◎郑 韶

　　上海市体制改革研究所副所长 研究员

　　不把基础性低层市场的培育建设放在现阶段优先重要位置上的思路，阻碍了市场结构优化和多层化市场建设的进展，对现行基础市场的薄弱和主板市场的畸形坐大和风险累积负有责任。

　　自然万物中，何种形态最稳固？曰大山。人工世界中，何种结构能历千年沧桑而岿然不动？曰金字塔。两者出自不同造化而都能屹立不倒，无他，缘于其拥有共同的下宽厚而上尖窄的稳定性结构。聪明的人类向自然、向历史学习，与时俱进创造优化社会架构。如教育体系：由小学、中学、大学依次升级直至研究生院，个人知识循阶而垒升，而机构与人数的量则由多而渐少，俨然一个制度金字塔。

　　由此联想到经济结构如资本市场的历史演进轨迹：举凡欧美的先发市场，无一不是由量少到量多，由分散而集中、由低级到高级、由地方而区域而全国直至全球形成市场网络。在美国，有OTCBB等区域性、低层证券市场，有OTC市场的集合体如NASDQ，还有全国性主板市场如NYSE、AMEX。在日本，同样存在作为主板市场、二板市场基础与预备队的东京、大阪、名古屋等多个区域性OTC市场，其总市值已与东证所二板市场相当。

　　从以上种种视角审视中国资本市场，问题或特色立现：沪、深两交易所市场的上市公司市值已与全国GDP相当，年交易量可达数十万亿之巨，但市场大结构仅此一层。其余如深圳中小板和代办转让系统，其当量和影响力，与主板市场相比，只是大象巨大身躯后面一条渺小的尾巴，两者根本不成比例。政府看到了这种畸形市场结构的不合理性，数年前就提出了建设多层次资本市场的目标和任务。目前的动作取向已很明确：以主板市场为中坚向上下两端延伸：向下，推进建设中小板或创业板，做大代办转让系统，培厚市场底部基础；向上，酝酿推出衍生品市场如股指期货等高端市场。这一发展的思路和趋势显然富有中国特色：先由政府渐次增选公司上市作为支柱，撑起一个主板平台；待其“成熟”、“完善”，然后向上向下延伸扩建相关层次市场，争取完善结构，逐步建设立足于中国市场经济基础上的一座多层次资本市场大厦。

　　在实体建筑界，这可能是一种高楼施工法的创新之举。但是，市场发展应当而且必须要以市场规律、市场机制为基础、为轴心、为准则。由此观之，上述的思路或过程便显露出了若干问题：

　　其一，资源配置过度向主板集中。政府的政策资源、管理资源、财力资源、优质公司资源乃至社会服务资源，均以主板市场的需求为中心集中配置而少及、乃至不及其余。上之所好，下必从之。国内外的市场资源均以政府导向为取向，日夜无休，蜂拥而至，快速推高了主板的股价、股指和市盈率，市场的规模和泡沫化程度急剧扩大，达到了令专家和政府不安的程度。

　　其二，向上发展构想脱离现实市场基础。中国的金融市场结构未齐备，资本市场层次单一，金融产品品种稀少，尚未形成金融衍生品市场赖以生长的结构基础和需求规模。先推一个股指期货尚属勉强——如要对冲做多才能赚钱的单边效应，还不如先推融资融券机制应更有实效。更有性急之举，在衍生产品一个都没有“衍生”之际，就先建起金融衍生品的市场或交易所，这种脱离中国国情、没有市场基础的空中楼阁所以能在中国早产，想来无非是金融国帑太多，金融玩家太能惑人的缘故罢！但愿它不会沦为金融贵族的投机玩具，枉费了不明就里的百姓贡献的税金，辜负了不谙此行的官员的殷望！

　　其三，向下培育低层市场基础的认识、举措失当。首先是认识偏向。主事者重大轻小、迷高轻低。不以满足广大中小企业的融资需求为本，不把基础性低层市场的培育建设放在现阶段优先重要位置上。从而主事者应对市场结构的优化和多层化未有进展，对现行基础市场的薄弱和主板市场的畸形坐大和风险累积负有责任。其次是路径失当。一说构建中小板或三板或柜台市场，就一定要做成全国统一大市场而不问可行与否。不论是中央部门，或地方政府有志于争此“板”主者，都陷入这种路径迷思，忘记了中国之大差异之巨，立刻一统天下何等繁难；没想到中小企业既缺钱又缺能力又不尽规范，无力担当在全国市场范围内及时、准确、经常披露信息的成本和责任。一旦买家因信息不对称而上当受损，谁负责？而要加强规范管理，中小企业和交易平台有能力承担相关成本吗？其三是管理失当，管控集权过度。自己管不了那么多难事，又预设门槛，绝对排斥其他主体参与分任发展之责，在地方性、区域性基层市场的发展路径上尤其突出。这对市场不公，对地方不公，对尚无条件进入主板、二板而急需直接融资的广大中小企业不公。

　　科学发展，以人为本。在资本市场，应以企业为本，尤应以事关人民财产性收入增长的中小企业、及其尚未改善的资本资金需求为本，因为其背后实质是人的发展需求。科学发展，方法是统筹兼顾。不仅要继续优化主板市场，要探索衍生品等高端市场，更要统筹建设地方性、区域性OTC市场，去拓宽、增厚底层资本市场的基础、深度和强度，完善市场的整体布局。这就需要资本市场相关的政府、企业、投资人、中介者和学者等各方，共同来一个工作“重心下移”运动：视角下移、资源下移、管理下移、服务下移、市场建设重点下移，放手让有条件的地区发展区域性柜台市场，为上层的“三板市场”、“创业板”市场以至主板、衍生品市场，构筑雄厚深广的底座，在此基础上构筑强固的金字塔式多层次资本市场大厦。此乃市场之福、民众之福、企业之福，大家有利，何乐而不为呢？！