二季度以来，由于通胀数字出现跳升，以及央行持续的宏观调控，年初以来多头的债券市场出现缓步下跌行情，例如3年期国债收益率由3.65%水平上升到3.80%以上。不过，今天我们注意力并不在债券，而在于作为衍生品的利率互换。

　　2007年11月以来，由于货币市场利率出现实质性下降，债券市场出现多头行情，利率互换固定端价格迅速走低，1年期7天回购互换价格由去年11月初的3.85%下滑至今年3月份的3.20%，4月份更进一步下滑至3.05%以内；其他期限7天回购互换也大致如此走势。去年末今年初利率互换价格波动的幅度，大大超过了债券价格波动幅度，例如1年期国债收益率同期只下滑了35基点，即便3年国债收益率同期也不过下滑了45基点。不过，利率互换价格波动剧烈也并不是笔者关注的问题，笔者关注的是一季度市场曾经产生的互换价格难以再次大幅上升的情绪。

　　回到当时的市场，尽管市场参与者普遍感觉互换价格下跌速度有些不可思议，但经过讨论，市场最终形成的共识是：存在就是合理的，由于货币市场利率在相对低位徘徊，并且少数相信其不合理的机构也吃了苦头，这个低迷的互换市场价格，应当就是合理的。于是，市场逐渐接受低迷且几乎没有波动的价格；于是，市场成交量逐渐下降。几年前曾流行于债券市场的观点——市场初级阶段，错的可能就会错下去的，也出现在不少机构的认识里。

　　但是，经过多年发展的国内固定收益市场，效率已经出现不小的提升，市场自发纠错功能也在不断增强。5月份以来，随着海外离岸市场的预期变化，伴随着快速上升的货币市场利率，国内利率互换市场出现了快速的调整行情，在6月份短短半个月内，1年期7天回购互换价格由3.20%飚升至3.80%以上，升幅之剧烈再次超过市场想象。

　　去年年底至今年年中利率互换的剧烈波动行情，再次向我们揭示了一个道理，中国的债券市场正在变得越来越有效，市场最终会回归于合理。