为无风险收益率；样本的选择标准是每年年末距国债到期日的剩余年限超过１０年的国债，最后以选取的全部国债的到期收益率的平均值作为每年年末的无风险收益率Ｒｆｉ。
ｄ、估算结论：
经上述计算分析，得到沪深３００成份股的各年算术平均及几何平均收益率，以全部成份股的算术或几何平均收益率的算术平均值作为各年股市收益率，再与各年无风险收益率比较，得到股票市场各年的ＥＲＰ。估算公式如下：
算术平均值法：
ＥＲＰｉ＝ Ａｉ－Ｒｆｉ（ｉ＝１，２，……）
几何平均值法：
ＥＲＰｉ＝Ｃｉ－Ｒｆｉ（ｉ＝１，２，……）
估算结果：
按上述两种方式的估算结果如下：
■
由于几何平均收益率能更好地反映股市收益率的长期趋势，故采用几何平均收益率Ｃｉ而估算的ＥＲＰ ＝７．７８％作为目前国内股市的风险收益率，即市场风险溢价为７．７８％。
（３）Ｂｅｔａ系数的估算
①由于评估对象是非上市公司，无法直接计算其Ｂｅｔａ 系数，为此我们采用的方法是在上市公司中寻找一些在主营业务范围、经营业绩和资产规模等均与评估对象相当或相近的上市公司作为对比公司，通过估算对比公司的Ｂｅｔａ 系数进而估算评估对象的Ｂｅｔａ系数。其估算步骤如下：
选择对比公司：计算对比公司具有财务杆杠影响的Ｂｅｔａ 系数及平均值
选取参考企业的原则如下：
参考企业只发行人民币Ａ股；
参考企业的主营业务与评估对象的主营业务相似或相近；
参考企业的股票截止评估基准日已上市３年以上；
参考企业的经营规模与评估对象尽可能接近；
参考企业的经营阶段与评估对象尽可能相似或相近。
根据上述标准，选取了以下３家上司公司作为参考企业：
■
② 评估对象Ｕｎｌｅｖｅｒｅｄ Ｂｅｔａ的估算
目前国内尚无一家专门从事Ｂｅｔａ值的研究并定期公布Ｂｅｔａ值的机构。Ｗｉｎｄ资讯的数据系统提供了上市公司Ｂｅｔａ值的计算器，我们通过该计算器以深沪３００指数为衡量标准，计算周期取月，计算的时间范围取评估基准日前３６个月，收益率计算方式取普通收益率，且剔除财务杆杠影响，得到各可比公司没有财务杆杠系数的Ｂｅｔａ值。由此，我们采用历史数据估算出来的可比公司的Ｂｅｔａ系数是代表历史的Ｂｅｔａ系数，而将历史Ｂｅｔａ系数调正为预期的Ｂｅｔａ系数可以采用最著名的布鲁姆调整（Ｂｌｕｍｅ Ａｄｊｕｓｔｍｅｎｔ）法，计算公式如下：
■
此外，可比公司Ｂｅｔａ系数一般都是包含其财务风险和经营风险等各种风险因素的Ｂｅｔａ；具体体现财务风险因素的指标是资本结构，也即采用股票交易数据估算的Ｂｅｔａ被认为是含有可比公司自身资本结构（财务杠杆）的Ｂｅｔａ。通常采用如下公式剔除可比公司Ｂｅｔａ系数中的财务杠杆影响：
■
其中：Ｄ － 可比公司债权市场价值
Ｅ － 可比公司股权市场价值
Ｔ － 可比公司适用所得税率
故对３家可比公司的Ｂｅｔａ值进行检验，并根据上述公式计算可比公司的Ｕｎｌｅｖｅｒｅｄ Ｂｅｔａ。
③评估对象目标资本结构的估算
Ａ、参考企业的资本结构
因计算ＢＥＴＡ系数的时间范围取为评估基准日前３６个月，对应的我们对各参考企业评估基准日最近一期的合并报表财务数据分别计算其财务杠杆系数（Ｄｉ／Ｅｉ）进而计算其平均数。
计算结果表明：３个参考企业的Ｄ／Ｅ值的平均值为４．７％。
Ｂ、评估对象的资本结构
(上接93版)
（下转95版）
