《经理人》商学院院长

　　美国次级债危机风狂雨骤，老牌投行频频遭遇滑铁卢。缺了双腿的狮子，一下子成了环伺狼群眼中的猎物。为摆脱困境，他们纷纷寻找自己理想中的白衣骑士。

　　2007年10月22日，美国第五大投行贝尔斯登率先在中国找到了中信证券这个亚洲最大券商。此后，花旗集团获得阿布扎比投资局75亿美元的注资，摩根士丹利宣布，在其创记录的94亿美元资产冲减后，中国投资有限责任公司向其投资50亿美元，美林则与新加坡淡马锡控股谈判，可能向前者注资至多50亿美元。在所有这些交易中，大多数投行选择主权财富基金作为白衣骑士，因为它们不参与公司运营和监管，只为获得稳定高回报。而贝尔斯登跟中信证券则是两个大投行之间的联姻，意味深远。

　　在中信证券与贝尔斯登达成战略合作方案中，中信证券将从贝尔斯登手中收购10亿美元40年期可转换优先证券，在经过完全稀释的基础上，这部分证券可转换成贝尔斯登6%的股权，并可增持至9.9%;贝尔斯登出资10亿美元购入一笔6年期的可转换债券，以及一个五年期权，摊薄之后将持有中信证券2%。双方约定在香港成立合资公司，双方将整合各自在亚洲（非中国大陆）的业务投入合资公司，并各占合资公司50%股份。贝尔斯登将把日本、新加坡、香港的业务整合装入香港合资公司，而中信证券则将增资扩股后的中信香港装入合资公司。眼下业界关注的焦点是，贝尔斯登在这家股权平分的合资公司里，会否真正拿出亚洲业务来合作？

　　美国金融界似乎并不看好贝尔斯登与中信证券在香港的合资公司，因为之前大摩、高盛曾分别称将把亚洲业务装入中金公司，但却均未实施。而摩根士丹利(Morgan Stanley)已在计划出售中金公司(CICC)34.3℅权益。两个已经牵手13年的默契伙伴，似乎要在2008年走到“姻缘”尽头。西方评论家说贝尔斯登是临时抱佛脚，只求摆脱眼前危机。我却以为，中信证券与贝尔斯登的结盟，并非权宜之计。

　　贝尔斯登与中信证券的谈判，其实在次贷危机爆发之前就开始了，当时贝尔斯登的股价还高高坚挺在160美元左右，而中信证券当时的股价仅为15元人民币，至达成交易协议时则分别为116美元和110元，截至2008年1月4日，则价格分别落至78.87美元和88.50元。

　　再往早点说，当贝尔斯登的强势老板吉米·凯恩1992年任命时年29岁的唐伟出任贝尔斯登亚洲公司董事长时，就已经开始布局了。唐伟是推动这宗交易的关键人物。是他一路从建设银行到中信集团追踪常振明，最后终于说动了中信卸任董事长王军。跟中信证券董事长王东明的交流，则更投缘：两人都对野村证券20年前错失良机，没能成为全球性大企业的前车之鉴，感慨颇深。

　　一如其他美国大投行，此前贝尔斯登一贯专注于在中国建立人脉自主发展，有时也跟中国产业资本合作，或者跟看好的团队合作，但却还没有跟中国同行各50%的合作。这次在香港跟中信证券绑在一起，或许标志着贝尔斯登改变了以往直捣黄龙的直接战略，而采取了跟当地投行建立稳固伙伴关系的间接路线战略。《间接路线战略》是被誉为“20世纪最富有创造性和影响力的战略家之一”的英国军事战略家利德尔·哈特的代表作。哈特通过梳理2500年的战争史发现：大凡历史上具有决定性意义的战役，间接路线是最合理和最有效的战略形式。

　　双方合并遇到的难题不少。首先看吉米·凯恩对中国的战略是否像他自己说得那样是长期而坚定的。凯恩是否会在与中信的联姻中兑现承诺，把贝尔斯登的亚洲业务注入香港合资公司，是这宗交易成功与否的最大变数。

　　贝尔斯登的海外业务占业务总量的20%，亚洲的非中国大陆业务不多。贝尔斯登亚洲雇员在500人以上，中信香港则有200多人，现在有国内投行从业经验的人正相继报名投效，对薪酬的预期是个决定因素。而王东明和唐伟看重野村证券经验，亚洲其他国家的本土化人才更受他们青睐。

　　切入任何一个资本市场，都需要不带成见地一刻接一刻地感知和行事，这恐怕是的吉米·凯恩下决心与中国投行组成联合体原因。各自政府相关部门的审批要到2月才能见分晓。双方董事会和经营团队，是否能够摒弃先前成功运作的成见，一刻接一刻地把握活生生的本真，尤为关键。

　　不过，依我看，这宗有着重大标本意义的交易成功与否，真正考验功力的，还是双方文化的融合。这是最大的难题。1979年，年轻的霍康到北京大学攻读硕士学位。此后，为瑞士信贷第一波士顿建立中国投资银行团队，后又受摩根士丹利委派出任中国国际金融公司董事总经理和COO，亲历了中国的改革开放和股份制改造，并参与了一系列重大股本及债券交易。他本以为已深刻地了解中国国有企业内部的情况，然而到中金之后才意识到，“还远没有真正了解中国公司的文化到底是怎么回事。”

　　霍康的经历和体会很有意义。企业文化是一群人基本价值观的交融。企业合并落空或失利的主要原因是没有正视两种文化交融中存在的困难。同财务尽职调查同样重要的是企业文化尽职调查。在整合前，发现双方的重要差异和共同性，对此作认真分析，看哪些是该妥协的，哪些是该坚持的，以期使非生产性冲突可能性降低。只是两大投行习惯于为他人做财务顾问，却不见得精通文化尽职调查和文化整合。