□中信证券 姚杰

　　双鹤药业和万东医疗今年年初双双公告，二者的母公司北京医药集团50%股权由华源生命产业有限公司以20亿元价格协议转让给华润股份有限公司。北药集团账面值为25.87 亿元，评估值为28.49 亿元，50%股权评估价值为14.245 亿元，评估增值10.11% ，收购PB为1.4 倍。

　　北京医药集团和上海医药集团在华润系的隶属关系上开始处于同一级别。原来，北京医药集团50%股权在华源生命产业有限公司下，为中国华润的三级子公司，而上海医药集团为二级子公司。此次，股权转让后，北京医药集团和上海医药集团处于同一级别，有利于将来二者资产的有效整合。另外，上海医药曾公告澄清，否认华源集团增持上药集团股权至70%。其实，关于华润重组华源后将分别增持北药集团与上药集团的传闻由来已久。无论这些传闻最终是否属实，但是可以相信在这次北药集团50%股权划转后，北药集团与上药集团在华润系的隶属关系上开始处于同一级别后，将加速华润系医药资产的整合。

　　华润股份是一家专业的投资控股型公司，下属子公司包括4家香港上市公司和2家A股上市公司。由此，可以做个猜想（不代表华润、北药集团及相关上市公司意见），未来北京医药集团是否也将会演变成上市公司。从北药集团的财务指标看，公司净利润率较低，可能与集团内存在诸如北京医药股份和医保全新大药房等商业资产有关。从公司的资产负债情况看，上市融资将是集团公司解决资金瓶颈的有效手段之一。

　　中国华润、华润股份、北药集团主要财务指标

                            中国华润                        华润股份                         北药集团

总资产                     1368.8                         1369.8                            100.12

净资产                     618.2                         372.4                             25.87

负债率                     54.80%                         72.82%                            74.16%

2003、2004、2005年净利润    16.4亿元，19.4亿元，46.6亿元    18.99亿元，21.28亿元，47.1亿元    2005年1.53亿元

ROE                         6.20%                         12.65%                            5.91%

净利润率                    -                             5.93%                             1.45%

　　资料来源：公司公告，中信证券，没有特别标明者为2005 年数据