在目前的背景下，金融市场对宏观经济形势的预期，特别是国内经济形势的预期是否过于悲观呢？

　　目前对中国经济的普遍预期是硬着陆（或者说通货紧缩）是大概率事件，甚至是必然事件，这和2005年非常类似。所依据的原因大致有二：

　　第一，中国是外需主导的经济体，外部经济持续走弱必将大幅拉低中国的出口增速，并通过产业链对整体经济产生致命打击；

　　第二，内需方面，由于房地产行业调整刚刚开始，要消化前期积累的大量存货，未来一段时间房地产投资必然大幅降低。再考虑到房地产行业的巨大关联性，必将产生一连串的影响。外需不行，作为内需主要方面的房地产也不行，宏观经济将因此必然再次走进通货紧缩的困境。

　　我们认为经济必然走向通货紧缩的看法过于悲观，最根本的原因在于，中国经济对外依赖程度固然较大，但内需而不是外需才是中国经济的决定性因素。如1998年和2000年两次外部冲击把中国经济带入通货紧缩困境的最根本原因在于内需在之前相当长的时间内的持续疲弱，外部冲击只是推动因素而非决定因素。而导致内需持续疲弱的根本原因在于国内货币政策滞后性导致的实际利率持续偏高。也就是说，中国陷入长达五年之久的通货紧缩状态并非必然事件。

　　因此，中国经济未来走势的决定因素在于货币政策的应对。应对得当，有效刺激内需，化解信贷紧缩，则中国经济完全可以化解外部经济冲击的影响，成功实现软着陆，毕竟内需空间巨大；如果应对不当，则很有可能再次陷入通货紧缩局面。

　　由此，问题就归结为，当前中国的宏观政策已经有足够的前瞻性和有效性了吗？我们认为和10年前相比，目前货币政策的前瞻性和灵活性无疑有了很大程度的提高，否则我们也不会看到2002-2007年相对稳健的经济增长。但这种前瞻性和灵活性肯定还是不够的，如受制于汇率因素所导致偏松的货币政策在过去几年里刺激了房地产泡沫和股价泡沫。但就目前陆续出台的刺激经济增长的政策而言，我们认为其前瞻性的把握还是不错的，虽然力度尚嫌不足。与经济扩张阶段紧缩不足相对应，在经济下行阶段，宏观政策放松的时机和力度可能也会有偏差。但考虑到现在经济偏热的程度并不是非常严重，即使总需求在短期内出现明显萎缩，及时大幅度放松宏观政策，经济随后企稳将是大概率事件。也就是说，并不存在持续通货紧缩的必然性。

　　对全球金融市场而言，目前正发生着大萧条以来最严重的崩溃：资产价格大幅缩水、金融机构大量倒闭、市场流动性严重萎缩。金融动荡最初诚然是实体经济的反应（房地产市场下滑），但它本身的自我强化也正是影响实体经济的关键变量。各国当局能否有效应对？正也是未来经济增长的重要甚至是决定性因素。

　　基于贝南克对大萧条机制的深入理解，我们认为目前采取的应对政策总体上是有效的。除了大力支持银行系统外，特别需要指出的是，通过设立“特定目的投资机构（SPV）”，美联储将直接向非金融类企业放贷，这一措施可以绕过银行渠道，克服信贷紧缩的加剧，这是至关重要的一条。此外，我们也看到了本轮金融危机以来各国协调一致的行动，这对于稳定信心、阻止恐慌和争相挤兑，从而稳定金融市场非常关键。

　　（执笔：薛华、胡鲁滨）