据权威部门统计，随着股改限售股的不断解禁，在今年沪深股市流通股中，机构持有部分占比已超过了50%，长期以来股市流通股以个人投资者为主的局面，有了根本改变。于是就有分析推论，沪深股市已走向成熟。确实，机构投资者在股市流通股中持股过半，不是小事情，是股权分置改革深入的产物，对市场发展有一定意义。但是否就能够表明市场因此而成熟，恐怕还值得讨论。不然，很容易引发人们认识上的混乱。

　　历史上，由于长期实行股权分置，在两市的总股本中，以机构持有为主的非流通股占比超过三分之二，而流通股则以个人投资者为主。这种格局，对股市运行带来了不小影响。以往，个人投资者在流通股中比例太高，普遍被认为是市场短线操作盛行、股指波动激烈的重要原因。而因为在总股本中机构所持有的多数股票不能流通，也使得不同股东之间缺乏共同的利益基础，进而影响上市公司的治理，给市场的运行与发展带来了深层次的矛盾。所以也就需要股改，让非流通股成为流通股，使得机构投资者在市场上的占比因此而大大提高，以此完善流通股结构，完成了从以个人投资者为主向机构投资者为主的转变，为推动市场的良性发展打下坚实的基础。在这个意义上说，现在流通股中机构投资者的占比过半了，当然是市场的一大进步。

　　不过，这是否也就自然地表明市场成熟了呢？答案显然是否定的。海外市场，几乎都不存在股权分置问题，那里机构投资者也始终是市场的重要投资者，那么有没有理由说海外市场都很成熟呢？即便是那些被习惯上认为是比较成熟的欧美股市，那里的股东结构基本上都是以机构投资者为主的，但是从这次国际金融危机中所暴露的问题来看，这些市场的成熟度恐怕也要打上问号。而且，其中不轨行为最多，对市场造成很大破坏的，恰恰也就是那些超级机构——大投资银行。

　　说到底，之所以有人会把机构持股过半看成是市场成熟的标志，有一个潜在的分析逻辑，就是认为机构的投资行为要比个人理性，有了机构投资者，市场就能够最大限度地抑制投机，从而形成长期投资的理念。从最近海外市场的表现来看，这一点显然也站不住脚。再看沪深股市，实践显示，到目前并没有足够的证据表明机构的投资行为一定是会比个人更理性的。最近不断有上市公司限售股股东在所持股票解禁以后出现违规操作的报道，而一些操纵市场的行为中，也往往有机构的身影。怎么能贸然认定机构是股市中“天生”的好人呢？

　　当然，如果是专业的机构投资者（譬如证券投资基金等），他们的操作行为通常会比较稳健，理念也比较先进，这样的投资者多了，会对市场的成熟起到推动作用。但问题是，现在通过股改而成为流通股主要持有者的机构，很多并非专业投资者。一些作为当初的财务投资者，有的只是非常强烈的套现意图，也有一些作为控股股东，本身就无意让所持有的股票真正进入流通。这样的机构投资者多了，与市场是否成熟实在没有什么必然的联系。

　　在某种意义上，市场是否成熟，最重要的还是要看交易制度是否完善、行情运行是否稳健、股票的估值是否合理以及投资者利益是否得到充分的保护。至于说是以机构持股为主还是以个人持股为主，并不是一个关键因素。

　　还值得一提的是，随着股改限售股的大量解禁，沪深股市的结构正在发生深刻变化，但同时由于各种特殊因素的存在，限售股（特别是所谓的“大非”）的流通又是不充分的，有的上市公司控股股东出于多方面考虑，非但不减持股票，相反还增持。这在某种角度上来说当然是必要的，对市场也是有利的，但这也使得“一股独大”的局面变成了“一股更大”。在这种情况下，虽然这些上市公司实现了全流通，机构投资者自然也成为其流通股的最大股东，但这与通过二级市场买卖而形成的流通股股东，还是有一些区别的。在某种意义上可以说，他们还不是真正的流通股股东，其行为更多还带有非流通股股东的某些特征。在讨论市场结构变化的时候，我们不能无视这一基本事实。

　　（作者系申银万国证券首席分析师）