⊙褚洪波
经济学家和金融证券专家吴晓求先生最近在接受媒体采访时指出：“在成熟市场，对股票价格下跌是非常担忧的……而我们有时候反而相反，下跌了倒是很高兴，觉得终于安全了，上涨了老是很担忧，这都是对资本市场不理解的一个体现。”
恐怕许多人对吴晓求先生的这个说法都有同感。一些人对股市的担忧，主要体现在两个方面：
一是担忧股市上涨累积泡沫。许多人根据市盈率来判断中国股市是否存在泡沫，如果说这是衡量泡沫的最佳标尺的话，那么，泡沫的累积与上市公司本身的质量有着直接的关系。巴西股市在连续上涨16年、俄罗斯股市在连续上涨7年后，其市盈率依然低于中国股市，至少说明，我国上市公司的整体状况不如上述两国。换句话说，我们没有把最好的公司上市。当然，这与我国设立股市时赋予股市的支持国企改革功能有关。
二是担忧股市上涨加大通胀压力。关于这一点，目前存在着两种截然不同的观点。一种观点认为，股市上涨有利于减小通胀压力。其理论依据是：股市上涨吸收了多余的流动性，缓解了供求关系，有利于物价稳定。如果压制股市上涨，这部分资金就可能流进商品市场，从而推动物价上涨。另一种观点认为，股市上涨容易加大通胀压力。其理论依据是：股市上涨会导致投资者的财富增加，而消费是收入与财富的增函数，财富的增加会刺激消费。股市快捷的变现特点决定了虚拟财富随时可以变成真实财富。退一步说，即使投资者不变现，根据经济学原理，人们收入预期的提高也会促使消费支出的扩大，而消费的扩大就容易导致通胀压力加大。
笔者认为，这两种说法都有一定的片面性或局限性，因而，不能准确地表述股市与通胀之间的关系。股市上涨能够吸收多余的流动性不错，但股市上涨未必就能减小通胀压力。因为这个理论必须建立在货币供给总量不变这一前提基础之上，而在现实中，对经济有真正影响的不仅仅是传统意义上的货币供给，还包括这一货币供给在内的整个社会的流动性，这就引伸出货币的内生性概念，即股市上涨对购买力而言，相当于内生出一部分货币，而货币供应量的增加容易导致通胀压力加大。显然，股市上涨减小通胀压力的说法并不成立。
股市上涨所产生的赚钱效应，的确加大了人们的收入增加预期，容易刺激人们的消费欲望，但是，如果考虑到中国的特殊国情及许多具体情况，股市上涨对通胀的作用力可能没有那么明显和直接。
首先，股市属于虚拟经济，虚拟经济中的财富增长要经过变现程序才能最终转化为实际消费，而在股市上涨的过程中，由于人们可能放大上涨的预期，投资者未必愿意将股票抛出变现。这种情况在西方发达国家尤其明显，许多投资者长期持有股票，有的长达十几年乃至几十年，这种股票投资带有明显的储蓄性和预防性特点。价值投资理念虽然在我国目前并非主流，但此次股市大跌，许多在高位赚钱的投资者没有及时抛出股票套现却也是事实。
其次，导致我国物价上涨的因素属于结构性的，是以食品价格上涨为主导推动的，在食品类价格上涨中，猪肉、食用油的上涨幅度尤其大。但是，居民对食品类的消费并不会因为财富的增加而提高，比如，一个人即使从股市上获利百倍，赚取上亿元财富，他对猪肉的消费能力也肯定不会增加百倍。而我国食品之外的消费品价格涨幅不大，事实上，目前许多消费品尤其日用品是供大于求的，对这部分商品的消费不仅不会加大通胀压力，反而能起到非常积极的拉动内需的作用。因此，股市的赚钱效应对通胀的拉动作用有限。
而且，我国社会保障体系没有完全建立起来，人们在股市的投资与存款一样，很大程度上属于预防性投资，即其投资的目的是为了应对未来的确定性支出和不确定性支出，即使投资者因为股市的上涨赚了钱，他们也不会将钱立即花掉，而可能积蓄起来。换句话说，这种投资所带来的更多的是财产性收入的增加。
从股市的走势上来看，通胀与股市之间的重叠性也不是那么明显。比如，从1978年到1980年，美国经历了严重的通货膨胀，1979年3月，美国CPI达到10.24%，1980年3月，CPI涨幅达到惊人的14.61%，而其股市却累计上涨了25.1%。因此，我们可以说，通胀加大的时候，股市下跌的概率略高，而通胀压力减小的时候，股市上涨的概率略高，仅此而已。两者之间并不存在必然的联系。
我之所以在前面仔细分析这个问题，主要是为了下面的结论：既不要根据股市的涨跌单方面夸大它对通货膨胀的影响，也不要根据通胀数据人为扭曲股市自身的运行轨迹。股市的运行受到多种因素的影响，通胀最多只是影响它的因素之一，如果我们以通胀指标来作为调控股市的唯一参照，就可能把股市引向歧途。实际上，在股市的所有功能中，没有一项功能是作为抑制通胀的工具而存在的，如果因为人为强加上这个功能，反而容易损害股市基本功能的发挥。
中国经济要快速、持续发展，需要一个强大的资本市场作为后盾。我们必须走出吴晓求先生提到的那个误区，抛开指数本身、抛开通胀本身以平常心去看待股市，尊重股市自身的运行规律。如此，中国股市将能彻底摆脱“政策市”的名声，赢得广大投资者的信赖与支持。
（作者系中国管理科学经济学院副院长)