市场研究总监 桂浩明

　　差不多两年半前，中国工商银行A股在境内上市，股价随即受到炒作，流通市值很快就超越美国的花旗银行，列世界银行股之首。此事在当时引起了不小的争议，一些人认为，无论从企业盈利能力还是从市场占有率来说，工商银行与花旗银行都有不短的差距，因此其市值超过花旗是不正常的，表明股价泡沫太大。果然，不久以后，随着工行股价的回落，花旗的市值再度执世界银行股的牛耳。于是，更多的人感叹：市场毕竟是公平的。

　　然而，曾几何时，当美国次贷危机袭来，并演变为世界性的金融“海啸”时，情况也就变了。那些曾经显赫一时的海外大行或者倒闭，或者被拆分，或者被收购，还能够剩下来的无不艰难度日。其股票市值，无疑是雪崩式地回落，普遍缩水在70%以上，有的甚至缩水超过90%。结果，到了去年年底，世界各大上市银行股一比，中国的工商银行、建设银行和中国银行，市值稳居前三甲，而美国的花旗银行则处于被重组的地位，市值已经落到了很后面。这样，不到两年时间，工行就从花旗手里，再度夺回了世界银行股市值第一的位置。由于现在工行的A股价格并不高，与H股也没有大的差距，市场普遍认为其估值是基本合理的，此刻市值对花旗的超越，就不是工行股价有泡沫，而是花旗自己出了问题。

　　其实这件事情是很简单的，不过是反映了在金融危机的大背景下，相关企业市值的此消彼长。但是，深入地想想，其中的道理又不是那么简单的。举个简单的例子，现在，还是有不少人以海外市场的波动状况作为投资境内股市的参照，在世界经济一体化的条件下，这当然也是无可非议的。但是如果把它无限制地放大，强化到一个内外市场将立竿见影式地高度联动时，实际上就陷入了绝对化。毕竟，现在境内外市场的环境是不完全一样的，尽管说中国经济也受到世界金融危机的冲击，但是在程度上要浅得多。特别是中国的银行体系，也是得益于前几年的政府注资及市场融资，加上严格的风险管理，还有人民币没有在资本项目下实现自由兑换等等，使得中国的银行体系在危机中保持了高度的稳定。而银行稳住了，就能够对实体经济的复苏作出贡献，成为中国经济尽快回归平稳上升轨道的重要推动力量。这样一来，也就会导致海内外资本市场环境形成差异，其走势自然也就不同了。而且，从现在的今天情况来看，这种差异与不同还是相当大的，并有继续扩大的趋势。显然，在这种情况下，只看到海内外市场联动的一面，而忽视其间存在的其他因素，就不能对股市走势作出准确的评判。另外，就具体的银行股的估值来说，如果不考虑工行与花旗等的不同情况，沿用同样的标准，那么同样也是无法对股票的价格作出客观评价的。

　　我们说，现在工行市值再度超越花旗，也可能只是一个阶段性的现象，但这个现象的存在显然又是合理的。人们有必要从中深入地研究内外市场的不同之处，同时从中寻找出目前中国股市能够领先于海外股市的内在逻辑。这样做的必要性在于，即正视世界金融危机对各国资本市场的影响，同时也客观认识到不同国家资本市场在危机中会有不同表现，特别是对中国的股市运行，有一个实事求是的判断，避免因为展开了国际化的视野而陷入误区。不管怎么说，作为投资者，对于中国的国情、对于中国资本市场的发展、对于中国股市的具体走势，有一个客观、独立、准确的判断，而非过多地着眼于海外市场的影响，是必要的。