张大伟制图

　　⊙申万研究所 屈庆 张睿 张磊

　　央行大手笔降息后债市抛盘涌现，机构对后市的谨慎心态逐渐明显。对此，我们仍看好12月份债券市场，认为在充裕资金面的推动下，无论是短期利率还是长期利率都具有下降空间。

　　据大致测算，央行调低法定准备金率将释放出6800亿元左右资金量，而12月份公开市场到期资金量为1700亿元，同时12月份财政存款也将释放出至少7000亿元左右的资金量。如此，12月份银行体系新增资金量总和将达到1.5万亿元。面对如此巨大的资金量，商业银行或者存放于央行作为超额准备金，或者投放于债券和信贷市场，这会导致货币市场收益率出现大幅下降。

　　除了资金面支撑之外，以下几个方面也让我们依然对未来债券市场充满乐观。

　　首先，降息空间并没有因为央行的大幅降息而透支，未来一年我们仍估计有108bp的降息空间。其次，不管是从基本面还是从利率环境看，我们认为未来会持续比较长的一段时间的低利率环境，即使收益率不具有大幅下降的空间，但也并不意味着风险。第三，尽管目前我们还不能确定明年长债供给是否一定超市场预期，但就整体市场看，资金宽裕应该是确定的。换个角度，即使长债供给多，但相比之下，短期品种少了，机构也可能会被动地拉长久期。

　　目前7天回购利率越为2.1%，相对于其资金成本仍较高，而且目前央票二级市场利率又开始高于回购利率，也具有很大的下降空间。推动债市看涨的最重要的因素还在于资金面，当然，由于没有货币政策的配合以及机构获利了结的心态较浓，我们认为12月份收益率下降的空间也比较有限。

　　从相对价值来看，我们推荐交易所中短期国债和银行间长期国债。