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      2007 年 3 月 7 日
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    股市调控 宜在泡沫初泛之时
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    股市调控 宜在泡沫初泛之时
    2007年03月07日      来源:上海证券报      作者:
      ◎赵 晓

      北京科技大学管理学院教授

      中美已成为真正唇齿相依的国家,伴随大牛市而来的大泡沫危机将无法阻挡地到来,为了收入分配公平与社会的和谐,为了工业化与城市化的协调,政府宁可选择股市泡沫,也不能选择房地产泡沫。

      2007年2月27日的“黑色星期二”将被记入中国股市。沪深两市双双创下1997年以来单日最大跌幅,成交2003亿元,创出历史天量。受中国股市影响,美国股市几个小时之后也暴跌。道·琼斯指数盘中曾一度下跌545点,是美国股市自“9·11”以来最大的单日跌幅。

      据分析师们的推断,中国沪深股市大幅下挫、美国耐用品订单数据令人失望及伊朗和阿富汗局势不确定性的加剧,使得人们担心美国经济和中国经济放缓,加上美国股市已经上涨好一段时间,引发了华尔街的这波大跌。

      显然,不仅从中国股市,也可以从中美的巨大贸易量、资本流入流出关系,中国巨量购买美国国库券等更多的地方看出,中国已成为足以影响美国经济的大国。今天,中美已成为真正唇齿相依的国家。不过,沪深股市与美国股市显现出如此直接的相关关系,还是让所有的预测者吓了一跳。

      事实上,如果从更长的时段来看,这个世界的变化将越来越取决于中国的变化,而中国的变化从今后一段时期看,会体现在股市的风云变幻上。因此,从宏观上探究中国股市的变化,是理解当前中国股市乃至世界经济变化的重要角度。

      笔者相信,伴随大牛市而来的大泡沫危机将无法阻挡地到来。这意味着,无论是股市还是楼市,只要是与人民币相关的资产,都将大涨,并泛起大泡沫,其程度将是中国历史上空前,并可能是世界历史上空前。对于正在形成的历史上最大的资产泡沫,笔者忧过于喜。

      泡沫的形成与三个因素有关:中国高速增长的宏观经济、人民币升值的预期、全球超级流动性集中于中国。

      中国宏观经济的持续高速增长,是非理性繁荣形成的基础。如果在考虑到中国工业化升级的同时,还伴随有至少15年的快速的城市化进程,那么,可以预料中国的高速增长大概还有20年,而在此前的若干年,比如说2005年到2010年的5年间,会是增长特别快的几年。这意味着即便到2008年,中国经济的高速增长也很难止步,所谓2008年大限,2008年将出现泡沫崩盘的说法难以应验。

      更大的可能性是,伴随着人民币升值的预期,在国际超级流动性的背景下(据麦肯锡最新报告,目前全球金融资产已达140万亿美元),全球资金继续源源不断地进入中国,中国的资产泡沫将加速膨胀,直至达到危险的高度。

      从各国的成长经验看,在经济高速增长过程中,本币都升值一倍以上,而以人民币目前的渐进升值速度,显然还有很长的路要走。而鉴于中国是当前全球基本面良好、货币风险又小的经济体中最优秀的,理所当然成为全球热钱最热衷投资的地方。这样,在中国经济高速增长的过程中,将难于避免地生成自己历史上最大的泡沫,甚至于也可能是全世界历史上最大的泡沫。

      经济高速成长阶段的泡沫,美国和欧洲没有能避免,日本没有能避免,亚洲四小龙也没有能避免。今天轮到中国了,能完全避免吗?很难。中国能够做的,大概只是让泡沫不要过于膨胀,让泡沫危机不要急剧破裂。一句话,尽量让泡沫风险不至于严重伤害到中国经济,就已称得上很高明了。

      假设泡沫无从避免,那么,中国政府能做的事情是什么?其一,及时调控股市,不能等到泡沫已变得不可收拾时再去调控。为了让市场变得理性,无论是调高存款准备金率,调高利率,向商业银行发票据,还是出台其他各种有效的降低流动性的措施以及“吓唬”的办法,都可以考虑。如果泡沫的生长变得缓和,最终将能使经济更加持续、健康、理性地增长。

      许多人都在争议说,沪深股市泡沫并不大,那就对了,这恰是宏观调控的最佳时机。许多人也在讨论说“黑色的星期二”并不存在明显利空,这也对了,因为没有利空就是最大的利空,意味着政府必须动手的时刻已经来临。在经历了一年的股市大牛后,2007年将是股市的调控年。政府的调控之手与市场看不见的手博弈,将使股市涨涨跌跌。泡沫除去,市场渐趋理性后,换来的是更加健康和持续的股市增长。

      其二,在此过程中,是将泡沫引向房地产还是引向资本市场?笔者建议,应该控制房地产的资产泡沫、相对放宽资本市场的资产泡沫。因为,在中国,房地产泡沫的特点是,收益只能被少数人所获得,大多数人则沦于被抢夺的地步,因此它是一种“掠夺型”收益分配。房地产泡沫带来的是城市的畸形繁荣,城市化超越工业化,从而对于工业化的完成起到阻碍作用。股市泡沫则不同,其收益被多数人所分享,因此是分享型收益分配。股市泡沫的结果是大量资金流向工业领域,从而有利于中国工业结构的升级换代。所以,从收入分配与社会和谐的角度考虑,从工业化与城市化的协调角度考虑,股市泡沫要比房地产泡沫的危害小些。因此,政府宁可选择股市泡沫,也不能选择房地产泡沫。

      前年,政府调控房地产,是想调控过热的经济,同时控制泡沫风险;去年,政府调控房地产,除了想稳定房价外,主要是想建立住房社会保障,为中低收入者提供更多的有效住房供给。然而,就在此时,中国的资本市场悄然启动,股市泡沫初步形成。今年及今后几年,无论是房地产还是资本市场,泡沫势必越来越大,政府调控的风险也将越来越大。如何在不破坏经济增长的动力的前提下避免大的资产泡沫危机,平稳地推进中国工业化的升级与城市化的进程,将成为中国政府最大的挑战,而“两手”之间的博弈以及其对世界的影响也必然会越来越精彩。