⊙赵庆明
一季度进出口顺差是623亿美元，外商直接投资是218亿美元，二者相加达到841亿美元，而一季度我国外汇储备仅增加77亿美元，于是就有人问余下的近800亿美元去了哪里呢？根据央行最新公布的外汇储备数据，今年前三个月新增分别为-325.74、-13.90和416.75亿美元，也就是说前两个月出了外汇储备的净减少。于是，热钱流出的议论之声再起。其实，自去年下半年就不断有热钱流出或不可解释的外汇资金流失等言论或议论。是不是真的像某些人所说的已经有大量热钱流出的问题呢？
首先，通过货币当局资产负债表来观察外汇占款的变化。外汇占款的变化表明的是央行在外汇市场上购买或抛出外汇而投入或回收的人民币资金。如果某个月外汇占款的增加额为负，说明央行在外汇市场上是净投入外汇；相反，如果增加额为正，则表明央行在外汇市场上是净购入外汇。根据中国人民银行网站公布的最新数据，今年一季度三个月，央行外汇占款余额继续增加，增加额分别为1160.69、1371.64和974.20亿元，根据当月人民币兑美元平均汇率计算，表示央行在今年1至3月分别购进外汇169.74、200.66和142.54亿美元。这也正好可以说明中国今年1、2月为何又分别增持美国国债122和46亿美元。
既然今年1、2月份央行外汇占款仍然是继续增加，那么就可以判定外汇储备余额的减少就不是由于央行在外汇市场上净投入外汇所致，而是其它因素造成的，那么这究竟有可能是由哪些因素造成的呢？一是可能部分外汇储备资金作为中央财政经营基金财务收入划拨到了财政部门。根据前不久财政部公布的《关于2008年中央和地方预算执行情况与2009年中央和地方预算草案的报告》，我们可以发现2008年中央政府性基金收入中中央财政外汇经营基金财务收入达684.91亿元，同时2009年中央政府性基金预算收入中中央财政外汇经营基金财务预算收入为682.83亿元。尽管没有资料表明央行外汇储备的经营收益如何使用，该报告也没有明确指出这部分收入从何而来，但是毫无疑问这部分收入以及预算收入应该是来自外汇储备的收益，分配收益则必然导致外汇储备余额减少（相对于不分配而言）。我们有理由推测中央政府会在岁末年初动用这部分收益。二是因汇率变动和资产价格重估而出现损益。我国的外汇储备资产并未完全是美元资产，这样就存在期末统计外汇储备余额时要将非美元资产折算为美元，从而遇到汇率折算所导致的损益。如果非美元货币贬值，那么这部分非美元资产折算为美元时就要遭受账面的损失。我国外汇储备中，美元资产大约在70%，非美元资产大约在30%，又考虑到我国外汇储备余额巨大，即使非美元货币对美元汇率仅贬值1%，那么折算后导致的账面损失就要高达58亿美元左右。除了汇率变动的影响，各投资资产自身的价格重估也会造成账面损益。我国外汇储备投资于发达国家的国债、市政债、一般债券等固定收益类资产，以及股票、金融衍生品等高风险资产，无论哪种资产由于存在市场价格的波动，在跨期重估时必然存在账面上的损益。我国达到1.95万亿美元的巨额外汇储备，这些资产的价格如果仅波动1%，那么就会造成195亿美元的损益。综合汇率和价格重估来看，他们对外汇储备余额变动的影响不容忽视。
其次，有人仍然会问，即使根据外汇占款的增加额来看，相对于当期的贸易顺差和外商直接投资，今年一季度仍然有328.06亿美元的外汇资金好像无法解释其去向，这部分资金是热钱流出吗？
笔者只能说，这样判断是不合理、不准确的。这是因为贸易顺差和外商直接投资并非国际收支的全部。通过国际收支平衡表，我们可以发现一国的国际收支涵盖的内容和项目繁多，仅在国际收支平衡表上列示的项目就有几十项之多。就拿我国国际收支平衡表中的直接投资项目来看，不仅有外国在华直接投资，也有我国在外直接投资；即使在“外国在华直接投资”项目中，不仅有当期的流入金额，也有以前的外商直接投资在该期间内清算退出的金额。因此，仅就外商直接投资来看，今年一季度外商直接投资的净流入应该小于当期统计的外商直接投资额，并且有可能是远远小于后者，这是因为受到国际市场需求下降、我国制造成本有所提高、跨国公司母公司财务紧张等诸多因素的影响，去年下半年以来外资清算退出我国的金额和数量很大。还有，随着实施“走出去”战略，近年来我国的对外直接投资增长迅速。根据今年3月经济合作与发展组织（OECD）发布的《2008中国投资政策评估报告》，中国商务部、国家外汇管理局统计的2008年中国对外直接投资达到521.5亿美元。
而贸易顺差对于国际收支平衡或者外汇流动的影响则更复杂。首先，贸易顺差记录的是某个时期货物流（进出口）的差额，并不一定会同时发生同等规模的外汇流差额。进出口以进出海关为准，由海关统计，一旦通关，就会记录在进出口的账面上，但是通关时往往不会发生相关的外汇收支，也就是说进出口的发生与其相关的结算往往有个时间差。因此，尽管从海关的记录看是发生了贸易顺差，但是不一定会产生相等规模的外汇收支顺差，甚至会发生逆差，例如，某月出口了1000亿美元的货物，约定三个月后对方付款，该月进口了800亿美元的货物，支付方式为货到付款，这种情况下，根据海关统计贸易顺差为200亿美元，但是当月实现的外汇收支却表现为逆差800亿美元。其次，在当前特殊的国际经济环境下，由于国际金融危机导致我国的主要出口市场国或者进口商出现流动性不足，如果仍然要进行贸易，不可避免地要通过贸易融资解决，无论是由出口商直接给进口商融资便利（延期付款）、还是通过我国的进出口银行、一般商业银行提供出口信贷，这均体现为尽管实现了出口，却没有相应的外汇流入。今年3月，我国外汇管理局核定了2009年度金融机构短期外债指标329亿美元，并明确规定2009年新增指标的中、外资金融机构应将指标增量部分全部用于支持境内企业进出口贸易融资。前不久在伦敦召开的G20金融峰会上，与会领导人也一致同意在未来两年内提供2500亿美元用于贸易融资。
前一段时间，持续大量的外汇流入，导致央行外汇占款在被动地大幅增加，为了维持货币供给的相对稳定，央行又不得不通过提高法定存款准备金率、发行央行票据等手段对冲外汇占款，我国货币政策的独立性受到了极大挑战。如今，尽管从我国央行的外汇占款来看，余额仍然继续增长，但是月度增加额已经有了大幅回落，整体上看，我国的国际收支在趋于平衡。其实，这正是我们所期盼的。然而，有部分人对这种趋于平衡的国际收支状况却表现出担忧，担心热钱退出。其实，中国有句俗话：是债务总是要还的。流入的热钱本来就不是我们的，现在人家退出也属正当。当然，有些人可能是担心这种流出会导致我国自有资本的大量外逃，从而冲击我国金融市场的稳定性和本币的市场信心。笔者认为，这种担心是不必要的。必须清楚地看到，他们的退出不是因为对中国经济或人民币汇率失去了信心，而是因为他们的母国或母公司出现了困难，为了自救不得不从中国退出，尤其是那些在中国的投资已经获利颇丰的资本，例如前些年在中国大量购买商业物业的国际金融机构，自去年下半年以来确实在大量退出。此外，当前的一些外商投资企业清算退出也是正常的。因为这些外资企业基本上是那些没有技术和品牌优势、没有稳定的销售市场或渠道的低端外资企业，当初他们进入主要是看重中国中央政府和地方政府给予外资的各种优惠以及中国低廉的劳动力成本。如今随着人民币大幅升值、两税合并、实施劳动合同法等，他们的成本优势已经不再，又加上遇到这样百年不遇的国际金融危机和世界经济衰退，加快了他们的消亡和退出。当然，也有个别著名的跨国公司也在退出中国或大幅度压缩在中国的投资规模，这主要是因为他们战略上的失误所导致的竞争力优势的丧失，而不是因为中国经济的前景使得他们丧失了信心。（作者系中国建设银行总行研究员）