国泰基金“五剑客”
全方位解密2018年投资“赢”之道
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有人说，好的公司和文化就像肥沃的土壤，一定会孕育出好的机制和团队。
近年来，国泰基金旗下权益类产品在中长期业绩比拼中全面胜出，表现优异。据银河证券基金研究中心统计，最近3年该公司旗下偏股型基金平均净值涨幅高达92%，在所有基金公司中名列第4。
国泰基金权益投资事业部的“五剑客”，邓时锋、程洲、周伟锋、杨飞、申坤，分别是各自事业部的负责人，均有着鲜明的投资风格和独到的市场心得。
进行事业部改制之后的国泰基金，其投研文化和机制有哪些独特优势？在不断变幻的市场环境下，基金经理是如何突破投资思维定式的？怎样参悟投资中的变与不变？如何迅速跟上甚至引领行业主流？如何洞悉产业大势挖掘优质个股？上证报记者近期多次走访国泰基金，探寻他们的投资制胜之道。
⊙记者 吴晓婧 ○编辑 长弓
邓时锋：以市场之心为心
自2000年进入投资领域，18个春夏秋冬，邓时锋始终坚守在投研一线。历经市场多年磨练，在邓时锋看来，投资需要的不仅仅是激情，更需要长久的耐力和智慧。
在他看来，投资无常心，应以市场之心为心，要以归零的心态去审视不同的投资机会。即便是基于基本面的价值投资，也是动态的发展的，需要不断思索这其中的变与不变。他对中国股市充满信心，认为2018年价值投资会进一步得到深化，好的公司依然会体现出投资价值。
一个富有战斗力的团队
作为国泰基金权益投资总监，邓时锋首次从四个维度解密了公司权益类产品整体业绩表现优异的原因。
首先，作为业内的“老十家”公司，国泰基金有着深厚的投资文化底蕴，推崇“研究创造价值、专业引领投资”的理念。据悉，核心投研人员主要依靠公司自己培养，对于投研文化的理解自然十分深刻。
其次，公司总经理对于投研团队充分信任并给予支持，破除了过去束缚大家做好业绩的障碍，给予基金经理较为充分的授权，让大家能够将自身的投资理念、想法和风格表达出来。此外，改进和完善了投研流程，投研体系运营效率得以大幅提升。
第三，公司进行了事业部制改革，这一有效的激励机制进一步激发了员工的主观能动性。
最后，国泰基金特别重视投研融合，无论是内部还是外部的研究资源，均能较好地转化为投资成果。
感悟投资中的变与不变
每个投资人都在孜孜不倦地寻求合适的投资理念，从而构建符合自身的性格、知识结构、人生阅历、世界观和价值观的投资框架。
在邓时锋看来，投资是一件非常不确定的事情，需要在不确定性中寻找确定性，寻找风险和收益的最佳平衡。但这个平衡受到宏观经济、政策及投资者情绪的影响，把握起来难度较大。
他坦言，投资框架和体系需要不断完善，但又不能轻易改变。变与不变的结合是一门科学，更是一门艺术，很难作出最终的决定。如果经验丰富一点，更勤奋一点，成功的胜率可能就更大一点。
“这就特别强调学习能力，要敬畏市场，不能故步自封，不能以自己为中心，而要以市场为中心。”邓时锋说。
邓时锋感慨，投资是一件很考验人的事情，永远不能躺在“功劳簿”上睡大觉。在同一的投资机会面前，大家是平等的。如果不研究基本面，不积极跟踪其变化，不用归零的思想来重新审视投资机会，那么，你过去的成功经验可能反而会成为你的负担。
对于后市，邓时锋表示，中国经济近年来体现出了非常好的韧性，因此对中国股市也充满信心。
不过，他也提醒，今年需要关注可能存在的通胀上行风险，以及原油等大宗商品价格上涨对全球经济复苏势头的影响。
谈及投资机会的把握，邓时锋认为，2018年会是价值投资理念继续深入的一年，需要关注以下四个方面：首先，关注宏观经济和行业景气的变化，这直接决定投资赛道的选择。其次，密切关注得到国家产业政策扶持和符合经济结构转型的行业，比如半导体、集成电路、环保、新能源、数据中国、信息化、智能化等。第三，长期关注消费升级。中国拥有全球最大的中等收入群体，蕴藏着非常多的投资机会。第四，自下而上寻找一些高景气细分行业里面的小行业或者公司。
程洲：不赚估值“泡沫化”的钱
跟程洲聊投资，会有一种轻松愉快的感觉。他总能信手拈来一些生动的实例故事，用生活中的常识，来阐述对于企业更为细微的观察心得。
2018年是程洲做基金经理的第十个年头。曾经的社保基金管理经历，让他更加偏重于绝对收益。他喜欢有安全边际的东西。在他看来，预测企业盈利比预测估值的变化更为靠谱。因此，他更倾向于赚取确定性的收益，舍弃最后一段估值“泡沫化”的钱。
对于今年的市场，他认为，一些大的权重股依旧有估值修复的空间，看好估值较低的金融股和地产股，以及部分石化、农业股等。
用好价格买到好公司
十年投资历练，几度穿越牛熊。在程洲眼中，投资最重要的事是什么？
程洲的回答是：“投资最核心的地方在于，用好的价格买到一个还不错的公司。很好的公司通常很难遇到低估的情况，除非出现股灾，否则很难出现好的价格。有些公司如果短期遇到一些困难，但公司质地还不错，被市场错杀之际就是很好的投资机会。”
在程洲看来，想要获取稳定的收益，可以用相对便宜的价格来持有一个稳定的公司。而想要赚到大钱，则需要挖掘出错误定价的公司，这对于投资能力的要求更高。
谈及选公司的维度，程洲总结了三条。
一是选龙头。龙头就是行业内收入规模靠前的公司，但未必就是大市值公司。有些行业容量很小，几十亿元市值也是行业里的龙头。
二是看财务报表。程洲先看资产负债表，再看现金流量表，最后观察利润表。他偏好现金流好的公司，一方面是因为这样的公司盈利质量更高，利润增长不是靠资产负债表的恶化换取的；另一方面，现金流持续为正的公司内生增长性更强。当下再融资放缓，利空依靠外延增长的公司，利好自由现金流为正的企业。对应收账款过高和商誉过高的公司，需谨慎对待。
三是选择估值低的个股，这类股票安全边际更高。除了一些常用的PE、PB估值方法，程洲还喜欢给企业做做DCF贴现。据悉，程洲管理的基金在贵州茅台仅180元左右时就开始买入。因为按照最保守的假设，当时贵州茅台的价值也在每股250元以上。
在利用上述维度选好个股之后，程洲坦言，还需要观察卖方的情绪，借助卖方对于公司研究的广度和深度，做进一步的确认。
在分化行情中挖掘投资机会
对于2018年的投资布局，程洲认为，分化的结构性行情依旧会是市场运行的主要特征。
他反对教条式的价值投资。“我不认为一个公司能好到什么价格都可以买入，好公司并不代表好股票。”因此，持续跟踪他管理基金的持仓可以发现，曾经重仓持有的一些消费蓝筹股已经消失于前十大重仓股之列。
对于后市，他看好估值较低的金融股，尤其是保险和资产质量改善较为明显的银行板块。程洲认为，保险行业的景气度较高，保费已连续两年维持高增速，今年应该会小幅回落，但依旧存在投资机会。
此外，他看好受益于供给侧结构性改革及环保限产的部分石化股。他判断，CPI可能会往上走，相对看好受益CPI上升的相关行业，比如养殖、种植、食品饮料等。
周伟锋：立足产业研究做投资
近年来，“80后”基金经理作为新生代力量逐步崛起，国泰基金的周伟锋就是其中的佼佼者。
他是业内出了名的调研达人，熟悉他的人这样评价他：“不是在调研，就是在去往调研的路上。”开年第一周，3个工作日他就跑了6家公司。
每次采访周伟锋，都能感受到他的踏踏实实、深入研究和独立思考。他始终坚持从产业投资的视角进行布局。对于2018年，他依旧看好新能源汽车产业链和汽车电子、家居、医药，以及先进制造业等。
洞悉产业发展大趋势
在周伟锋眼中，投资者分为两类：一类是做投机的，一类是做投资的。在他看来，一个人的精力是有限的，短期的博弈应该少一点，股价的波动也少看一些，应该把关注的焦点放在行业的趋势及对上市公司的研究上。
去年四季度，A股市场演绎极致风格，各路资金争相涌入以家电、白酒等为代表的蓝筹股。周伟锋坦言，自己并没有跟风。
虽然认可蓝筹股的投资价值，但从中长期而言，他表示，应寻找一些“性价比”优于蓝筹股的标的，其中的代表是细分行业的龙头股。
在市场风格发生变化时，周伟锋也会顺应市场作出一些调整，但他始终坚持从产业投资的角度寻找投资机会。他观察到，在市场一致追逐蓝筹股的当下，另一些投资标的已经比一级市场还要便宜。
拉长时间来看，周伟锋所管理基金的超额收益正是源于对行业和个股有效的选择。在他看来，做投资应该是赚上市公司业绩增长的钱。因此，他更倾向于在景气度较好的产业里挖掘优秀的公司。
正如周伟锋所言，所有的投资过程都是积累经验和学习的过程。对新技术和新的商业模式，他都保有极高的敏感度。他笑言：“要不断逼迫自己学习研究，覆盖面尽量宽一些，尤其是加深对一些大的发展趋势及新兴领域的理解。”
中国核心资产将继续受捧
对于2018年的投资机会，周伟锋认为，结构性的机会依旧比较大。
从他调研的情况来看，一些行业的无序投资大幅减少，一旦行业的需求有所改善，那么相关上市公司盈利的改善会非常明显。中国核心资产在2018年将会继续表现，尤其是一些还未被市场充分挖掘的细分行业龙头。
此外，成长股在经历了“杀估值”后，部分个股已经跌出了性价比，其中也孕育着一些投资机会。
就布局方向而言，他依旧看好新能源汽车及相关的汽车电子、消费升级的行业，如家居与医药消费、以自动化等为代表的先进制造行业等。
对于新能源汽车产业链，因为财政补贴减少，去年四季度以来相关公司出现了较大幅度的调整。但基于中长期的产业发展趋势，周伟锋依旧看好其中的投资机会。
以锂的需求为例，周伟锋表示，未来三年，中国新能源汽车产量将从70万辆增长到200万辆，这意味着两倍以上的增长，而国外的需求增长大概率大于两倍。因此，投资的逻辑应该是弱化上游资源的价格弹性，关注量的确定性增长。
杨飞：在高景气行业中挖掘优质公司
跟基金经理聊天，记者喜欢问这样一个问题：同行里你欣赏的人有哪些？杨飞这个名字，是大家经常提起的。
自管理基金以来，杨飞可谓一直顺风顺水。以国泰估值优势为例，该基金最近3年的净值涨幅高达160%（截至2017年12月31日）。杨飞坦言，投资的本质是对世界的理解，每一个投资人都会有成长的过程，也需要不断地反思、进化。
对于2018年的布局，他开始尝试把持仓的集中度降低，行业配置上也逐步走向均衡。立足行业格局，挖掘出真正具备核心竞争力的公司，力求获取阿尔法收益，则是他投资之路一直坚持的原则。
市场会更加注重成长性
2017年，资金涌向价值蓝筹及白马龙头股。只要是大市值的龙头股，就会受到资金追捧。在杨飞看来，这样的投资逻辑过于简单。当一批股票完成估值修复后，市场将更加注重成长性，对业绩的要求也会更高。
就2017年的投资来看，市场对于优质公司的定义，更多是从其过往的经营情况来判断这个公司或所属行业。但杨飞观察到，有些行业或者公司的基本面已经发生了较大的变化。
以消费电子为例，他认为2018年是一个“小年”，需要警惕行业格局发生的变化，智能机替代功能机的大时代已经过去，整个手机的出货量仅能维持小幅增长。因此，需要关注这个产业链上的一些公司基本面出现变差的情况，但其中也能挖掘出被市场忽视的投资机会。
对于2018年的投资，杨飞认为，需要挖掘出真正优质的公司。他对自己的要求是，力求准确判断行业趋势和公司价值。
此外，他还力求扩大投资视野，将行业的集中度降下来。在做基金经理的前3年，杨飞所管理基金的持股集中度一直较高。去年四季度以来，杨飞开始尝试在持仓上更加均衡一些。他加仓了食品饮料、家电、保险等行业个股，组合配置更加均衡，主要分布在大消费、电子、园林、生物医药等行业，降低了环保行业的配置比例。
深挖个股 获取超额收益
作为基金经理，杨飞非常清楚自己的配置到底赚的是什么钱。
比如，消费品、家电的行业格局已经非常稳定，经过去年的估值修复，今年就应该赚业绩增长的钱。而对于房地产，则应该是赚估值修复的钱。
他尤其关注房地产龙头公司，其逻辑在于房地产投资或存在小幅超预期的可能。此外，市场流动性比较高，房地产政策边际改善，优质龙头公司的行业集中度也在加速提升。实际上，龙头地产股的估值目前也就在10倍左右，对标海外市场大概是在15倍左右。
杨飞判断，房地产板块可能会上演像去年保险板块那样的β行情，存在不错的投资机会。此外，他还将在高景气的行业中选出优质成长股，希望获取超额收益。
什么是高景气行业呢？杨飞把景气行业分为两类：一类是创新引导型，另一类是政策导向型。对景气行业的投资，首先判断某个行业在未来5年至10年具备较好的成长性，再将其中最好的2年至3年把握住。
那么，投资什么样的公司会产生超额收益？杨飞举例说，LED这个行业已经发生了巨大变化，龙头公司具有全球定价能力。此外，就是公司自身发生比较大的变化，比如客户结构出现了较大的升级，产品又是这个供应链中的绝对主力供应商。类似于上述变化大的公司，才有望实现业绩超预期，并带动估值提升，完成“戴维斯双击”。
申坤：业绩为王 不玩“猜心”游戏
在基金经理这个以男性为主的群体中，申坤可谓巾帼不让须眉。她给记者的第一印象是，漂亮且自信，勤奋又聪颖。聊起投资来，能感受到她思维的严谨和逻辑的缜密。
2015年做基金经理以来，申坤所掌管的基金业绩表现优异。谈及对于投资本质的看法，她认为，如果与市场玩“猜心”游戏，通过博弈赚钱，长期的胜率是很低的，挖掘真正优质的公司才是长期致胜之道。
对于2018年的投资布局，申坤认为，市场风险偏好难以大幅提升，大的主线还是“业绩为王”，后市需要关注未被市场充分挖掘的优质公司。投资方向上，看好光伏、新能源汽车产业链、消费电子、定制家居等。
理解投资的本质
有人说，A股市场是一个零和博弈的市场，更愿意去赚博弈带来的快钱。在申坤看来，所谓的博弈就是猜测多空，赚的是别人犯错误的钱，长期而言就是每一期博弈获胜概率相乘。这意味着，长期获胜的概率很低。
而观察那些市值持续创新高的个股，如格力电器、贵州茅台等，之所以能够穿越牛熊，穿越不同的市场风格，核心在于其业绩增速持续向上。申坤认为，投资的本质就在于找到好的上市公司，伴随优质公司一起成长。
谈及选股心得，申坤表示，首先要选择一个景气向上的行业，市场空间足够大，短期内看不到天花板。其次，公司自身具备核心竞争力，要持续观察公司的盈利能力，例如ROE保持在较高水平，对于靠外延并购增长的公司则需要警惕。第三，产品或者商业模式不能被简单地复制，要有一定的行业进入门槛。
申坤表示，对于业绩维持高增长的公司及行业层面发生变化的公司，需要积极跟踪，尤其是一些大市值公司一旦出现超预期的增长，将是很有吸引力的投资机会。在她看来，千亿元市值以上的公司超预期，对于投资资金的容纳度是很大的。因此，她会在今年加大对于这方面的研究，争取在大市值公司超预期这块不要出现“漏球”现象。
寻找未被充分挖掘的公司
对于2018年的布局，申坤认为，要继续把握“业绩为王”的思路，但需要去挖掘那些市场没有充分认知的优质公司，或者业绩超预期的公司。
申坤认为，受益于整个行业竞争格局的改善和市场化竞争的规范化，今年很多企业尤其是龙头企业的利润可能超预期。
基于上述判断，申坤表示，A股市场运行中枢将会随着企业业绩增速上行而有所抬升。此外，市场应该不会出现大幅波动。这一方面是因为市场风险偏好已经降得较低，场外配资的清理也一定程度上消除了市场的系统性风险。另一方面，周期股在A股的市值占比已经出现了较为明显的下降。
就投资布局而言，申坤表示，会立足于行业寻找投资机会，布局一些景气向上的行业，比如光伏、新能源汽车、消费电子、定制家居等。
