⊙缪建民
去年底，中央经济工作会议针对宏观经济中的突出矛盾，提出了要把“防止经济由偏快转为过热，防止价格由结构性上涨演变为全面通胀”作为宏观调控的首要任务，并明确要采取从紧的货币政策和稳健的财政政策。按照这一政策基调，中央银行加大了货币政策从紧的力度，连续两次较大幅度提高存款准备金率，放宽了人民币汇率波动的幅度，加快了人民币升值的步伐，同时加强了对信贷的窗口指导。
但中央经济工作会议以来，国内外经济形势发生了较大的变化。
首先是外围经济迅速放缓。以美国为主的西方经济因受美国次贷危机的影响增长明显放缓，美国第四季度经济增长率从第三季度的4.1％，降至0.6％，今年1月份的经济增长率可能下降到0.5％，经济学家普遍认为美国经济面临衰退的风险。为此美国联邦储备银行迅速采取行动，除向市场临时注资外，在1月22日和1月30日不到10天时间内减息1.25厘，将联邦基金利率降至3厘，并暗示还将进一步减息。市场普遍预期联邦基金利率会降低，芝加哥期货交易所（CBOT）的利率期货盘显示，联储在3月18日例行会议降息50个基点的机率达68％。同时美国总统布什在国会支持下，于2月13日签署了旨在帮助美国经济避免陷入衰退的一揽子经济刺激法案。根据该法案，从5月份起将有超过1.3亿美国人可从政府获得退税，个人最多可获得600美元的一次性退税。这些货币政策和财政政策暂时稳定了市场，但美国信贷紧缩的状况并没有从根本上改变，美国的住宅市场也尚未稳定，除按揭信贷外，消费信贷市场也出现了新的风险，消费者信心开始滑落，经济下滑的风险仍然存在，而通胀则在上升中。除美国以外的西方其它经济体也面临类似的风险。正是在这样的背景下，2月9日结束的七国财长会议声明以少见的直白语言明确警告道，“全球经济仍会进一步滑落，市场将持续动荡”。
其次，国内经济遭到了南方部分省区大面积极端天气灾害的冲击。这次南方部分省区的特大暴风雪和冰冻灾害，不仅严重影响了人民群众的生活、造成了巨大的经济损失，而且由于交通运输的临时中断，部分物资供应短缺，在短期内较大地冲击了物价走势，提高了消费者的通胀预期。随着外围经济放缓，人民币升值加快，部分行业的出口受到了较大压力。国内资本市场则一改以往封闭型市场的特点，显示了与国际资本市场同步调整的趋势。
第三，国际原材料及大宗商品价格不断攀升，全球的通胀形势在进一步恶化。由于原材料及农产品的供应持续紧张及热钱的涌入，导致大宗商品价格不断上涨，追踪一篮子商品价格趋势的CRB商品指数不断创新高。铜的库存降到了近期的最低水平，而价格则升至去年10月以来的新高。小麦因受恶劣天气影响，库存已降至60年来的新低，价格则创了历史新高，连带其它农产品包括玉米、大豆价格亦已上升至历史新高。石油价格则继续在高位运行。国际原材料及大宗商品价格的上涨在我国也得到了反映。另外，在国内，随着新劳动法的实施、劳动力成本的上升、环保要求的提高，国内生产要素价格上升的压力在不断积累，而能源及部分原材料价格尚未理顺，成本推动型的通胀压力不断加大。尽管政府暂停了部分能源、原材料价格改革的方案，采取了临时价格干预政策，但由于国际因素的影响及国内突发事件的冲击，通胀预期加大，通胀率再创新高已无悬念。目前看来，通胀率在整个上半年都将居高不下，甚至在下半年也难以大幅回落，通胀甚至有可能成为一种中长期的趋势。
令人忧虑的是在通胀压力不断加大的情况下，1月份货币供应量与本外币贷款余额都出现了大幅反弹。1月末广义货币供应量（M2）余额达41.78万亿元，同比增长18.94％，增幅比上年末提高2.2个百分点。金融机构本外币各项贷款余额达28.67万亿元，同比增长17.53％，其中人民币各项贷款余额26.97万亿元，同比增长16.74％。当月新增人民币贷款8036亿元，同比多增2373亿元。货币供应量的增加和信贷的膨胀对通胀的中长期影响是不言而喻的。
1月份的货币供应和信贷膨胀状况反映了几个事实：
一、尽管采取了从紧的货币政策，但流动性充裕的状况并没有改变；二、上市后的商业银行存在强烈的放款冲动；三、由于中长期贷款明显增加（1月份增加864亿元），固定资产投资不降反升。
随着南方灾区的灾后重建、地方政府换届后对固定资产投资的迫切需求、商业银行持续的放款冲动、对外围经济放缓负面影响的忧虑加深，导致国内在不同层面上出现了要求放松货币政策特别是信贷的呼声。这实际上要求我们在保增长与扼通胀之间作出政策优先次序的重新选择。
由于中国经济的对外依存度比较高，外围经济放缓在一定程度上缓解了中国经济过热的压力，甚至由于外围需求的减弱，部分行业的出口受压，中国的经济增长会受到不同程度的影响。从美国目前的失业率、消费者信心指数指标看，美国经济是否会陷入衰退目前尚不能下结论。美联储前主席格林斯潘认为美国经济陷入衰退的机会是50％。多数分析家的看法是美国经济即使出现衰退也仅局限于一至两个季度，悲观的看法认为衰退将只持续十个月。美联储主席伯南克在就任美联储之前曾对上世纪三十年代的大危机及通货紧缩机理作过深入的研究。1996年他与纽约大学教授Mark Gertler共同发表的金融加速因子（FINCIAL ACCELERATOR）理论就是基于信息不对称假设，将金融市场通过信贷、投资影响到宏观经济的过程，比作在真实经济中“安装”了“加速器”，经济系统中的噪音经过该加速器后会被放大，使得繁荣的经济更加繁荣，萧条的经济更加萧条。他甚至认为面对信贷紧缩，最简单的办法就是乘直升机向下抛美元。美联储现在不顾通胀压力连续大幅减息的做法正是伯南克形容的乘直升机抛美元的现实版本。在美联储不断催生信贷膨胀政策作用下，目前信贷紧缩的状况相信会逐步缓解，经济就有可能避免陷入严重的衰退。美国财政部的官方观点是美国经济将在2008年恢复增长。美国中长期国债收益率在联储大幅降息预期下仍然缓慢上升，利率期限结构陡峭程度加大，表明投资者对美国经济的中长期前景信心在增强。
不管美国经济是否会陷入衰退，很有可能其经济不景气将仅局限于2008年。它对中国经济会带来一定的负面影响，但不会过于严重。因此，中国经济增长的前景不会受到外围因素的颠覆性影响。而中国经济增长的内在动力仍是强劲的，固定资产投资的意愿仍是强烈的，即使国内外因素影响经济增长率放缓至10％左右或略低，也是中国当前就业形势能够承受的。而这样的调整，正可以减轻煤、电、油、运和环保的压力，可以防止经济过热，符合中央经济工作会议的要求。
面对美元的持续贬值、美元资产价格的大幅下跌、美国经济的不景气，我们不能自乱阵脚，我们如果能够吸取其中的教训并正确应对，对于我国经济长期的可持续发展、金融市场的健康成长将十分有利，并有可能在国际金融格局的重整中争取主动。索罗斯在去年11月6日出席纽约大学的一个讲座时就说，“中国目前正处于极好的转型期，中国将成为经济上的绝对赢家，但在十年内中国很有可能经历一次金融危机。”索罗斯的观点是否正确需要时间的检验，但我们确实应在当前复杂的国内外经济形势面前保持冷静、清醒的头脑，抓住目前的机遇，加快结构调整、经济转型，继续坚定不移地扼制通货膨胀。不能因短期的压力影响到中长期的政策基调，更不能为了迁就局部利益的压力，放松对通货膨胀的治理。
美国目前大幅度放松货币政策，在预防经济衰退的同时，显然已埋下了通胀的隐患。因通胀的本质是货币供应量过大，所以弗里德曼才会认为通货膨胀是印刷行业的问题。美国目前也已出现负利率，可以预期在宽松的货币政策下，美国的通胀将抬头（2007年美国的CPI已达4.1％），下一轮的资产泡沫迟早会重现。若美国的经济恢复增长、通胀明显上升，中国治理通胀的难度必将增加。一旦中国的通胀形势持续恶化，索罗斯所说的金融危机就并非完全是危言耸听。
因此，面对经济发展过程中的阶段性、结构性矛盾及突发事件的冲击，我们应更多地关注政策执行过程中的分类指导，注重发挥财政政策在结构调整中的作用，加快社会政策（如推广低保、廉租房政策，推广新型合作医疗，推进免费义务教育）的实施，以确保经济在一定水平上的可持续发展，并促进社会和谐，但用于控制总需求的治理通胀的中长期货币政策不应出现方向上的摇摆。因货币政策摇摆而使调控效果事倍功半的教训是深刻的。萨缪尔逊曾说过，“我们有，并只有一个现存的例子，就是历史”，通胀压力当前，我们必须从历史中吸取教训，坚定不移地把治理通胀作为政策目标的优先考虑。否则，国内的经济、社会及金融市场均承受不起恶性通货膨胀之重。
（作者系中国人寿资产管理公司董事长）