●中报超预期完全值得期待。截止到8月13日已经披露中报的494家公司中可比样本为467家的公司业绩增长幅度达到90.74％，我们测算了包含和不包含预增公司中前10家公司的两种情况，预计中报增幅分别为70%-80％和40％，而且后面一种情况是相对保守的极端情况。估计今年中报增幅将达到我们测算的上限80％左右。

　　●在计算全年业绩增幅时的两种逻辑假设。一种是不考虑红筹回归的存量部分业绩计算，一种是考虑红筹回归。在不考虑红筹冲击情况下，计算下半年利润时又选择了三种情形假设，取2003-2006年的均值、和上半年相等以及去年的数值，分别推算全年利润；考虑红筹冲击，也按照增幅均值和去年较低的极端情况进行计算。

　　●全年业绩40％的增幅有依据。存量部分业绩增长幅度估计在30%-50％区间中。去年利润规模居前的几家公司增幅较低，按照这个相对保守的情况来设计，今年全年业绩增长也将达到30％下限，这种情况出现的概率应该是比较低的。因此，我们认为即使考虑红筹回归进程加快，今年全年整体业绩增幅也将达到40％左右。

　　⊙海通证券研究所

　　我们选取的样本是截止到7月30日公布中报业绩预告的736家公司，在整体A股中占比50.27％，有比较好的代表性，基本上可以反映出A股上市公司业绩的实际面貌。从业绩预告分类看，预增公司占到了样本的45％，如果再加上预告扭亏、续盈和略增公司，则预计业绩增长公司占到了样本的66％。

　　我们把不同业绩预告类型的公司作为独立的板块来加以考察，对比不同板块净利润总和在整体A股中的占比，发现预增板块在整体A股上市公司中占据了较大利润，预增板块的2006年中报、三季报和年报分别占整体A股利润的53％、47％和56％。可以说，预增板块是A股公司总体利润的主要来源，而该板块也在较大程度上决定了整体上市公司业绩的增长率。今年中报预增板块的优秀业绩完全可以从预告中体现出来，整体上市公司的业绩走向也基本上可以确定。

　　一、业绩估算

　　1、业绩估算的假设逻辑

　　在估算2007年上半年以及全年利润之前我们先把假设的逻辑梳理一下。预增板块无疑是决定整个A股业绩的主要核心，我们着手对该板块先作重点分析，从这个板块入手来推算，这是第一个逻辑。

　　在这个逻辑下面，我们还有两种假设。一种假设是按照业绩预告的增幅上限来计算，一种是按照业绩下限来计算，得出一个利润的上下限。在此基础上，我们再对剩下没有公布业绩预告的731家公司作两种假设，一种假设是其利润水平和上年保持不变化，另一种是预告业绩的上市公司合计净利润占总体净利润的比重假设为52.99％（该数字为2003年来以上板块合计净利润在总额中占比的平均值），按此比重来推算全部A股利润。

　　第二个逻辑就是把这个特殊群体除去后来重新审视余下公司的业绩增长情况。因为这个群体数量虽少但在整体中所占权重却很大，在很大程度上可能掩盖了权重较小却数量庞大的其它公司的真实状况。

　　上面是估算2007年上半年整体A股利润的两个逻辑，在估算下半年以及进一步计算全年利润的时候，我们遵循了这样的思路：

　　一是只考虑现有的存量部分，这是针对大权重红筹回归而言的。小权重股的扩容对于市场业绩来说影响较小，可以忽略，但是如果红筹股在下半年密集回归，则可能影响整体A股利润水平。因此，暂时以不考虑回归红筹的利润为一个思考逻辑来判断今年全年业绩增长态势。在这样的思路下，我们又采取了三种情形假设：一是按照2006年下半年是上半年利润的113％来计算2007年全年业绩将达到多少；二是简单认为上下半年业绩相等来计算全年业绩；三是按照2003年以来下半年是上半年83％的平均值来计算全年业绩。

　　二是考虑红筹回归的增量冲击。相对于现有公司来说，红筹业绩在整体A股中的权重是相当大的，对业绩增幅会有举足轻重的影响，就是比较目前预增板块前10家公司也是微不足道的。因此，这样的逻辑就是要考察红筹回归可能带来的较大增量部分的利润影响。

　　2、第一种逻辑下面的业绩估算

　　按照各个公司预告业绩增幅上限来计算，预增板块最大可实现1657亿元利润，这是一种激进预算；如果按照预增公告底线50％增幅来计算，最小可实现1378亿元利润，这可以认为是保守的估计方式。不过，从陆续公布的中报情况来看，仍然有部分公司公布的业绩超越了预告上限，我们对这种情况无法估计，只能忽略。

　　我们也计算了其它业绩预告板块的利润，略增、扭亏、不确定、预减、略减、首亏和续亏各个板块的利润分别为38、14、7、6、2、-11、和-13亿元。这些板块虽然也有403家和预增板块的333家基本相当，但是利润规模却和预增板块相较权重相当小，不仅和整个预增板块不能相提并论，而且和利润前10家公司也难以比拟。我们取一个固定的合计数值来计算。

　　这样，按照预增板块中报业绩的上限和下限，分别在假设1———没有业绩预告的731家和去年上半年持平，以及假设2———按照预增板块自2003年以来在总体利润里占比平均值来推算全部利润情形下计算出四种A股今年中报的利润情况。

　　按照以上的推算，今年中报整体A股利润增幅落在32.82％-88.38％之间，这样的区间显然仍然比较宽泛。相对悲观的增长是在30%-50％，乐观的增长是在60%-90％。考虑到陆续公布的中报很多业绩优秀公司都超过了业绩预告的上限，接近乐观估计的可能性将更大些，估计全体A股中报业绩增幅会落在70%-80％的区间。

　　那么，全年的利润情况又如何呢？按照现有存量（包括小权重股的扩容）公司的全年业绩进行估算，三个假定条件分别是：1，取2006年下半年占上半年113％的比例，推算出今年全年的业绩；2，假定今年下半年和上半年持平；3，以2003年以来下半年占上半年的比重平均值83％来推算全年业绩。在这里我们需要提醒注意的是，我们不仅计算了上半年同比可能的增幅，也推算了环比增幅。从数据对比上可以比较明显地看到今年上半年优秀业绩的预期是建立在去年上半年基数相对偏低基础之上的，而环比说明了去年下半年基数上升之后的情况。因此，在对全年业绩的估算时需要考虑这个因素。

　　在不考虑红筹回归的增量冲击下，全年的利润情况在几种情形假设下增幅落在5％-74％的区间里，显然这个区间也过于宽泛。我们首先排除极端的两种情形，一种是预增板块上半年业绩底线50％的增幅和按照下半年是上半年83％的水平估算，另外一种是预增板块继续保持52％的在总体利润里的占比和按照下半年为上半年113％的水平估算。可以认为这两种基本上已经是最极端的情况，前一种是最悲观的估算，而后一种是最乐观的估算。把这两种情况给予排除，那么全年利润增幅将落在15%-63％区间里。如果进一步考虑，影响下半年业绩因素仍然比较复杂，但是向乐观方面靠拢的概率会更大些，我们倾向于落在30%-50％的区间中。

　　3、第二种逻辑下面的业绩估算

　　预增前10家公司是一个特殊的权重群体，在某种程度上它们的业绩掩盖了数量众多但权重较小公司的真实状态，所以我们将除去这个特别群体然后再来考察。

　　按照每家公司公告上限的乐观状态估计，除去前10之后的预增板块利润增幅达到了165％！这样的数据是相当喜人的。但是由于去年基数较低缘故，这样的增长幅度在一定意义上只能作为参考。那么，在估算全部A股上半年利润的时候，我们只能采取相对保守的方式来估算。因为除去了前10之后的利润在整体中的占比较小，只有15％左右，不能以前面的占比方式倒推全体利润，否则很可能会产生巨大偏差。因此，用假设没有公告业绩预告的731家公司和去年上半年利润持平的保守方式来推算，这应该视为相对悲观的预测。在这样状况下，预测结果是今年上半年除去前10之后的利润增幅在18%-42％之间，这应该是比较极端的情形。

　　我们接下来估算除去前10之后的全年业绩增幅。以较为保守的假设进行估算，再按照前文的三种对下半年业绩假设的6种情形，推算出除去前10之后的非权重公司的业绩增幅落在-9％-28％的区间。同样按照前文方式排除最极端的两种情况，加上考虑到我们设计的这种情况是相对保守的悲观状态，因此，20%-30％的增幅应该是比较合理的，而且这种估计仍然是比较保守的。

　　在这样的估计下，非权重公司的业绩增长也同样值得期待。不过需要指出的是，对于除去前10的余下大部分公司来说，业绩所占权重较小，波动也可能比较厉害，中报优秀不能完全视同年报也一样优秀。

　　4、红筹回归可能大变样

　　红筹回归将给A股现有利润状况带来如何影响呢？从目前状态来看下半年可能回归A股市场的红筹股和H股的历年利润情况可以非常清楚地看到，2006年中石油一家公司的利润就相当于去年所有A股公司利润总和的36％，相当于除去前10的非权重公司利润总和的59％！这样的比重对现有A股公司利润将产生巨大影响。

　　我们来举个例子。如果排除红筹的存量公司今年业绩增长假定是50％，假定2007年只有中石油一家回归到A股，而中石油维持近4年平均业绩增幅33％的水平，那么整体业绩增幅为45％；如果按照去年中石油业绩增长6％的增幅计算，那么整体业绩增幅为38％。中石油一家就可能对整体上市公司构成较大的业绩波动影响。作一个极端的假设，中石油、中移动、中国电信、建设银行、中海油、中银香港、中国网通、中国神华这8家红筹股和H股都回归A股的话，那么，它们去年利润总和基本上和去年全体A股公司相当了。笔者再以计算中石油的方式估算一下，按照4年平均增长30％计算整体增幅为40％；如果按照去年8％的增幅推算则整体增幅为30％。数据波动相当大，这样一个简单的测算就足以说明红筹回归对现有存量部分的冲击。

　　那么，在红筹股和H股的回归增量冲击下，整体A股业绩增长率能否保持前面所讨论得出的较大幅度增长的结论呢？这可能有些困难了。这些利润规模较大、而且充分享受国民经济高速增长的行业龙头企业经营业绩要超预期增长可能有一定的难度，要出现上半年存量部分公司业绩增幅超过40％甚至更高水平的概率还是相对比较低的。那么，我们可以在某种程度上认为红筹回归会减低存量部分的业绩增速。

　　从2006年的一个数据我们也可以得出相似的结论。2006年6月恢复IPO之后陆续有中国银行、大秦铁路、中国国航、工商银行、招商轮船、大唐发电、广深铁路等红筹股或H股登陆A股市场。2006年报同比增长幅度达到44％，而新增利润部分有28％是2006年新上市的股票贡献的，其中上述7家红筹股和H股贡献了26％的新增利润。这7家个股的业绩增幅37％要略低于总体水平，这也反映出红筹股回归对整体业绩增幅有一定的衰减作用。

　　二、结论

　　1、中报的优秀

　　截止到8月13日已经披露中报的494家公司中可比样本为467家，这467家业绩增长幅度达到90.74％，无疑这接近1/3的样本告诉我们，今年我们面对的是一张A股公司优秀的中报。从业绩预告提供的信息我们也完全可以得到相同的答案。预增板块中的前10家公司是一个特殊的群体，在整体A股中所占利润比重较大。我们测算了包含和不包含这10家公司的两种情况，预计中报增幅分别为70%-80％和40％，而且后面一种情况是相对保守的极端情况。可见，中报的超预期完全值得期待，估计增幅将达到我们估计的上限80％左右的水平。

　　在这里我们也作了一个对比，将预增前10的公司、除去前10之外的预增公司以总股本加权来编制指数，与上证综指的表现进行对比。从“5·30”以来，预增前10的这个特殊群体较其它预增股有较大程度的领先，而且这种状况在近一、两周内有加速趋势，很明显和其它个股形成了背离。这反映出市场对于中报的超预期增长有较好的正向反馈，该群体也得到了较大程度的认可。

　　2、年报会怎样？

　　全年业绩增幅会落在哪个区间必须考虑红筹股和H股的回归进程。如果我们把现有公司（包括陆续上市的小权重个股）视为存量部分，而即将回归的红筹股和H股视为增量部分，那么可以得出存量部分业绩增长的幅度估计在30%-50％的区间中。

　　但是，我们必须考虑增量部分对业绩增幅的冲击，这取决于红筹股和H股的回归进程。由于红筹公司利润规模较大、基数高，要出现超过存量部分增幅的难度较大。换句话说，红筹公司有可能会减低整体业绩增幅。存量部分假定增幅为50％，而上述8家红筹股和H股都回归的话，今年全年业绩增长也将达到30％的下限，这种情况出现的概率应该是比较低的。因此，我们认为即使考虑红筹回归进程加快，今年全年整体业绩增幅也将达到40％左右。

　　（执笔：吴一萍、陈久红、张冬云、黄泽丰）