目标价11.62港元

　　玖龙纸业2008会计年度上半年业绩令人失望。营业额虽同比增长44%，但纯利仅升11%至10.6亿人民币。

　　原材料特别是发纸涨价，压低公司营业能力。上半年毛利为15.8亿人民币，毛利率较上年同期下跌2.4个百分点至23.6%。管理层表示，由今年开始，产品平均售价的升速已超越废纸的上涨速度。公司相信废纸价格将随美国经济滑坡而回落，但公司的销售并不会受到严重影响，因此行业最坏的时刻应已过去。

　　玖龙将继续扩充纸张产品的产能，现时的产能为535万吨，但至2008及2009会计年度末预期将分别增至775万吨及935万吨。为了丰富产品组合及改善盈利能力，公司将于未来几年推出一些新产品。低克重高强瓦楞芯纸将在今年6月前推出，而液体包装纸将在2010年前推出。我们相信开发高增值产品应可防止公司盈利能力进一步倒退。

　　受庞大资本开支及经营环境较预期为差影响，截至2008会计年度上半年末公司负债比率达65.5%，突破不高于60%的长远目标水平。未来几年的资本开支需求依然高企，管理层预计2008至2010年会计年度的负债比率约为61%-66%。

　　推售新产品及扩充产能应可巩固玖龙在行业的领导地位，但成本压力依然令人担忧。废纸价格的短期走势依然不明朗。我们将该股目标价调低至11.62港元，相当于2008年20.8倍预计市盈率。玖龙公布中期业绩后，股价已大幅调整，维持买入评级。（大福证券）