□唐震斌
今年以来，沪深股指延续了去年下半年以来震荡上扬走势，并屡创市场新高。那么，支撑本轮牛市行情有哪些因素？尽管影响因素有许多，如政策扶持、人口红利、经济持续增长、制度改革与创新等，但笔者认为，人民币中长期升值预期下的流动性过剩是最主要的影响因素。流动性过剩为股票市场提供了充足的资金供应，不但成功地化解了工行和中行等超级大盘股发行上市对市场的心理影响，而且还推动了股指越过2800点关口。
那么，为什么会出现流动性过剩？笔者认为，在人民币尚不可自由兑换的情况下，由于我国仍实行严格的结售汇制度，导致外汇储备不断增长，外汇占款已成为基础货币投放地主要途径，由此造成了货币供应量大幅增长。这表明，目前我国金融体系的流动性过剩压力在很大程度上是来自外部输入。
自2006年以来，尽管央行为缓解外汇占款导致基础货币投放压力出台了一系列政策措施，如上调存贷款基准利率、提高存款准备金率、“窗口指导”和加大公开市场操作力度等，但由于大规模资金回笼易造成市场利率上升，央行不得不减轻资金回笼力度，故央行的操作效果并不理想，金融体系流动性依然居高不下，市场资金依然非常充裕。
同样，自汇改以来人民币一直保持小幅、渐进的升值趋势。为抑制更多的投机资金进入国内，央行有意维持一定幅度的本外币利差，加上国内资金非常充裕，央行更倾向于保持低利率，这在一定程度上也为证券市场提供了较为宽松的大金融环境。
从理论上讲，过多的流动性只有通过两个途径予以消化：要么是通货膨胀，要么是资产价格上涨。由于目前我国物价基本保持稳定，表明市场资金主要是流向了以房地产和证券市场为代表的资产市场。但是，由于近几年来我国房地产价格持续上涨，局部地区已经出现了泡沫化迹象，房地产投资风险也开始显现。由此，部分游离于实体经济、房地产和证券市场之间的套利资金，开始逐步进入证券市场。从前几次加息和上调存款准备金率后，内地股市“不跌反升”即为明证。
由于目前我国证券市场仍是一个价值回归和资金推动相结合的市场，在由我国内外需结构失衡引致的流动性过剩在短期内难以消除的情况下，各路资金不断涌入我国证券市场，推动市场行情持续和深入发展，也产生了流动性溢价。
由此，也产生了以下四个方面的积极影响。第一，近几年我国居民和企业的收入稳步增长，投资理财需求很大，需要证券市场提供相应的资产供给来满足其投资需求；第二，持续向好的证券市场通过吸引资金入市，将有助于吸纳过多的流动性。从居民储蓄增速明显放缓及新股发行能冻结巨额申购资金的事实中可见一斑；第三，可以扩大直接融资规模与比重，这不仅有利于调整经济结构和降低金融风险，而且还有利于促进整个金融市场的协调发展。在加入WTO的五年过渡期结束之后，我国需要一个强大的本土证券市场，一方面可以通过股份制扩大社会资本积累，另一方面可以提高资金配置效率，分散风险，改善企业的融资结构和法人治理结构；第四，目前仍有不少优质蓝筹公司尚未上市或只在境外上市，让优质蓝筹公司进入A股市场有助于从源头上提高我国上市公司的盈利能力和投资价值，并大幅改善市场结构。大扩容必须有大资金相配合，才能减轻对市场的冲击。
在这一大的金融市场背景下，目前内地股市的场内资金表现得很充裕，具体来讲，主要包括以下五个方面：
一是去年11月末居民储蓄存款达15.97 万亿元，大量储蓄需要转化为投资。在财富效应的刺激下，储蓄存款源源不断地向股市“挪窝”。从2006年两市新增A股投资者开户数及基金投资者新开户数可以看到这一发展趋势。
二是2006年基金发行出现“井喷”行情，新成立基金89只，首发募集资金4000亿元，尤以嘉实策略增长基金一日即发行419亿元为最。而且，我国很多居民家庭愿意选择共同基金作为主要金融投资产品，预计2007年仍将延续基金旺销的势头。
三是保险资金入市资金增速很快。2006年10月末持有基金864.35亿元，直接投资股票683.26亿元，占资金运用余额的4.09％，比年初上升了2.96个百分点。目前，有关部门正在研究扩大保险资金的入市比例，而且保险资金本身也在快速增长，预计2007年保险资金入市规模将会大幅增长。
四是QFII的规模不断扩大，目前累计获批外汇额度不断增长。QFII的市场表现非常活跃，证券类资产的持仓比例均在90％以上，且管理层有意扩大QFII队伍。预计2007年将降低QFII的 进入门槛，将追加50亿美元的额度。
五是追求稳健的社保基金资金的入市热情也很高涨，其他如扩大创新类券商队伍、增加券商自营和资产管理资金、企业年金、大型国企资金等都将为证券市场提供丰富的增量资金。此外，今年融资融券业务的试点推广，也能提供相当规模的增量资金。
由此可见，目前我国证券市场正面临着由流动性过剩推动的长期牛市行情，投资者应顺势而变，抛弃以前“牛短熊长”的惯性思维，积极采取符合牛市特征的操作思路，分享牛市行情带来的丰厚利润。 （作者系民族证券研究员、经济学博士）