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在一个由股权关系织起的企业网络中，公司就像处于一个大家族里，有事互相帮忙，有坏事相互掩盖；相互之间做生意，却又不能像纯粹市场交易那样显示信息；内幕交易和股价操纵自然随之而来，以满足一些高管的私人动机以及粉饰公司业绩的需要。早些年的东亚金融危机就有来自公司治理层面的因素。
股改之后，A股上市公司股权投资的现象越来越多，其中有单向持有的，也有相互持有的；有直接持有的，也有间接持有的。不管怎样，通过股权投资，许多上市公司结成了伙伴，甚至成了亲戚。可惜办企业不比一些具体的生活琐事，面对未来发展的诸多不确定性，攀亲结朋未必管用。不过，股权投资却能够带来面子上的收益，在股市热得发烫的今天，股权溢价对公司来说实在是一笔不少的收益，特别是对一些小日子难熬的企业，一项股权投资简直如同救命稻草。
当然，也不能把所有股权投资都归类为粉饰公司业绩的行为。从现有的公司股权投资行为看，大体上可分为三类：一类是出于布局的需要，通过股权投资实现纵向或者横向一体化，从而做成一个具有较大垄断势力的集团；二是出于缔结战略关系的需要，通过股权投资相互之间成为战略伙伴，不仅能够稳定股权，应对外来的敌意接管者，而且还能够实现信息和业绩共享；三是出于粉饰业绩的需要，如同前面所说的，自身产业盈利能力不足，通过股权投资获得可观的投资收益，这样可以避免账面的难堪。
第三种股权投资行为的副作用是不言而喻的。本来公司的盈利是可以体现其经营状况的，但是通过股权投资获得投资收益，就会掩盖其可能出现的主营业务亏损。普通投资者可能不会去关注公司的盈利来源，而仅仅从公司的表面粗略地判断投资价值，从而出现决策失误。在市场上混杂着各种各样的信息，通常好的信息比较顺耳，容易为投资者所接受。比如A股市场中报呈现出的是盈利企业多，盈利增长快的繁荣景象，尽管一些分析师一再提醒投资者，要注意对这种现象做两类区分：主营业务利润真正快速增长的与仅仅是投资收益增长的，但投资者似乎并不在意这种区分，依然乐此不疲地追逐那些可能缺乏成长性的公司的股票。结果市场就会出现自欺欺人的画面：一些公司通过股权投资获得可观收益，投资者以为公司具有较好的成长前景，于是高估这些公司股价，这又反过来增加公司的股权溢价，进一步强化投资者的有偏认知。如果这一正反馈持续出现，那么股市就会出现严重的泡沫。投资收益而非主营业务盈利的增长，最后推动了泡沫的产生和放大，这一点在证券市场发展史上是有很多教训的。
随着机构力量的逐渐增强，第三种股权投资行为会逐步得到遏制，因为机构能够识别投资收益的增长和主营业务利润的增长，从而较少犯认知上的错误。我所担心的是前面两类。前面两类看起来是合理的，并且有助于基本面的价值创造。从第一种看，一些行业龙头公司通过股权投资，逐步控制其他的非龙头公司，从而在行业内提高自身的垄断地位，获得更大的垄断收益，同时通过整合资源，改进资源配置效率。这些行业整合可以在同行业中完成，也可以在上下游企业之间完成，也可以在相关行业之间完成。无论如何，通过股权投资，似乎达到了资源优化配置的目的。从第二种股权投资看，在股改以后也显得非常重要。由于A股市场上很多公司规模较小，当股权都可以流通的情况下，一些具有较大发展潜力的公司就很容易成为并购者的猎取对象。如果没有一些战略股东作为稳定力量，那么频繁的并购行动会导致管理层以及公司战略极不稳定，不仅容易导致人力资本的贬值，而且还会给公司的发展造成不必要的波动，影响公司的成长。经验研究表明，频繁的并购并不一定有利于公司的成长。
不过，即便第一种和第二种股权投资看起来有百般好处，但还是隐藏着一些风险，这些风险一旦被释放，就可能成为破坏市场的巨大力量。大家应该记得日本的金融危机，学者们对这次危机的各种诱发因素有很多解释，我个人认为，日本企业长期坚持的相互持股制度也是一个不可忽视的重要因素。10年前，国内一度非常流行研究日本企业的相互持股制度，并且把这种制度当作榜样，恨不得在所有的企业推行。但当时的学者们忽视了日本金融危机的微观基础。直到近年来国外的一些学者才真正认识到，日本通过股权关系形成的特定财团模式的确可以在相互合作和公司稳定性上起到重要作用，但同时也播下了一些不利于公司未来成长的种子，这些种子就是预算约束软化、相互粉饰以及信息操纵等。
在一个由股权关系织起的企业网络中，公司就像处于一个大家族里，有事互相帮忙，其中就包含了有坏事相互掩盖；集团内部特有的转移定价出现了，相互之间做生意，但却不能像纯粹市场交易那样显示信息；人事网络也会慢慢成型，市场化的激励被逐渐弱化；内幕交易和股价操纵自然随之而来，以满足一些高管的私人动机以及粉饰公司业绩的需要，如此等等。看似不可能的事情，因为股权关系的复杂化，都将变成可能。股权关系是公司治理的一个部分，一些学者早就警告说，早些年的东亚金融危机同样有来自公司治理层面的因素。
A股市场的公司股权投资会不会演变成一张股权关系网呢？但愿我是杞人忧天。