⊙沈洪溥
中国金融机构海外并购机遇与挑战并举
首要的是，从宏观上来看，外汇储备需要通过海外投资并购实现更合理的配置。目前中国的国家外汇资产总量已近2万亿美元。但由于历史原因，外汇储备结构不尽合理，其中美国国债、机构债比重偏高，这对实现资产配置安全性、流动性和保值增值目标不利，有必要通过金融机构的海外并购“分流”并实现多元化。
从微观上来看，国内金融机构也需要海外并购来突破市场份额瓶颈。以银行业为例，中国国有银行的资产业务市场集中度合计已超过60%。其中，2007年工商银行的资产业务市场份额达16.5%，远超美国第一大银行美国银行同类数据的13.9%水平。反观世界排名前十位的跨国银行，海外平台利润已占它们总利润50%以上。如花旗集团，美国非本土的市场业务所占营收比例甚至接近50%。
除银行领域外，证券、资产管理等领域的优势机构也都面临发展瓶颈。海外金融并购是金融全球化的重要实现途径，能够帮助金融机构达到资产配置优化、业务优势和影响力提升等多重目的，有助于在业务规模扩大、宏观景气降低后平抑整体业绩波动。同时，国内金融机构开展海外并购，也是中国实业企业走向世界的必然要求--利用并购海外金融机构平台作为“桥头堡”，引导实体产业的国际投资，将是中国未来经济进一步发展后的必然选择。
在现实层面上，次贷危机在严重冲击欧美金融市场的同时，也使得中国外汇资产的安全性与流动性受到空前威胁。美国系列救市计划将可能在长期内严重损害中国外汇储备权益。当然，危机也形成上万亿美元的问题资产，造成了上千家机构资产充足率下降，又为低成本并购提供了机遇。
国内金融机构海外并购金融资产并非新事物。目前的中国金融机构海外并购多以商业银行、保险公司和主权基金作为主并购方：商业银行和保险公司围绕自身主业，重点并购国外银行等机构股权；主权基金并购对象类型更为广泛，既有私募基金股权，也有投资银行股权。
尽管上述机构短期的财务性收益并不理想，但必须看到，中国金融机构海外并购的实践确实有力促进了外汇储备的优化配置，推动了国内金融机构走向全球化，增强了金融创新和国际竞争能力，一定程度上实现了业务多元化，这些效果正是国内金融机构一直追求的并购目标。
如此，在肯定下阶段中国金融机构海外并购不应因噎废食的前提下，有必要充分汲取国际经验与教训。
金融机构海外并购四大国际经验启示
从金融并购的历史来看，海外金融并购出现过三次浪潮：20纪80年代的兴起阶段、90年代的深化阶段以及最近的次贷危机时期。不同期的海外金融并购的特点不同，效果也各异。
20世纪80年代到90年代初，世界范围内开始出现大规模海外金融并购活动。当时主要是日本金融机构并购美国资产，并购对象多为房地产实物和部分金融机构股权，并购交易方式主要是现金交易。大型案例中，除日本三菱日联银行收购加州联合银行相对成功外，多数并购活动均以主并购方亏损告终。
90年代是海外金融并购的活跃期，并购规模和数量均有较大增长。欧美金融机构取代日本成为海外并购最重要的主并购方，并购成功的案例不断涌现。交易结构更加复杂，换股、增资、购买定向可转换债券、受让期权和认股证等创新工具被引入；并购对象类型日益丰富，一般债权乃至不良金融资产都成为海外金融并购对象。如美国的孤星基金（Lone Star）就曾参与日本、韩国、印尼、马来西亚等国的公司和金融领域的不良金融资产重组、处置。
次贷危机爆发以来，金融海外并购再度活跃。尤其是日本金融机构借助高储蓄率、低利率等优势重新活跃，中国等外币资本相对丰富的新兴市场国家也开始在海外并购市场扮演重要角色。欧美问题金融机构和业务部门一时间成为海外金融并购的重点对象，但近期的海外金融股权并购的盈利效果暂不明显。
回顾金融海外并购历史，总结成功的经验和失败的教训，不难发现决定海外金融并购成败的四条关键因素。
第一是主并购国的宏观经济与金融环境。1980-1990年代日本金融机构海外并购失败的核心原因其实并非在于投资技术层面，而是日本的经济泡沫和监管放松扭曲了海外并购的投资收益与风险。广场协议前后，日本货币政策过于宽松，金融机构融资成本极低，间接催生投资冲动；日本政府放宽对金融机构资本金条件要求，甚至允许将银行账外资产的45％作为自有资本计算，直接导致机构海外过度扩张。而当日本国内的泡沫经济破灭后，股票投资亏损又使得日本银行达不到巴塞尔协议8％的自有资本要求，不得不大规模缩减贷款规模，被迫撤回海外投资，流动性较差的不动产投资因此才遭受较大损失。
第二是并购时机的选择。海外金融并购作为商业投资，其时机选择至关重要。经验表明，在金融低谷期并购成功机率更大。而在金融行业经营景气度高的时段，海外并购进入门槛高，资产的估值相对也较高。在金融周期的低谷阶段，由于流动性收缩产生外部资金流入需求，监管当局一般会放松海外投资限制，为海外并购提供便利。此外，金融周期低谷时期资产估值降低，原股东预期悲观，收购方能够有效地降低并购成本。如（美国美林集团在亚洲金融危机中对日本山一证券的收购，瑞士信贷利用网络泡沫破裂的机会对美国资产管理公司唐纳森·勒夫金·詹雷特公司的收购等都取得了成功。）亚洲金融危机期间，国际投资基金也曾参与日本、韩国、印尼、马来西亚等国的公司和金融领域的重组，年均投资回报率据信超过35%。
第三，主并购方的并购战略选择与并购实力。成功的海外并购战略大多选择与自身关联度较高的并购目标，并注意交易风险控制。围绕主业并购一方面可以巩固传统优势，提升全球竞争力；另一方面由于业务领域熟悉，更易于控制风险。而海外并购失败案例都与其缺少明确战略目标有直接联系，很多收购并不提升企业的核心竞争力。比如80年代日本并购失败重要原因之一就是主要选择美国房地产投资，没有与自身长远发展目标相协调。
第四，被并购方的反应。金融作为现代经济命脉，各国均对本国金融体系保持控制。海外并购会对被并购方金融命脉控制权产生威胁，容易引起所在国的抵触心理，增加交易成本和后期整合难度。（如日本三菱公司出售洛克菲勒中心物业前闲置率为26％，被美国洛克菲勒中心物业信托公司接手后，闲置率下降到不足1％，房租价格也翻了三番。由此来看，三菱并购洛克菲勒中心这类美国标志性建筑，导致民众抵触心理爆发，放大了整合难度。）
有关经验也可为中国开展海外金融并购带来几点启示：
第一，要重视国内外经济金融环境和金融周期的影响。一方面是要保持国内经济与金融环境的稳定，为金融海外并购创造良好的内部环境。特别要注意防止宏观经济大起大落，完善相应的金融监管，避免出现在泡沫膨胀时期金融机构过度海外投机和在泡沫破裂后过度从海外金融市场收缩。另一方面要重视对国际金融周期的利用。利用当前国际金融危机时期，海外并购的交易成本相对较低，适度开展海外金融并购。
第二，要关注国内金融机构海外并购整合能力。金融海外并购成败与否最终取决于国内金融机构自身的实力和并购整合的难度。因此，一方面要继续推动国内商业金融机构改革，增强市场竞争能力和创新能力，采用合适的金融工具和交易方式开展海外并购；另一方面，要重视有关股权投资的问题总结，特别是要重视有关海外金融机构中存在的内部人控制和道德风险问题。
第三，选择适合中国金融实力的海外并购战略。并购区位应优先选择对受危机冲击较深并具有发展潜力地区，并购重点对象为中国金融机构具有较强的并购实力的海外金融不良资产、银行金融机构等。
出台政策进一步支持中国金融机构海外并购
首先，面对当前金融动荡带来的机遇和国内金融机构海外并购日益活跃的现实，中国应汲取国际金融并购的经验和教训，尽快制定和实施国内金融机构海外并购的国家战略。战略内容宜涵盖战略目标、战略重点、实施方式和考核指标。
其次，建议政府部门考虑出台进一步支持国内金融机构海外并购的政策。通过出台相关规章和制度、简化相关审批手续、减免部分税费的方式，为金融机构的海外并购提供服务。通过多部门的政策支持、政务服务，帮助金融机构降低并购的交易成本和不确定性。
第三，由于中国实行分业经营、分业监管的金融管理体制，加之金融机构的海外并购动用的资金规模大，涉及国有资产、外汇兑换等多个部门，有必要完善针对海外并购的多部门监管和全程动态监管机制，确保国有资产利益。
第四，优化海外并购的有关环境。推动海外投资与并购立法，明确投资准入、并购形式、监督管理和收益分配等；发展国内资本市场，达到提升金融机构国际竞争力目的；通过对人力资源的培训和准入措施，为国内银行海外并购储备人才；重视培育更符合国家利益的本土化的中介服务体系，改变目前国内金融机构海外并购中介业务基本由外资机构控制的局面等。
目前，中国和美国、中国和世界的利益已经交相缠绕，既无法作壁上观，又无法通过止损方式快速做一了断。那么，我们就应考虑从实际出发，在明晰国家利益的前提下，穿透那些虚幻的民族和民粹情绪迷雾，通过借鉴经验、记取教训，在强化政策指导、规范机构行为前提下，以期全面实现金融机构海外并购的战略意图。
（作者系经济学博士，现供职于中国信达资产管理公司金融风险研究中心）