聚焦蓝筹指数

⊙姜韧 ○编辑 杨晓坤

从蓝筹指数的估值看，若以史为鉴，就会发现A股市场正处于历史上罕见的价值投资周期。

回顾20世纪80年代，全球金融市场先后经历三件大事：一是1982年原油价格暴跌，二是1986年广场协议的签订，三是1987年美股股灾。不过，1987年美股股灾并没有重蹈1929年股灾的覆辙，若干年后更开启了波澜壮阔的牛市。若回顾市场历史，我们会发现2015年至今的A股市场与1987年后的美股市场极其相似。

1987年美股股灾前道指最高接近2700点，估值是27倍PE，随后股灾来势汹汹，短短数月道指就跌至1700点，其中1987年10月19日更是以单日跌幅22%创出了美股历史之最。美股股灾的主要原因是蓝筹指数估值偏高和程序化交易导致的羊群效应，由于汲取了1929年股灾的教训，美国政府采取了公开的积极救市措施。1987年至1990年，当日经指数迭创历史新高之际，道指却始终徘徊在2000点上下，1991年当日经指数已经完成波澜壮阔的牛市之际，道指也仅有2300点，但现在回顾历史，这一年恰是道指展开“十倍牛市”的起点。

决定指数趋势的关键因素是估值，1987年美股股灾的核心因素是估值偏高，2015年A股大幅波动的核心因素同样是估值偏高，当年上证综指摸高5178点之际，上证50指数的估值是25倍PE，沪深300指数的估值是28倍PE，创业板指数的估值是122倍PE，A股蓝筹指数的估值与1987年美股估值十分接近。更有意思的是，程序化交易导致的羊群效应同样也是2015年A股波动剧烈的诱因。我们会发现2015年至今的A股蓝筹指数趋势与1987年至1991年美股蓝筹指数趋势亦十分接近。

值得注意的是，1991年开始的美股牛市，以传统A股市场视角观察，属于标准的结构化牛市，即牛市始终围绕蓝筹指数展开，其间虽然经历过科技股和能源股泡沫，但美股牛市始终围绕道指和标普指数展开。这一蓝筹指数核心特征在港股市场更加明显。因此，美股市场总市值远高于A股市场总市值，但美股市场日交易量却比A股市场日交易量小，关键原因就是美股市场交易始终聚焦蓝筹指数。

以史为鉴，A股市场投资基础肥沃。根据最新的全球市场统计数据，最便宜的是估值不到9倍PE的中证红利指数，其次是9.85倍PE的国企H股指数，10.56倍PE的上证50指数，11.40倍PE的恒生指数，11.69倍PE的中证100指数。因此，无论是根据现在全球市场数据横向比较，还是根据1991年美股市场历史数据纵向比较，A股蓝筹指数都处于罕见的价值投资周期。

蓝筹指数要看估值，蓝筹股则更进一步要看现金回报率。借鉴美股市场的经验来看，蓝筹股现金回报率基准是3%，因此我们常见苹果和微软通过股票回购来提高现金回报率，而股息率超过4%的蓝筹股则较少回购股票。现金回报率也将成为衡量A股蓝筹股的要素，这一理念也正根植于A股市场。