完善票据市场结构健全票据交易子市场
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票据市场体系主要包括票据交易、票据创新、票据经纪、票据评级等子市场。票据创新子市场主要面向创新型票据产品的研发与推广，如票据ABS、票据资管、票据资产证券化等；票据经纪子市场特指票据经纪公司以及地方及行业票据交易所；票据评级子市场主要为票据市场中相关主体进行信用评级。
票据交易子市场是一个较为特殊的子市场，与其他票据子市场有着紧密的联系，除涵盖票据贴现、转贴现、回购、再贴现等传统业务产品子市场之外，还涉及票据创新产品领域，并与票据经纪、票据评级等子市场密切相关。当前，规范化的票据交易子市场正在建设形成之中。
□江西财经大学九银票据研究院
票据交易子市场是票据市场体系的重要组成部分，在票据市场体系中串联了各票据子市场，加快了票据流转速度，提升了票据流转效率，推动了票据创新深入开展，引导了票据市场自律与风险体系建设，促进了票据市场体系的协调有序发展。
什么是票据交易子市场体系
（一）票据市场体系
1、票据市场体系构成
票据市场体系主要针对票据的生命周期及其相关业务功能属性设立，包括票据承兑、贴现、转贴现、再贴现、票据交易、票据创新、票据经纪和票据评级等八个子市场。
2、各子市场的功能与作用
从票据生命周期的角度看，票据市场体系主要包括票据承兑、贴现、转贴现、再贴现等子市场，此类子市场业务理念、业务流程均较为成熟，且参与主体众多，市场接受度较高。
从票据市场功能的角度看，票据市场体系主要包括票据交易、票据创新、票据经纪、票据评级等子市场。票据创新子市场主要面向创新型票据产品的研发与推广，如票据ABS、票据资管、票据资产证券化等；票据经纪子市场特指票据经纪公司以及地方及行业票据交易所；票据评级子市场主要为票据市场中相关主体进行信用评级。
（二）票据交易子市场
1、票据交易子市场建设
票据交易子市场是一个较为特殊的子市场，与其他票据子市场有着紧密的联系，除涵盖票据贴现、转贴现、回购、再贴现等传统业务产品子市场之外，还涉及票据创新产品领域，并与票据经纪、票据评级等子市场密切相关。当前，规范化的票据交易子市场正在建设形成之中。
2、票据交易子市场基本架构及模式
（1）基本架构及业务范围
票据交易子市场需由央行负责统一规划指导，短期目标可建设以上海票据交易所为核心，地方、行业票据交易所作为两翼、票据经纪公司为补充的多元票据交易子市场；最终目标应发展成为以上海票据交易所为主导，地方、行业票据交易所以及票据经纪公司为共同延伸服务的前端票据基础设施，形成统一、集中、整体服务票据市场的票据交易子市场。
票据交易子市场的业务范围包括：票据交易一级市场（贴现市场）和票据交易二级市场（转贴现、回购、再贴现、资管及其他创新型票据交易产品等）。
（2）业务模式
票据交易一级市场由地方及行业票据交易所搭建交易平台，依据上海票据交易所制定的贴现业务相关规则，票据经纪公司撮合实体企业与商业银行进行线上票据贴现交易，减少贴现中不规范的流转环节，快速实现企业的贴现融资。
票据交易二级市场主要由上海票据交易所制定交易、托管以及登记等业务规则，并搭建票据二级市场交易平台，通过规范化的线上票据二级市场业务将商业银行、信托公司、券商、基金公司、保险公司、期货公司、资产管理公司以及票据经纪公司等市场参与主体串联起来，共同推动票据交易二级市场发展。
3、参与主体及职责
（1）央行
在票据交易子市场中，央行主要负责制定货币政策和票据市场的各类管理办法，对票据市场进行宏观规划与指导，并通过再贴现等交易手段对票据市场进行调控。
（2）上海票据交易所
上海票据交易所在票据交易子市场中居于中心地位，一方面需要接受央行在货币政策和票据管理办法方面的指导，另一方面需要制定票据贴现、转贴现、回购、再贴现等交易业务规则，开发票据交易、托管及清算平台，引导各类市场交易主体入市。
（3）地方及行业票据交易所
地方及行业票据交易所作为票据交易子市场，按照上海票据交易所制定的各类票据贴现业务规则开展业务，成为上海票据交易所在票据贴现领域的延伸，其交易系统、交易数据作为票据交易子市场大数据的组成部分，主要承担向区域内及行业用票企业推广票据贴现业务的职责。
（4）票据经纪公司
票据经纪公司在票据交易子市场中主要承担撮合商业银行与企业之间的贴现交易职责，但不得直接办理票据贴现及票据二级市场交易。
（5）其他参与主体
银行类金融机构、非银类金融机构及企业作为票据市场主要的交易主体，通过上海票据交易所平台或地方及行业票据交易所接入，进行线上票据报价及交易。
（三）票据交易子市场体系建设的意义
目前各交易主体仍然通过传统方式进行线下交易，交易主体之间业务规范程度、管理水平差异较大；上海票据交易所成立时间较短，市场影响力仍在逐步建立过程中；票据经纪公司发展良莠不齐；地方及行业票据交易所处于初创阶段，业务平台尚不成熟；票据市场中蕴含较大的信用风险、操作风险以及道德风险，严重影响了票据市场的创新及可持续发展。加快建设票据交易子市场将在以下几个方面产生重大影响。
1、有利于推进票据市场标准化、一体化进程
当前票据市场参与主体在准入标准、业务术语、业务管理、交易规则、风险防控标准等方面均存在较大差异，是非标准化的票据交易市场。票据交易子市场可以依托上海票据交易所制定的相关交易业务规则，推进票据市场的标准化，将线下、场外的票据市场改造为场上标准化的业务产品。
通过改造地方及行业票据交易所和票据经纪公司，可拓展票据市场的标准化交易领域，实现全国统一的票据交易一体化标准，推动国内票据市场、货币市场的发展。
2、有利于货币市场建设
（1）有利于快速传导货币政策。票据交易子市场可对实体经济产生直接影响，央行可以借助上海票据交易所进行再贴现操作，通过票据交易一二级市场的联动效益，增强货币政策工具对实体经济的影响。票据交易子市场建设对于拓宽企业融资渠道，增加企业融资总量，改善金融服务手段与方式，进一步推动利率市场化进程，加快传导央行货币政策意图有着重要的意义。
（2）有利于反映货币政策实施效果。票据交易子市场可以制定清晰的全流程跟踪规则，透明化各类交易行为，可以为央行及监管部门实时、有效地获取票据市场的业务流量、资金流向、利率变化等真实状况，有利于央行及时有效评估货币政策的实施效果，并采取针对性措施防范潜在的系统性风险提供了手段。
（3）有利于推动货币市场纵深化发展。建立票据交易子市场有利于进一步推动货币市场发展。发达国家金融市场发展经验表明，建设成熟统一的票据市场体系对货币市场功能完善发挥着基础性作用。中国货币市场的发展滞后于资本市场的发展，带来资金配置低效、企业资金头寸短缺、社会巨额游资得不到货币市场的吸纳和引导等问题，致使货币市场功能缺失和不健全。票据市场是货币市场的重要组成部分，占比约为五分之一，并呈现逐年增长趋势，利用统一票据市场丰富的市场交易产品，可以进一步对推动货币市场深入发展。
3、有利于进一步服务实体经济
建立票据交易子市场对实体经济的金融支持，主要体现在以下三方面：
（1）提高市场运行效率，降低企业融资成本。票据交易子市场的建立将大力推动票据交易一二级市场的一体化发展，推动企业融资线上化、标准化进程，有利于提升市场服务效率，降低企业的市场交易成本。
（2）推动电票业务发展，净化票据市场环境。票据交易子市场将继续推动票据电子化进程，电子票据不存在“假票”、“克隆票”、“变造票”等票据真实性风险，企业可以放心使用电票进行结算或融资，有利于优化实体企业的用票环境，降低企业的票据使用风险。
（3）调整票据经纪经营模式，持续活跃票据市场。票据交易子市场将进一步规范票据经纪公司与地方及行业票据交易所的发展，改变其原有不合规的经营模式，加强对两类机构的监管力度，鼓励其进一步活跃票据贴现市场，为实体企业撮合更优质、更低价的票据融资服务，切实降低企业的融资成本，更好地为实体经济服务。
（4）改变贴现市场的割裂格局，推进企业贴现线上化。目前票据贴现市场地域割裂的局面较为明显，通过票据交易子市场，由上海票据交易所统一制定地方及行业票据交易所的相关交易标准，有利于建设全国统一的票据贴现市场，推进票据贴现的线上化、电子化进程，抹平区域之间的贴现价差，进一步缓解实体企业“融资难”、“融资贵”的问题。
4、有利于构筑统一、完善的风险防线
一是票据交易子市场通过上海票据交易所依据相关法律法规，将票据市场标准化，合理分配承兑人、贴现人、持票人等各类票据权利人的权利义务，全面降低票据市场信用风险、操作风险和市场风险，有利于票据市场风险体系的建立。
二是近年来票据市场案件频发，票据市场监控难度不断加大，其中一个重要原因即在于票据经纪公司的非理性发展，有必要规范票据经纪市场运作模式，监控票据市场资金流向。统一票据经纪公司、地方及行业票据交易所标准，实现票据经纪公司与地方及行业票据交易所的优胜劣汰，有效带动票据贴现市场集约化、合规化发展，降低票据贴现可能带来的信用风险、操作风险。
三是票据交易子市场将进一步推动电子票据替代纸质票据的进程，减少实物票据的签发与流转，实现票据全生命周期的电子化链接，将有利于降低实物票据引发的各类操作风险。
5、有利于推进票据的电子化进程
票据交易子市场采用全电子化、非实物化的交割方式，可以有效推进票据电子化进程。尤其是在票据贴现领域，通过商业银行，票据经纪公司、地方及行业票据交易所去影响企业的融资习惯，进一步推动电票的使用广度与频度，进而推进票据市场的整体电子化进程。
6、有利于集中监管，合规发展票据业务
票据交易子市场建立的前提即在于规范票据经纪公司、地方及行业票据交易所的交易业务行为，明确票据经纪公司、地方及行业票据交易所的监管部门，加强对此类机构票据行为的监督与管理，将有利于票据市场的合规、健康发展。
7、有利于丰富与完善票据业务参与主体
票据经纪公司、地方及行业票据交易所原本均为票据市场的非主流交易主体，有异常活跃的交易冲动，且企业客户资源广泛，但缺乏约束，易出现风险事件。经票据交易子市场统一标准后的票据经纪公司、地方及行业票据交易所，可以进一步丰富票据票据市场参与主体的结构，活跃票据市场，推动票据市场进一步做大做强，更好地为实体经济服务。
票据交易子市场主要参与主体现状
（一）上海票据交易所
1、上海票据交易所基本情况
上海票据交易所是经金融管理部门批准的、全国统一的票据市场交易平台，于2016年12月8日正式挂牌成立。未来上海票据交易所将建设成为全国票据市场的交易中心、风险防控中心、数据信息中心、登记托管中心以及创新研发中心，并最终成为我国货币市场的重要组成部分。
2、上海票据交易所的主要特点
票交所极大地扩大了票据市场交易主体，市场主体多元化发展。现阶段主要呈现以下特点：一是引入了证券、基金、期货、保险等非银机构，为非银机构提供了资金使用渠道，增强了票据市场的活跃度；二是引入了资管计划、理财计划等非法人产品，拓展了票据市场的广度，为票据市场后续产品创新奠定了基础。
3、上海票据交易所与票据交易子市场的关系
票交所是票据交易子市场的基础平台，一方面上海票据交易所由央行设立，并引入了财务公司、证券、基金、保险、信托、期货等非商业银行类金融机构以及非法人产品，拓展了市场的广度与宽度；另一方面上海票据交易所制定了票据交易、登记托管、清算结算等一系列的票据市场规则，打破了原有的、不规范的票据交易规则，将票据打造为“标准化”的交易产品，打通了票据市场与其他货币子市场之间的通道，完善了票据资产与资金市场的流通渠道。
从整体上看，未来票据市场总量将在以上几方面因素的带动下再上一个台阶，票据市场结构将逐步由之前的以纸质商业汇票为主，转变为以电子商业汇票为主，各商业银行的票据经营思路也将随之发生调整，将偏向通过更加积极、主动地交易获取收益，同时，通过交易带动承兑、直贴市场发展。
（二）票据经纪公司
长期以来，票据经纪公司游走于企业与商业银行、商业银行与商业银行之间，渗透于票据的全生命周期中，借助交易主体之间信息的不对称赚取收益。票据经纪公司在一定程度上活跃了票据市场，但由于缺乏对口的监管部门，票据经纪公司的交易行为容易处于自控状态，如票据经纪公司直接参与票据买卖，影响票据市场利率，或者在出售票据理财产品时出现票据期限过度错配风险时，票据经纪的行为偏差将会影响正常的经济金融秩序。
目前票据经纪公司主要通过接受企业或者商业银行委托参与票据业务，赚取代理手续费，或通过“协议行”或“同业户”等方式间接与商业银行对接。近两年，票据经纪公司也逐步将票据业务与互联网金融、P2B微金融服务模式等结合起来，开办互联网票据受托理财业务。票据经纪公司利用自身的资金优势，在市场中以较低价格收取票据，包装成票据理财产品或票据资产管理计划对外出售，接受投资者委托代理理财，以获取手续费或佣金。
票交所成立后纸质票据将逐步转向线上办理转贴现等二级市场交易，票据经纪公司原有的经营范围被压缩，逐步转向票据承兑、贴现领域。
（三）地方及行业票据交易所
近年来，票据市场参与主体呈现多元化的现象，一方面京津冀协同票据交易中心、武汉票据交易所、前海金融资产交易所等新型地方票据交易机构相继成立，另一方面以行业财务公司票据合作平台为代表的行业票据交易平台正在组建中。总体上看，地方票据交易所一般由地方政府牵头组建，行业票据交易所主要由大型央企牵头组建，相关票据交易所主要面向票据贴现市场，对接企业与商业银行从事票据贴现交易的专业性功能平台。
地方及行业票据交易所与传统票据经纪公司相比，有较为明显的差异。一是股东背景方面，地方及行业票据交易所一般由地方政府、央企发起，股东实力较强，票据经纪公司一般由民间自发形成；二是在经营范围方面，地方及行业票据交易所主要专注于票据贴现市场，而票据经纪公司经营范围覆盖票据全生命周期；三是自律方面，地方及行业票据交易所相对好于票据经纪公司；四是经营方式方面，地方及行业票据交易所为票据贴现提供交易场所或参与贴现业务的撮合，一般不直接参与票据贴现交易，而部分票据经纪公司直接参与了票据一二级市场交易。
（四）存在的问题
1、上海票据交易所
目前上海票据交易所尚处于初创阶段，业务模式在探索中，业务领域仍在拓展中，市场参与主体为银行类及非银类金融机构，业务主要集中于票据转贴现等票据交易二级市场领域。
现阶段上海票据交易所的问题在于，一是票据交易品种较为单一，目前仅限票据转贴现和质押式回购业务；二是市场参与主体较为单一，交易主体仍以商业银行为主，非银类金融机构参与较少。
2、票据经纪公司
一是票据经纪公司行业缺乏准入门槛。目前我国票据经纪公司行业尚未形成统一的行业准入与退出标准，各票据经纪公司的经营范围、业务流程、风险偏好、人员组成等均有较大的差异。
二是票据经纪公司缺乏有效的内外部监管，票据经纪公司的市场行为完全靠自律，容易诱发违规及风险事件。
三是票据经纪公司容易诱发商业银行一小部分人的道德风险。票据经纪公司为了获得更低的贴现利率，或为使贴现资金更快到账，会加强与商业银行内部关系人的联系，而商业银行内部一小部分关系人也事实上扮演着票据经纪人的角色，容易诱发道德风险。
3、地方及行业票据交易所
与票据经纪公司相似，地方及行业票据交易所同样存在缺乏准入门槛、统一标准等问题。
如何建设票据交易子市场体系
1、央行顶层设计，整体规划
建议由央行统筹规划票据交易子市场的顶层设计，设立票据市场相关管理组织或委员会，统筹票据交易子市场建设，制定票据交易子市场的发展规划、发展战略及长短期目标，组织实施票据交易子市场的相关措施，制订相关主体的自律守则，以规范票据市场的发展。
2、监管部门各司其职，加强监管
在政策层面，需要央行、银监会、证监会以及保监会等监管部门通力合作，在部门规章方面为票据交易子市场的建立与发展清除政策障碍。
在监管层面，需要明确对票据经纪公司和地方及行业票据交易所的监管部门和监管职责，建立对票据经纪公司和地方及行业票据交易所的准入、变更及退出规则，建立票据经纪公司和地方及行业票据交易所高管任职资格的核准机制，明确票据经纪公司和地方及行业票据交易所的经营范围，并对其经营活动进行常规及专项的现场或非现场监督检查。通过行业监管可在保护票据市场参与者公平竞争的前提下，提升参与者的竞争力，并保障票据市场长期、健康、稳健运行。
3、交易所建立统一标准，明确职责
一方面，目前上海票据交易所对于票据贴现方面尚未出台相应的交易业务规则，建议上海票据交易所专门针对票据贴现市场建立贴现交易、托管、清算等业务标准，明确各类票据贴现市场参与主体的职责与权限，更好地规范票据贴现市场的发展。
另一方面，建议上海票据交易所进一步考虑扩充市场参与者，对于私募基金等法人实体机构可考虑纳入市场交易范畴，以进一步活跃票据交易子市场。
4、改造票据经纪子市场，优胜劣汰
（1）建议尽快确定监管部门，明确其准入与退出机制、经营范围，以及相关的责任与义务。要求其按照央行、银监会对于票据业务的管理规定合规参与票据市场，不得直接办理票据一二级市场交易，实现票据经纪子市场的优胜劣汰。
（2）建议央行梳理地方及行业票据交易所，对于业务开展合规、业务量较大的地方及行业票据交易所，专职负责对辖区内或行业内的企业营销票据贴现业务，改善辖区内、行业内企业的用票环境，推动辖区内、行业内纸质票据电子化等工作，以尽快实现全国票据市场的一体化。对于业务不合规的地方及行业票据交易所，建议通过市场竞争的方式使之自然淘汰。
搭建并规范地方及行业票据交易所，需要重点关注以下几方面：
一是票据业务规则方面，地方及行业票据交易所可参照上海票据交易所交易、托管、清算等业务规则，结合各地域实际情况及行业特点，拟定本交易所的贴现相关业务规则，尽快形成地方及行业票据交易所的制度框架，确保纸质贴现票据得到有效保管，票据贴现市场得以有序、健康运行。
二是票据贴现清算方面，贴现清算是票据贴现交易的最重要一环，短期内地方及行业票据交易所可考虑短期内借助央行批准的支付清算平台完成清算工作，长远则可考虑与上海票据交易所清算体系融合，通过融入第三方支付清算平台及上海票据交易所的清算模块加入央行清算体系之中，以提升地方及行业票据交易所在贴现市场的公信力，推进票据贴现市场的规范化发展。
三是票据贴现IT系统方面，建议地方及行业票据交易所能主动与上海票据交易所系统对接，实现票据交易一二级市场之间的数据交互与共享，建立全方位、多层次的票据交易大数据，改变当前票据交易一二级市场割裂的局面，推动票据交易子市场无纸化、线上化进程，为货币市场及票据市场的政策制定提供数据支撑。
四是票据贴现监测方面，建议地方及行业票据交易所加强对日常票据贴现业务的交易量、交易利率、交易对手、交易习惯、交易频度等方面的监测工作，尤其是对票据经纪公司的市场行为进行重点监测，规范票据贴现市场参与各方的交易行为，并针对违规交易行为制定相应的交易惩罚措施，以防范可能出现的各类市场性、系统性票据业务风险。
五是票据人力储备方面，一方面地方及行业票据交易所在成立初期，可大量发掘商业银行、票据经纪公司的相关票据从业人员及IT技术人员，以搭建票据贴现交易框架，并开发交易所平台所需的各类业务系统，尽快构建区域或行业票据贴现市场标准化雏形；另一方面应建立自身的人才培训机制，搭建票据专业人才体系，以满足票据贴现市场未来发展的需求。
5、设定工作目标，逐步推进
建立票据交易子市场是一项系统性工作，需要设定目标，逐步推进。建议央行可进一步加大对票据市场的调研，尤其是对地方及行业票据交易所、票据经纪公司的调研，逐步推进票据交易子市场的建立，使票据市场在标准化、规范化的前提下，增加票据市场的活跃度，提升为实体企业提供结算与融资服务的能力。
（本文由九银票据研究院肖小和提供）
