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◎郑 韶
上海市体制改革研究所副所长 研究员
不把基础性低层市场的培育建设放在现阶段优先重要位置上的思路,阻碍了市场结构优化和多层化市场建设的进展,对现行基础市场的薄弱和主板市场的畸形坐大和风险累积负有责任。
自然万物中,何种形态最稳固?曰大山。人工世界中,何种结构能历千年沧桑而岿然不动?曰金字塔。两者出自不同造化而都能屹立不倒,无他,缘于其拥有共同的下宽厚而上尖窄的稳定性结构。聪明的人类向自然、向历史学习,与时俱进创造优化社会架构。如教育体系:由小学、中学、大学依次升级直至研究生院,个人知识循阶而垒升,而机构与人数的量则由多而渐少,俨然一个制度金字塔。
由此联想到经济结构如资本市场的历史演进轨迹:举凡欧美的先发市场,无一不是由量少到量多,由分散而集中、由低级到高级、由地方而区域而全国直至全球形成市场网络。在美国,有OTCBB等区域性、低层证券市场,有OTC市场的集合体如NASDQ,还有全国性主板市场如NYSE、AMEX。在日本,同样存在作为主板市场、二板市场基础与预备队的东京、大阪、名古屋等多个区域性OTC市场,其总市值已与东证所二板市场相当。
从以上种种视角审视中国资本市场,问题或特色立现:沪、深两交易所市场的上市公司市值已与全国GDP相当,年交易量可达数十万亿之巨,但市场大结构仅此一层。其余如深圳中小板和代办转让系统,其当量和影响力,与主板市场相比,只是大象巨大身躯后面一条渺小的尾巴,两者根本不成比例。政府看到了这种畸形市场结构的不合理性,数年前就提出了建设多层次资本市场的目标和任务。目前的动作取向已很明确:以主板市场为中坚向上下两端延伸:向下,推进建设中小板或创业板,做大代办转让系统,培厚市场底部基础;向上,酝酿推出衍生品市场如股指期货等高端市场。这一发展的思路和趋势显然富有中国特色:先由政府渐次增选公司上市作为支柱,撑起一个主板平台;待其“成熟”、“完善”,然后向上向下延伸扩建相关层次市场,争取完善结构,逐步建设立足于中国市场经济基础上的一座多层次资本市场大厦。
在实体建筑界,这可能是一种高楼施工法的创新之举。但是,市场发展应当而且必须要以市场规律、市场机制为基础、为轴心、为准则。由此观之,上述的思路或过程便显露出了若干问题:
其一,资源配置过度向主板集中。政府的政策资源、管理资源、财力资源、优质公司资源乃至社会服务资源,均以主板市场的需求为中心集中配置而少及、乃至不及其余。上之所好,下必从之。国内外的市场资源均以政府导向为取向,日夜无休,蜂拥而至,快速推高了主板的股价、股指和市盈率,市场的规模和泡沫化程度急剧扩大,达到了令专家和政府不安的程度。
其二,向上发展构想脱离现实市场基础。中国的金融市场结构未齐备,资本市场层次单一,金融产品品种稀少,尚未形成金融衍生品市场赖以生长的结构基础和需求规模。先推一个股指期货尚属勉强——如要对冲做多才能赚钱的单边效应,还不如先推融资融券机制应更有实效。更有性急之举,在衍生产品一个都没有“衍生”之际,就先建起金融衍生品的市场或交易所,这种脱离中国国情、没有市场基础的空中楼阁所以能在中国早产,想来无非是金融国帑太多,金融玩家太能惑人的缘故罢!但愿它不会沦为金融贵族的投机玩具,枉费了不明就里的百姓贡献的税金,辜负了不谙此行的官员的殷望!
其三,向下培育低层市场基础的认识、举措失当。首先是认识偏向。主事者重大轻小、迷高轻低。不以满足广大中小企业的融资需求为本,不把基础性低层市场的培育建设放在现阶段优先重要位置上。从而主事者应对市场结构的优化和多层化未有进展,对现行基础市场的薄弱和主板市场的畸形坐大和风险累积负有责任。其次是路径失当。一说构建中小板或三板或柜台市场,就一定要做成全国统一大市场而不问可行与否。不论是中央部门,或地方政府有志于争此“板”主者,都陷入这种路径迷思,忘记了中国之大差异之巨,立刻一统天下何等繁难;没想到中小企业既缺钱又缺能力又不尽规范,无力担当在全国市场范围内及时、准确、经常披露信息的成本和责任。一旦买家因信息不对称而上当受损,谁负责?而要加强规范管理,中小企业和交易平台有能力承担相关成本吗?其三是管理失当,管控集权过度。自己管不了那么多难事,又预设门槛,绝对排斥其他主体参与分任发展之责,在地方性、区域性基层市场的发展路径上尤其突出。这对市场不公,对地方不公,对尚无条件进入主板、二板而急需直接融资的广大中小企业不公。
科学发展,以人为本。在资本市场,应以企业为本,尤应以事关人民财产性收入增长的中小企业、及其尚未改善的资本资金需求为本,因为其背后实质是人的发展需求。科学发展,方法是统筹兼顾。不仅要继续优化主板市场,要探索衍生品等高端市场,更要统筹建设地方性、区域性OTC市场,去拓宽、增厚底层资本市场的基础、深度和强度,完善市场的整体布局。这就需要资本市场相关的政府、企业、投资人、中介者和学者等各方,共同来一个工作“重心下移”运动:视角下移、资源下移、管理下移、服务下移、市场建设重点下移,放手让有条件的地区发展区域性柜台市场,为上层的“三板市场”、“创业板”市场以至主板、衍生品市场,构筑雄厚深广的底座,在此基础上构筑强固的金字塔式多层次资本市场大厦。此乃市场之福、民众之福、企业之福,大家有利,何乐而不为呢?!