|
信用风险是金融市场最古老的风险之一，同时也是一种很难进行定量分析和管理的风险。正因为如此，信用风险管理领域一直缺乏一种与利率风险管理工具类似的风险对冲工具。直到1992年在巴黎举行的ISDA（国际互换与衍生品协会）年会上才首次正式提出了一种可以用作分散、转移、对冲信用风险的创新产品———信用衍生产品（Credit Derivatives）。
按照ISDA的定义，信用衍生产品是一系列从基础资产上剥离、转移信用风险的金融工程技术的总称。交易双方通过签署有法律约束力的金融契约，使得信用风险从依附于贷款、债券上的众多风险中独立出来，并从一方转移到另一方。其最大的特点就是将信用风险从其它风险中分离出来并提供转移的机制。
尽管信用衍生产品出现的时间比较晚，但是自1993年完成第一笔交易以来，其发展速度惊人。2005年全球信用衍生产品合约的名义本金余额已经达到了17万亿美元。在2001年底到2002年初所发生的安然和世界通信的特大破产案中，美国多家银行正是由于运用了信用衍生交易，才得以幸免于难。不少学者和市场人士都认为信用衍生产品的市场规模和重要性将会赶上甚至超过其它金融衍生产品。
自从“福禧事件”之后，银行间债券市场的投资者对债券投资特别是企业债投资的信用风险问题有了全新的认识，各家机构也加强了风险控制和管理，并且制定了一整套的信用风险管理方案。
目前各类机构的信用风险管理，主要方式有三种：一是只投资信用级别最高的产品，其他等级的信用产品一律回避；二是进行分散化投资，把鸡蛋放在不同的篮子里；三是通过对信用风险计提风险准备金，并通过维持一定规模的资本金以应付贷款意外损失。这三种方式实际上并没有把信用风险转嫁出去，同时还放弃了信用级别较低但收益率较高的投资机会。
银行间债券市场未来没有担保的企业短期融资券发行量将会越来越大，没有担保的企业债和公司债也将逐步进入银行间债券市场，传统的信用风险管理方式已经难以跟上市场发展的脚步。因此，我们认为在银行间债券市场引入信用衍生产品的意义不亚于引入利率衍生产品的意义。信用衍生产品不仅有利于投资者更有效的控制投资的信用风险，也有利于发债主体更为多元化，更有利于信用产品二级市场流动性的增强。
从产品上来看，目前在银行间市场最有可能率先引入的应该是最简单的信用违约互换和总收益互换。
以短期融资券为例，如果一家资信较差的企业发行的短期融资券虽然收益率很高，但是投资者A难以把握其信用风险，就可以去找一家对这家发债企业较为了解的投资者B，开展信用违约互换交易。投资者A可以将短期融资券每年收益的一部分，当作购买信用违约互换的费用支付给投资者B。投资者B根据自身对短期融资券发行企业的了解，代替投资者A承担短期融资券的信用风险。这样短期融资券的投资收益就被分为两个部分，一部分是由投资者A获得的无信用风险收益，另一部分是投资者B获得的信用风险收益。根据发债企业信用风险的高低，投资者B要求的信用风险收益可以高也可以低。
双方也可以进行总收益互换，当投资者A不愿意承担短期融资券的信用风险时，他可以把短期融资券的全部利息收入连同资本利得收益全部转让给投资者B，同时从投资者B那里获得类似相同期限的无风险收益加上一定的利差，比如国债或者央票。利差的大小取决于被转移的信用风险的大小。
目前银行间市场短期融资券的发债主体中，有很多是具有很强国际竞争力、行业占有率很高企业，但往往因为是民营企业，或是企业信息不为投资者所了解，导致其短期融资券一级市场发行利率奇高，或是二级市场流动性极差。短期融资券发行人的信用风险信息是极不对称也不透明的，这意味着信用风险的买方不仅可以通过分散化投资降低所承担的风险，也可以充分利用信息优势获取超额利润。
由此看来，发展信用衍生产品市场，对于短期融资券的发行人、规避信用风险的投资者、具有信用风险信息优势的投资者乃至整个银行间债券市场，无疑是一个共赢的选择。
信用衍生产品的类型
目前在信用衍生品市场交易最广泛是信用违约互换、总收益互换、信用利差期权和信用联结票据四类产品。
1、信用违约互换（Credit Default Swap，CDS），指信用风险的承担者通过定期支付一定费用而获得信用事件发生时的信用保护。
2、总收益互换（Total Rate of Return Swaps），指参照资产的总体经济绩效，从总收益率的支付方（保护的买方）转移到总收益率接受方（保护的卖方），保护的买方同时获得另外一种信用敏感资产的收益率的交易。
3、信用价差期权（Credit Spread Option）是以信用价差为标的的期权，期权的购买者（保护的买方）通过支付一定的期权费来转嫁信用价差波动的风险。信用价差期权也分为看涨期权和看跌期权。与信用违约互换产品相比，信用差价期权交易具有更大的灵活性，在对冲与定价上的复杂性相对较高。
4、信用联结票据（Credit-linked Note）是基础信用衍生产品的证券化形式，它将信用衍生产品内置于固定收益证券中，最普遍的信用联结票据是内置信用违约互换的中期票据，投资信用联结票据的投资者收到定期支付的基准利率附加若干基点，基点数是投资者承担信用风险的补偿，体现了发行人和参照资产的信用质量。