●虽然中长期的影响还要看市场各方的博弈，但新政对市场的短期冲击几乎是确定的。从过去几年的经验看，对重大政策的消化，一般需要半年以上的时间。楼市在明年上半年复苏的可能性不大。

　　●对开发商而言，最大的压力来自资金的压力，尤其是那些前期对市场和政策产生错判的开发商。

　　⊙光大证券 赵强 华光磊 翁非玉

　　12月12日，人民银行和银监会网站公布了《关于加强商业性房地产信贷管理的补充通知》。文件对“第二套住房”做了明确的定义（或者说重新定义）。从文件颁布的时间来看，与中央经济工作会议的闭幕日期正好吻合。显然，将其理解成对中央最新精神的贯彻是有理由的。

　　从文件的内容来看，提高“非自住性需求”的信贷条件和成本的意图非常明显。从补充通知的规定来看，监管当局首先对原先存在歧义的以“户”还是“个人”的问题做了明确，不仅强调了“家庭”概念，而且还进行了说明；其次，对第二套住房的定义方面，以“第二次贷款”替代了原先的“第二套住房”，显示了政策从紧的导向；最后，政策对那些人均居住面积低于当地平均水平的第二次购房人持呵护的态度，仍可享受第一套的待遇。

　　新政策是否具备操作性？

　　对于新的政策，市场提出的第一个问题是：新政策是否有操作性，是否仍会出现“上有政策、下有对策”的情况？政策能否有效执行的关键在于两个方面：

　　第一、 各家商业银行能否互相协调。根据了解，在“第二套房”政策出台之后，有些贷款人在另一家银行（区别于第一次贷款的银行）申请第二笔贷款，居然还能行得通。可见，商业银行之间并无统一的征信系统。但是，公积金的系统在当地是统一的。由于新规定将公积金贷款也纳入了规定的范围，因此，未来商业银行将利用公积金系统作为其征信的系统。因此，银行对同城的第二次贷款是有办法掌控的，但对于异地异行的第二套贷款仍有漏洞可钻。

　　第二、 对于人均居住面积的认定。虽然，新的规定提出“借款人应当提供当地房地产管理部门依据房屋登记信息系统出具的家庭住房总面积查询结果”。但是，实际上这一条的掌握仍有弹性。比较明显的规避手法是造成“四世同堂”的假象，摊低人均居住面积。其次，对于人口流动性比较高的家庭，实际居住的人口比户籍登记的要少很多。第三、很多家庭买房之后，并未及时迁户口，也会造成漏洞。总之，这一条规定的可解释空间仍较大。

　　第三、 执行必然从严。虽然，新政策可解释的空间仍然存在，但在当前“政治立场压倒经济利益”的背景下，预计商业银行一定会从严执行。在没有新的解释和具体规定之前，推迟信贷申请的审核是必然的选择，这反而会加剧短期的负面影响。

　　对房地产市场影响有多大？

　　市场关心的第二个问题恐怕就是：新政策对房地产市场的影响有多大？凭借一些众所周知的事实，可以做出以下的推论：

　　第一、 从1998年下半年推行住房制度改革以来，已经经历了将近十个年头了。根据国外的经验来看，平均的换房周期在6至7年。因此，第二次购房应该是一个比较普遍的情况。

　　第二、 各地房地产市场的成熟度不同，第二次购房的比重也不一样。基本判断是：一线城市的第二次购房比重大于二、三线城市；南方和沿海城市的第二次购房比重大于北方和中西部地区。值得注意的是，广东、福建等地的住宅市场化进行得较早，如果区分第二次贷款不考虑时间的话，将造成更大范围的“误杀”，这也是新政策欠完善的地方。

　　第三、 延迟市场的复苏。中长期的影响还要看市场各方的博弈，但对市场的短期负面冲击几乎是确定的。首先，商业银行对按揭信贷申请的审核将更严、流程也将放慢；其次，购房者的观望心态将更浓；最后，开发商对未来的看法也将更加迷茫。有些开发商可能迫于资金压力，选择降价求售。总之，预期市场的回暖将被迫延迟。从过去几年的实际情况看，对重大政策的消化，一般需要半年以上的时间。换言之，楼市在明年上半年复苏的可能性进一步降低。

　　对开发商的影响怎么样？

　　对开发商而言，最大的压力来自资金的压力，尤其是那些前期对市场和政策产生错判的开发商。另一方面，据了解，无论是股权融资还是发行债券，房地产上市公司涉及现金融资的审批实际上差不多已经暂停了。因此，对于本来对股权融资有所预期的公司而言，无疑面临双重的打击。

　　在销售放慢、前景不明的情况下，上市公司的业绩释放必然有所顾虑，推迟已售项目的结算进度也是可以理解的。这对投资者而言也不是什么好消息，尤其是资产重组和资产注入型的公司所受影响更大。

　　当然，政策对于不同类型的开发商的影响是不同的。建议投资者从以下几方面来进行筛选：

　　第一、 对市场的判断。今年以来，开发商对市场的判断出现了明显的分歧，这必将影响到其买地和售楼的决策。

　　第二、 公司的财务状况。除了截止三季度的财务指标可供参考以外，三季度末到目前为止的拿地和融资情况也很关键。从这个角度看，金融街、亿城股份、新湖中宝处于比较有利的位置。

　　第三、 业务组合。纯住宅公司受政策影响显然更大。相反，收租型和综合型公司所受影响相对较小，

　　第四、 区域覆盖和产品定位。二三线城市的首次购房比例较高，相对有利。其次，从产品结构来看，新定义对改善型需求的影响最大。不可否认的是，随着房价的上涨，改善型需求已是市场的主力消费群之一。因此，可以想象，这个规定对中高档、大户型住宅需求的影响较大；对于首次购房的群体而言，虽然需求主要集中在“小户型、低总价”的产品上，但随着90/70政策的逐步落实，供应量也会增加，所以也不能盲目乐观。对于别墅、豪宅等细分市场，冲击反而是有限的，因为其对应的客户群对贷款的依赖并不大。

　　会有哪些意想不到的后果？

　　这次新政策对抑制房价会起到短期的作用，但未必能改变房地产市场存在的供求矛盾。无论是提高利率还是增加税收，最终都可能增加购房者的负担，而得益的只能是银行和政府。

　　另一方面，预计新政策将带来一些意想不到的结果。首先，民间借贷和地下的融资渠道可能因此而盛行。新的第二套房的政策最大的问题在于利率而非首付。如果严格执行，第二套的利率将高达8.61%，与原先下浮15%的6.66%的实际水平相比，大约高出了30%。显然，这种利率的规定是带有惩罚性的。问题在于，如果从风险溢价的角度来看，第二套房的违约风险显然比第一套要低的多。本来，中国的按揭贷款利率由于没有市场化，而高于应有的水平。这样一来，无疑将助长地下钱庄的兴旺。

　　其次，可能加速外资的流入。以香港为例，目前的按揭利率仅为4.5%左右，差不多比内地低了一半。从利差的角度，香港的按揭利率与存款的利差只有2%，而内地第二次贷款的利差已高达5%！在人民币升值预期之下，境外的贷款资金势必流入。

　　最后，新政策还会导致一些新的社会现象发生。能够想到的就是“假离婚”和“未婚同居”现象的情况可能增多。听上去，这有点危言耸听，但实际上在一些城市已经发生了夫妻为了获得更多拆迁补偿而假离婚的案例。