坚守能力圈 捕捉超额收益
广发基金八位权益基金经理的独门秘诀

选股能力出色的基金经理，总会把握住震荡市的阿尔法收益，实现大幅超越市场的投资回报。Wind统计显示，截至10月17日，今年以来沪深300指数的涨幅为30.38%，而广发基金旗下16只主动权益基金回报超50%，7只产品回报超60%。其中，广发医疗保健以83.27%的回报在349只股票型基金中排名第一，广发双擎升级、广发创新升级的回报也分别达到79.53%、72.37%。

⊙朱昂 ○编辑 王诚诚

作为主动权益业务的领军人物，广发基金副总经理朱平步入证券行业已有22年，是我国第一代公募基金经理，也是A股价值投资的实践者和追随者。朱平经常与投研团队交流，他说：“基金经理的投资能力就是他的‘武功’，修炼武功有两个层面。”

朱平认为，修炼武功的第一个层面是“术”，比拼的是招术。例如，投资成长股与价值股须采取不同的方法。在价值股投资中估值永远是第一位的考虑因素，但在成长股投资中，买的是未来的成长空间。这是两种不同的招式。

第二个层面是“内力”。朱平表示，这比拼的是基金经理的专业知识。很多人认为投资就是知识的变现，内力就是基金经理的知识总和以及应用知识作独立判断的能力。例如，基金经理如何看待公司发展规律、如何理解股价围绕公司基本面波动等，基金经理只有通过长期积累，才能提高对企业运行规律的把握能力，对企业的发展趋势作出前瞻而正确的判断。

为了使基金经理更好地修炼“内力”，朱平让每位基金经理根据自己的知识禀赋和资源积累，聚焦自己的能力圈。正如金庸笔下的高手，出身不同门派，擅长的兵器和心法就有差异。投资的“江湖”，亦是如此。基金经理的能力圈、投资体系各不相同，由此衍生的投资风格和选股方法也各有所长。

目前，广发基金主动权益投资团队形成了由傅友兴领衔的价值投资部、刘格菘执掌的成长投资部以及李巍领导的策略投资部。我们对三大部门（价值、成长、策略）的投资框架进行了完整分析，通过分析基金经理能力圈、投资风格，我们看到广发基金的投资团队风格比较多元，既有注重组合波动控制的价值风格基金经理，也有喜欢创新成长的成长风格基金经理。即使在同一个投资风格内，基金经理也有各自独特的视角和投资框架。

价值投资部：以合理的价格投资优质的公司

投资理念：以合理的价格投资优质的公司

选股标准：好企业+优秀的管理层+低估的价格

配置偏好：高ROE、高ROIC、财务稳健、竞争壁垒高的好企业

代表人物：傅友兴

代表产品：广发稳健增长基金

风格标签：稳健，偏爱“低投入高产出”的好企业

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傅友兴

傅友兴是一位市场老兵，拥有17年从业经验，在广发基金工作长达13年，先后从事宏观研究、行业研究和基金投资管理。热爱阅读，对宏观经济周期研究透彻，精于财务分析，擅长从财务角度剖析企业的增长质量，是傅友兴在圈内的投资标签。

我们认为，傅友兴的从业经历和性格特征，都对其投资框架形成了比较大的影响。在做投资之前，他有长达10年的研究经验，对很多行业都有非常深入的理解。其中，他在宏观策略方面的多年研究，帮助他能比较好地把握A股市场长期的投资机会。

比如在2015年年中，傅友兴管理的广发稳健增长股票金仓位最低下降到30%，较早采取了防御泡沫破裂的动作。Wind统计显示，2015年7月1日至8月31日期间，上证指数下跌23.92%，465只偏股混合型基金平均下跌25.35%，而广发稳健增长的跌幅为3.66%。

人们常说，性格决定命运。在傅友兴身上，我们看到了性格决定投资风格。见过傅友兴的人，总会对他温文尔雅、淡定从容的气质留下深刻印象。淡定的性格特征让傅友兴的投资风格十分稳健，不去追求收益率的增长速度，而是追求收益率的持续性。在投资品种上，傅友兴偏好持有周期性特征不强、长期增长稳定的好企业。

长期稳定增长的企业往往有比较强的壁垒，以及持续创造现金流的能力。在选择标的时，傅友兴最看重的财务指标是ROIC（资本投入回报率）。资本投入回报率指标，能反映一家公司赚钱的“辛苦程度”。有些公司盈利增长虽然很快，但需要很大的资本投入，赚钱很辛苦。傅友兴偏爱那些赚钱不那么辛苦，有着“低投入高产出”特征的企业。这类企业虽然短期业绩爆发力未必很强，但长期盈利的可持续性比较好，具有比较深的护城河。

从傅友兴管理的基金组合看，有比较明显的“双高”和“双低”特征，即高ROE和高成长，以及低Beta和低财务杠杆。从成熟市场的表现看，低Beta类股票的风险收益比远远好于高Beta类股票。此前AQR做过的巴菲特业绩归因分析中，有一部分收益来自于买入低Beta类股票（Bet Against Beta）。

傅友兴管理的广发稳健增长净值曲线与基金名字非常契合，经历了几次牛熊转换后净值创出历史新高。他任职以来的年化收益率排名同类前10%，年化波动率排名同类前2%，是一只风险收益比很高的产品。这也意味着，傅友兴在进行投资中极度重视安全边际，会进行逆向布局。

傅友兴也是少数获得晨星大奖（2017年和2019年度基金奖）的基金经理。2017年，晨星对傅友兴作了这样一段点评：“风格沉稳的基金经理傅友兴先生拥有丰富的投资研究经验，重视公司的竞争壁垒以及股票的估值安全边际，灵活调整仓位控制回撤风险，组合重点持有稳健成长类标的，基金业绩回报优异，回撤控制尤为出色。”

代表人物：李琛

代表产品：广发消费品精选基金

风格标签：重视周期，深挖消费品的超额收益

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李琛

女性基金经理并不多见，管理权益基金且业绩优异的女基金经理更是凤毛麟角，广发基金李琛正是其中一位，而且已经从业19年、管理基金12年。作为一名女性基金经理，李琛在构建投资框架中，比较看重“效率”，也就是不比拼“体力”，而是研究如何更有效地取得长期可持续的超额收益。

经过多年的投资，李琛发现A股市场的长期超额收益基本上来自于好公司、好产品和好价格。前二者，在A股市场往往集中在偏消费类的行业，这些公司的壁垒比较高，长期经营的商业模式也比较好。因此，我们看到李琛的组合中消费类企业占比较高，这并不因为她刻意要买消费类企业，而是因为这类公司比较符合她的投资框架。

在找到具有竞争优势的好行业之后，李琛偏向买入龙头公司，组合中大部分都是各个细分领域的龙头。但是，李琛也很在意买入的估值，不希望以过高的估值买入景气度在高位的企业。落实到投资风格上，李琛的特点是逆向买入好行业中的龙头企业，行业偏好上以消费类为主。

得益于多年的投资经验，李琛管理的广发消费品精选基金中长期业绩优异，过去3年荣获了6个奖项，包揽行业内权威的“金牛奖”、“金基金奖”、“明星基金奖”、“英华奖”四大奖项。

代表人物：王明旭

代表产品：广发内需增长基金

风格标签：注重组合的平衡性，追求低波动的长期收益

■ 王明旭

在公募基金经理行列中，王明旭算是一位“新人”，他2018年6月加盟广发基金，并于当年10月开始管理广发内需增长基金。不过，在此之前，王明旭有近10年的绝对收益资金管理经验，这也让他非常看重产品净值的安全属性，用“悲观主义者”的眼光进行投资。

相比傅友兴和李琛这两位价值投资部的代表人物，王明旭更加偏向格雷厄姆式的投资，而非巴菲特、芒格式的投资。他对企业的现有价值赋予很高的权重，而非企业的未来价值。在他看来，相比于一个企业未来的增长空间、业绩增速等因素，企业现在的价值更值得重视，毕竟未来是无法预测的。

王明旭将安全边际放在第一位，买入股票时先想着不要亏钱，再考虑业绩的增速。在他看来，安全边际来自以下两个方面：第一是估值的安全。估值安全意味着，即使对一个公司的判断出现误差，也未必会在股价上造成向下的波动。第二是企业的护城河。护城河越深的公司，其长期经营的安全边际就越强，被后来者颠覆的概率越低。

在投资风格上，王明旭有比较强的大盘价值风格，持仓企业往往是各个行业的龙头，竞争壁垒比较清晰，绝对估值水平也比较低。从持仓品种来看，广发内需增长基金的持仓集中于大金融和大消费，阶段性配置景气向上的周期股。

值得一提的是，王明旭是少数长期持有银行股的基金经理，作出这个决定的背后逻辑是从ROE角度出发，银行股的绝对估值比较低，造成低估的背后原因是银行股缺少弹性。其实，银行股的长期收益率并不低。对银行股的配置，也能够帮助王明旭降低组合的波动率。

比较有意思的是，和大部分格雷厄姆投资风格的基金经理不同，王明旭喜欢顺势而为，而非逆向投资，这背后也体现了王明旭另一层的安全边际思维：尊重市场，相信市场，喜欢做比较确定的投资。

我们认为，王明旭属于绝对收益出身的“熊市型选手”。在任何市场环境中，先力争活下来。只要活得足够长，长期收益一定是比较好的。

成长投资部：

做优秀企业的守望者

投资理念：在成长性行业中选择优秀公司，跟随企业成长

选股标准：成长性行业+具有核心竞争力的公司

配置偏好：以电子、计算机、医药、消费等增速较高的行业为主

代表人物：刘格菘

代表产品：广发双擎升级基金

风格标签：以核心资产为基石，以效率资产提升弹性

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刘格菘

和许多成长股投资选手自下而上的投资框架不同，刘格菘是市场上极少数将自上而下和自下而上相结合的成长股投资选手。刘格菘投资框架的形成，也和其成长经历有关。

2006年刘格菘从清华大学五道口金融学院硕士毕业后，在人民银行工作了3年半时间。学历背景和最初的工作经验都是正统的宏观经济研究，这帮助刘格菘构建了自上而下的研究框架。刘格菘从2013年开始做投资，正好遇上中国的互联网元年，研究的行业大多和战略性新兴产业相关，形成了对于科技领域的兴趣。在2013年到2015年，他通过一线的研究和投资，真切感受了一轮完整的从硬件到软件的科技创新周期。

这种自上而下和自下而上相结合的特点，让刘格菘将投资框架分为四个步骤：第一，定性研究未来一段时间比较好的资产。第二，通过微观调研、专家访谈、数据研究等，把定性选出来的行业进行量化研究，判断行业的成长趋势，确定重点关注的行业。第三，根据行业供需格局变化，将看好的行业分成效率资产和核心资产。第四，在看好的行业中挑选出重点跟踪和研究的公司。

自上而下的宏观研究和行业比较，让刘格菘找到增长空间足够大、景气度向上的好赛道，进而通过自下而上的研究，挖掘出好赛道中的优质企业。由于经过了自上而下和自下而上两个环节相互验证，使得刘格菘持仓股票的周期比较长。

刘格菘的组合主要分为两大类资产：核心资产和效率资产。核心资产是组合的基石，这些公司往往是稳定增长行业中的龙头，受宏观经济影响比较小，处于比较长的高景气状态。效率资产是超额收益的主要来源，这些公司所在的行业处于一到两年爆发式增长期，供需格局出现比较大的变化，对应到龙头企业的收入和利润快速上行。在投资风格上，刘格菘具有创新成长的特征，其持仓为TMT+医药为主。

代表人物：苗宇

代表产品：广发竞争优势基金

风格标签：重视护城河，偏爱永续经营的好企业

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苗宇

今年是苗宇入行的第11个年头，也是走上基金经理岗位的第5年。苗宇博士的投资框架也在不断的思考与实践中迭代升级，走向成熟。

2008年，苗宇大学毕业后就加入广发基金研究部，最早是研究周期类行业，包括钢铁、煤炭、建筑建材等。在走上基金经理岗位前，苗宇做了很长一段时间的基金经理助理，对于广发基金内部不同风格的基金经理投资框架有了比较深入的理解。2014年，苗宇开始担任基金经理，正好迎来了一轮移动互联网浪潮，他采用产业趋势投资方法取得了良好的效果。2015年下半年，市场环境和市场风格都发生了变化，苗宇发现如果继续采用这一方法，产品业绩会不太稳定。

造成业绩波动的很大一部分原因是企业成长的不稳定。这也让苗宇开始反思，寻找更加稳定的成长，因为只有持续性的成长能带来净值稳定地向上。因此，苗宇在投资框架中，对于“时间函数”赋予了更高的权重。

我们认为，相比于刘格菘的创新成长风格，苗宇对于短期景气度赋予的权重更低，会更看重成长的持续性。这也让苗宇的组合中偏消费类特征的公司比较多，这些企业往往有比较好的成长持续性。同时，我们也发现，他在医药板块的选股也是以消费属性强的服务类医药企业居多，周期性和制造业属性强的医药企业则较少。

在定量指标上，苗宇偏好长期ROE比较高的企业，并且将银行作为ROE对比的基准，即这些企业未来3年复合收益率要超过四大行的ROE。ROE对应的是企业是否有足够深的护城河，或者比较好的商业模式。

在估值上，他看重估值和成长的匹配性，比较类似于芒格的“以公道的价格去买伟大的公司”。即使再优秀的公司，也不会给予过高的估值溢价。

在投资组合上，苗宇以“核心+卫星”的策略，兼顾了净值的稳定性和弹性。核心仓位主要是消费和医药类的企业，这类企业的特征是业绩增长比较稳定，和宏观经济的关联度不高，周期性特征不强。其中的龙头企业过去几年护城河在持续拓宽，是可以持有比较长的品种。

策略投资部：

风格灵活 兼顾价值和成长

投资理念：通过基本面研究和主动管理获取超额收益

选股标准：结合企业价值和市场价格实现行业轮动

配置偏好：风格灵活，价值与成长兼顾

代表人物：李巍

代表产品：广发新兴产业混合基金

风格标签：注重企业现金流，偏好新兴成长方向

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李巍

相比于价值投资部和成长投资部，由李巍领衔的策略投资部操作更加灵活，基金经理整体不会明显偏向成长风格或者价值风格，会更倾向于把握行业轮动的机会。但在整体选股思路上还是比较看重价值的，同时基金经理的个人偏好也会有一定的成长特征，属于价值和成长兼具的投资团队。

不同于成长投资部和价值投资部，策略投资部希望通过持有优秀的企业和调整组合的结构来穿越牛熊，控制波动率。因此，相比于长期持股，他们更加重视仓位的管理。团队内部构建了一套仓位评估表，每位基金经理针对未来的宏观经济、企业盈利、政策变化、估值水平和市场情绪五大指标进行打分。不同基金经理会赋予不同的权重，比如有些人会给估值水平比较高的权重，有些人会给企业盈利比较高的权重。最终得出的分数，将用来决定未来组合的仓位水平。

在选股层面，李巍会选择现金流比较好的公司，看重企业的质量，回避那些利润有高增长但现金流比较差的公司。在现金流的基础上，再结合观察企业的业绩成长性指标。也就是说，李巍在选股上以价值投资的现金流为底层基础，再叠加成长投资的业绩增速和一些行业轮动的投资框架。

作为一名2005年就入行的投资老兵，李巍的投资框架也经历了几个阶段的变化。第一个阶段是2005年到2010年，李巍以稳定增长的成长股为主，主要聚焦消费和医药领域。第二个阶段是2011年到2015年，正好赶上2011年出台战略性新兴产业规划，李巍将主要精力放在新兴成长领域，对估值的包容度比较高。第三个阶段是2016年开始，构建了自上而下和自下而上相结合的资产定价体系，将自上而下的周期性因素融入后，能够更加全面地评估企业的长期价值。

李巍将可投资的企业分为四大类型，基于不同的宏观和行业周期进行投资。这四大类型分别是：稳定型、周期型、稳定增长型、高速增长型。李巍的投资风格比较灵活，通过自上而下对市场作出判断之后再进入风格和行业配置。选股上，以企业现金流的价值投资为基础，行业配置偏好成长性较好的新兴成长方向。

代表人物：吴兴武

代表产品：广发医疗保健基金

风格标签：选择护城河深、赛道长的企业长期投资

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吴兴武

吴兴武是一位80后基金经理，多年深耕医药行业研究。2009年7月，具备生物学和化学专业背景的吴兴武，进入基金公司成为一名行业研究员，负责医药行业及上市公司研究，2015年2月开始担任基金经理。

吴兴武的从业经历有几个特点，对其构建投资框架产生了比较大的影响。第一个特点是，吴兴武在进入投资部之前，在广发基金研究部负责医药行业研究，对医药行业有着深刻的理解。我们在吴兴武管理的全市场基金组合中，也发现其长期超配医药行业。第二个特点是，吴兴武在2015年开始管理组合，经历了这一年市场的巨幅波动后，吴兴武对股价变化与价值投资的关系进行了深入的思考，对风险也有了更为深刻的理解，从而形成了今天的投资框架。

吴兴武整体的投资理念是：以价值投资为内核，分享企业的价值增长。他认为价值股和成长股的区别只是中短期估值方式的不同，价值股和真正的成长股都是能给投资者带来长期回报的股票，且收益的最终来源是殊途同归的。在选股方面，他偏好资产回报率比较高、自由现金流比较好、赛道比较长、且有较深护城河的企业进行长期投资。

吴兴武认为分辨影响股价的阿尔法因素和贝塔因素非常重要，他认为阿尔法是影响股价中长期方向的因素，贝塔是造成股价阶段性波动的因素。对阿尔法和贝塔的认知有助于深刻理解市场现象及股价波动的背后原因，从而寻找到合适的操作时机。

在构建组合时，吴兴武也有两个特点。第一个特点是，在长期给投资者带来回报的高ROE行业进行重点配置。好行业和差行业的长期回报率差异巨大，在好行业中比较容易找到回报率不错的公司。过去10年A股ROE较高的行业分别是家电、食品饮料、医药和金融，这几个行业占到其投资组合60%的仓位。

第二个特点是，十分注重风险的防范。他认为真正的风险往往是很难提前预见的，任何时候都要做好对风险的控制工作。因此，他从行业分布、商业模式、估值水平等多个维度分散投资，达到控制风险的目的。

代表人物：费逸

代表产品：广发聚瑞基金

风格标签：聚焦TMT和医药，偏好龙头公司

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费逸

80后基金经理费逸，一毕业就进入广发基金研究部，一开始做煤炭、钢铁行业的研究员。当时正好是中国经济发展模式开始转型，周期品基本上都是在历史景气度的顶部向下。到了2011年，费逸的研究开始覆盖TMT行业也正好经历了一轮科技创新周期的崛起。

作为一名行业研究员，先是看到一个行业周期从顶部开始衰落，再看到一个行业从底部开始蓬勃发展，这种感觉是截然不同的。研究员的经历也让费逸形成了对于科技创新行业比较浓厚的兴趣以及自己在TMT领域的能力圈。

相比于策略投资部的李巍和吴兴武，费逸的投资组合中TMT占比更大，其次是医药。这两大板块构成其组合中的核心仓位，占比40%-60%。费逸偏好高速成长行业中的龙头企业。对于成长股的定价，核心是判断企业是否会加速成长，如果短期出现业绩的加速上升，那么较高的估值也能被增速所消化。

在个股选择上，费逸将可投资的公司分为两类：业绩成长性高和业绩成长性确定。高成长性公司对应未来3年业绩复合增速超过30%，ROE能进一步提升，对应的PEG估值在1.5倍以内。成长性确定对应未来3年比较确定的增长，历史ROE稳定在15%以上，公司处于行业绝对龙头地位。

从历史持仓来看，费逸在TMT和医药领域有比较强的超额收益能力，投资风格比较看重业绩增速和长期商业模式，偏好高速成长行业中的优质龙头公司。（CIS）