⊙闻岳春
综合经营（或混业经营）是国内金融业近年来的新趋势。目前证券公司在尝试的综合经营主要有三种形式：一是与银行、基金、信托、保险等金融机构签订协议开展业务合作；二是证券公司作为控股集团的子公司与集团内其他子公司展开更深层次合作。如中信集团、光大集团、平安集团等通过股权投资方式介入了证券、信托、基金、银行、保险等业务，在集团内部构筑了综合经营模式。在这种情形下，证券公司并没有直接从事综合经营，只是在母公司协调下与集团内其他机构发生更为紧密的业务联系，因而较第一种形式下的综合经营程度有所提高；三是以证券公司为主体控股其他金融机构，成为证券控股公司。除控股或相对控股一些证券公司、基金管理公司外，一些证券公司还控股了期货经纪公司、直接投资公司；或通过境外子公司设立期货、资产管理、财务子公司，实现了综合经营。
证券控股公司等金融控股公司存在的一个重要原因是协同效应，通过规模经济与范围经济提高经营的效率和资本的收益，然而，这也是一柄双刃剑。组织结构庞杂、业务多元、集团内部复杂的利益关系也给控股公司带来了特殊的风险。比如，包括集团内不同单位间的利益冲突风险、集团与委托人间的利益冲突与信誉风险等，比如不正当的内部交易与风险集中、道德风险与团队道德风险、资本不足风险和提高财务杠杆风险、组织结构的庞杂导致的风险认知不足、文化冲突风险等等，还有风险的传染。
因此，在规模日渐庞大、经营日益综合化的趋势下，建立健全证券控股公司风险的监控机制显得愈发重要、日益急迫。风险的监控是一个主动的过程，然而机构自主风险控制的有效性常常会被短期的利益以及代理人的利益所侵蚀，这就需要有来自机构外部的力量去加以约束，以保证风险控制措施的有效实施。笔者认为，应发挥金融机构自身风险控制的积极性和创造性，加上市场对机构的约束作用、政府及行业自律组织的引导和监管作用，共同建立健全一套有效针对证券控股公司的风险监控体系。
首先，要建立健全证券控股公司风险的自律控制机制，建立合理的组织结构。鉴于目前我国证券控股公司大多采取的是股权控制形式，在当前的法律环境和现实状况下，应该设立和完善法人防火墙，在证券控股公司集团内部组建独立的法人，保持各子公司在财务、法律上的相对独立性和经营自主性，实现法人分业、集团混业。这样，证券控股公司既可以获得综合经营带来的范围经济和效率的提高，又可以比较有效地防止不正当的内部交易及风险过度集中，尽可能地防止风险在集团内的传染。集团母公司还应建立健全集团风险管理委员会和隶属于集团董事会的内部审计委员会，在各子公司内部不同部门间、子公司之间设立信息、人事、资金、业务的防火墙，在证券子公司的研究部门和证券公司的自营部门、投资银行部门、基金公司之间设立信息防火墙，避免研究部门为了集团证券自营部门、投资银行部门等内部利益而向客户提供误导性的研究报告，而且，还应考虑为证券公司集合理财吸纳的资金、基金子公司发行基金份额筹集的资金、各子公司的自有资金设立专门账户、专项资金托管计划，实现资金的专项专用。还有，限制高级管理人员跨部门任职，避免由此造成的部门间信息无原则流动、部门之间决策的“过度协作”。
其次，要建立健全政府及行业自律组织的监督机制，完善金融生态环境和法律环境。可以通过合理安排合规经营、有一定发展前景的证券公司发行上市，积极稳妥地扩大证券公司的融资渠道。与此同时，要进一步完善对证券控股公司等金融集团内部交易披露要求和风险集中问题的立法，明确证券控股公司等金融控股公司的法律地位，明确监管主体，避免在控股公司层面上的监管缺位。当前证券公司主要通过建立跨行业子公司的方法尝试综合经营，现在看来，这样分业监管的框架基本上是有效的。一方面应确保金融监管当局和行业自律组织依法对证券、基金、期货等经营机构的有效分业监管，另一方面，应加强各分业监管部门（包括中国人民银行、证监会、银监会、保监会及其分支机构或派出机构，及各行业协会等）的监管信息交流，建立健全多层次、多形式的部门协调机制，推动机构型监管逐步向功能型监管转变，以确保监管能够迅速适应金融机构组织形式、经营业务的变化。
其三，建立健全市场机制的约束机制。最关键的是建立和完善信息披露机制，推动证券控股公司公开披露财务和业务等方面的信息；其次是发展资信评估公司，逐步建立权威的市场评级体系，发挥市场的选择作用，以市场的压力促使证券控股公司改善自身的组织、运营状况，减少利益冲突和信誉风险；还应发挥外部审计对风险控制的监督和建议作用。还有一条必不可少：完善证券控股公司及其子公司的市场退出机制，通过兼并、收购、重组，淘汰缺乏竞争力的证券控股公司及其子公司。市场的约束可以激励证券控股公司及其子公司既积极又稳健地经营，削弱其道德风险和团队道德风险。
（作者系浙商证券研究所高级经济学家）