失业率走低真的表明美国经济复苏良好吗？

□邓志超 严子渔

7月美国失业率录得10.2%，低于预期的10.5%，前值为11.1%。失业率已连续第四个月出现下降。然而，仅凭失业率下降这一证据可能高估了美国的政策效应和美国经济的复苏情况。美国劳动参与率的长期趋势降低拉低失业率，非全职岗位占比上升而形成的未充分就业问题，以及政府补贴居民收入提高与总需求下降之间的矛盾，都表明美国经济的基本面尚未转变，美国经济未来的不确定性依然较大。

美国劳动参与率自上世纪末达到约67%的峰值后，一直处于下降的通道中。理论上，劳动参与率与失业率之间是同向关系，劳动参与率越低，失业率也就越低。因此在劳动参与率持续降低背景下，美国统计失业率近年来也随之下降，由2008年全球经济危机以来的10%降至2019年9月的3.5%，为近50年来的最低水平。劳动参与率的持续下滑，影响了失业率对就业状况反映的准确性。特别是在新冠肺炎疫情发生的背景下，如果不考虑其背后的劳动参与率因素，就会高估疫情前的充分就业程度，同时又低估疫情对就业的影响，使得失业率看上去比真实的失业情况要好很多。在疫情的影响下，美国的劳动参与率下降了3%，大于美联储所估计的1%左右的周期波动。其中多出的2%，可以被推断为在长期待业下不再进行登记或寻找工作而未被统计的隐性失业者。

分析美国失业率的另一个重要方面是非充分就业，即非全职岗位（每周工作时间小于20小时的工作）占比的增加。非全职岗位占新增就业的比率越大，就会使得就业率越失真，失业率的准确性也就大大降低。相关统计显示，非全职工作者数量在2020年3月至5月显著增加，而同一时期全职工作的岗位数量却在减少。与此同时，疫情使得美国劳动力市场在短时间内发生严重错配，不同行业之间的供求不均衡加剧。根据解雇裁员率可知，影响最严重的是休闲住宿业、建筑业与其他服务业，而信息与金融活动几乎没有受到影响。进入7月，相比其他统计口径下失业率的缓慢下降，长期失业率（劳动力市场中失业超过15周的人口比例）显著抬头，占据统计失业率的一半，说明美国的失业问题有长期化的趋势。

一般认为，失业率与总需求之间呈现反向关系：失业率上升，居民总收入下降，消费支出等总支出下降，总需求收缩。而在美国，居民最终消费占GDP比重约为80%。失业率的上升无疑会对美国经济造成巨大影响。正是认识到了这一点，美国财政部和美联储才出台一系列援助方案，直接向失业家庭发放救济金，以提升其收入，保证消费，维持总需求。疫情之下，失业率与居民总收入走势，违背了“失业率上升收入下降”的规律，主要原因正是《冠状病毒援助、救济和经济安全法》（CARES）提供的各类援助给予了居民收入上的支持。

然而，“撒钱买需求”在现实中却并没有奏效。虽然疫情下因援助方案美国失业率与总收入的变化背道而驰，但期待中的总收入的上升却并没有带来总支出的上升，总需求依然呈下降趋势，近日甚至出现了美国居民开始存钱的现象。收入提高而需求下降的主要原因，可能是因为居家令限制了居民的消费场景，使钱花不出去；公共场所被关闭，建筑与制造业停工，除生活必需品外鲜有场所供个人消费；与此同时，失业救济的延长会增加一部分自愿失业者，间接降低了劳动参与率，反过来又影响消费。

CARES法案希望通过提高总收入来推动需求的目的没有实现，但却带来了财政赤字的副作用。据估算，美国财政赤字可能会在2020年因CARES法案和其他刺激法案而扩张至3.8万亿美元，达到历史峰值。这从另一个侧面也解释了为什么美财政部和美联储都希望通过以赤字货币化方式进行融资。与2008年经济危机类似，美联储通过量化宽松实现“零利率”，进一步增加货币供给与流动性。这使得长期趋势下的美元信用受到质疑。这一趋势直接反映在美元指数从3月底开始持续降低，弱势美元趋势逐渐明朗。

综上，尽管近期美国失业率并未达到高盛等金融机构预测的25%高点，并有逐渐降低之势，但疫情持续肆虐，就业和内在矛盾等问题依然存在，失业问题长期化的倾向明显，而美元在信用泛滥下持续走弱，也为美国经济的复苏带来更多的不确定性。

（邓志超系 植信投资研究院秘书长、严子渔 植信投资研究院研究助理）