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这些S*ST股的造富神话总是一再上演。在如今S股所剩无几的情况下，这些“稀有资源”被各路资金竞相追逐玩转，大股东、上市公司、游资之间的利益博弈随处可见，股改启动是顺理成章的题材，尚未股改则又提供了想像空间。
只是，在股改即将收官之际，这些夹在大股东与小股民之间的“钉子户”上市公司处境已极为尴尬，边缘化了的S标记，成了他们背后一条难堪的“小尾巴”。
S上石化证券部人士对记者说：“我们都知道挂一个S很难看，但是我们能怎么办？”
在资本的垂涎与股民的焦虑中，这批S股公司的症结究竟在哪里。
⊙本报记者 应尤佳
外资公司股改困境
S股几乎是与ST股缠绕在一起的。在目前尚余的S股中，单纯的S股公司仅余5家，这5家公司分别是S上石化、S仪化、S前锋、S延边路、S佳通。这5家公司中，S延边路与S前锋已经交出了股改方案，目前正在等待证监会的审批，但是S上石化、S仪化、S佳通却还一直没能拿出成型的方案。
S佳通是非常少见的从未提出过股改方案的公司。S佳通的证券部人士对记者说，其实上市公司来是非常希望能够进行股改的。他们也期待着看到大股东拿出一份具体股改方案来。每每需要发布股改进程，他们就与大股东进行沟通，但是回复总是一样的。“大股东没有方案，我们一点办法也没有。”上述人士表示。
2003年，世界轮胎巨头佳通集团注册的佳通轮胎(中国)投资公司以9789万元竞得15107万股桦林轮胎国有股权，成为第一大股东，紧接着，佳通轮胎将福建佳通51%股权与公司整体资产进行置换，使公司基本面产生脱胎换骨的变化，无限风光。但此后他们就戴上了“S”帽，至今不曾摘下。
S佳通外资控股股东认为，他们为收购上市公司付出巨大的成本，加上它们认为自己持股比例极低，不愿意付出较高对价。目前S佳通第一大股东为佳通轮胎(中国)投资公司，占公司总股本的44.43%。
S佳通方面告诉记者，其实此前大股东也与流通股股东进行过沟通，并提出过一个股改方案，但是流通股股东没有答应，因此，大股东的股改想法也被搁置了。上市公司的此话是有据可循的。早在2006年，S佳通就曾一度提出过一个免债形式的对价方案。根据当时的媒体记载，大股东提出减免流通股股东5000万的债务，并让各股东表态，但流通股股东持反对意见，没多久这个预案流产。此后，S佳通的股改一直搁置，一晃三年。
2006年10月，佳通轮胎变成了S佳通。根据S佳通最新股改进程，公司书面同意股改的非流通股股东依然是0家，公司甚至至今未与任何保荐机构签订股改保荐合同，完全没有启动股改程序的迹象。
在股改收官阶段，S佳通是目前唯一一家没有完成股改的外资股公司。这座外资股“最后的堡垒”，折射出的是外资股的股改困境。由于持股成本高，这些曾是资本市场宠儿的外资股几乎全部经历了艰难的股改过程。举例而言，乐凯胶卷的股改破冰建立在外资股东柯达整体撤出的基础上；而赛格三星的股改的代价更高，由中资股东向外资股东支付对价，将上市公司的控股权让给了外资股东。
然而，哪怕是这些不惜代价的股改方式，在面对S佳通这个难题时，依然难起作用。参看S佳通的股东格局，佳通轮胎(中国)投资公司一股独大，第二大股东是东方基金，其持股仅3.68%，属流通股；其余国有法人股股东持股分散，持股量最高者不过1.53%。这意味着中资股东完全没有从中周旋的余地，整个公司的股改只能看外资股东的眼色。
“如果佳通中国控股没有股改意愿，没有融资压力与套现需求，那么S佳通就可能一直维持现状。”一位股改法律专家告诉记者。“其实，当时佳通中国控股愿以当时的成本进入S佳通，看重的肯定不是当时还不存在的流通权，因此，流通权对佳通中国控股来说其实并不那么重要。”
股东博弈在所难免
“我们的股改最近没有任何新进展。”记者在采访S上石化的时候，公司相关人士的话打消了记者对S上石化股改的任何幻想。
然而资本市场恐怕并不这么想。虽然S上石化的股改搁置已久，但是值得注意的是，今年以来，不少基金仍在不断增仓中石化。S上石化的流通股股东与非流通股股东之间的博弈恐怕还没有结束。
与S佳通这种从未启动股改的公司不同，在剩余的S股当中，有相当一部分公司曾经提出过股改方案并经历过征求意见阶段，但如果无法获得流通股股东的支持，就等于前功尽弃，例如S上石化。
博弈，几乎不可避免。对于大股东来说希望以最低对价获得流通权，而流通股股东则希望获得最大的利益，但这种敌对状态的前提是双方都希望看到一个成功的股改，否则便会形成流通股股东、非流通股股东和上市公司之间的三输局面。在历年股改过程中，提案被否决的公司数不胜数，因此，二次闯关、三次闯关甚是四次闯关的情况屡见不鲜。但是，对于流通股股东来说，所有的反对票都是有风险的：反对票可能可以换来更多对价，也可能会让大股东从此不提股改。
S上石化、S仪化的股改经历了两次轰轰烈烈的失败。2006年10月，S上石化第一次股改给出了“10送3.2”的对价，因流通股股东赞成率只有39.6%而被否决。2008年1月，公司以同样对价再闯股改关，又遭挫败，流通股股东赞成率只有26.83%。
S上石化的相关股东会议简直就是战场，上市公司中小股民与大股东之间剑拔弩张，几乎全无周转余地。然而事实最终证明，这是一场没有赢家的战斗。股改方案被否之后，S上石化股价接连下滑，直至今日还没有恢复到那场重要的股东大会开始前的水平。赌股改的流通股股东并没有成功，而S上石化也依然戴着这顶S帽，享受着与ST股一般的涨跌幅限制。
矛盾几乎不可调和，对于中小股民来说，他们不明白为什么大股东竟会以同样的对价进行第二次股改，他们将这一做法视作是大股东无视中小股民的傲慢行径；而中石化也不明白，为什么高于平均对价水平的10送3.2就是不能被认可。
“当年的10送3.2是大股东可以接受的上限了。”S上石化公司证券部工作人员至今仍这样告诉记者。这位人士表示，目前中石化依然没有任何新的股改想法。“大家都不让步，所以就一直保持僵局。”他们至今依然只能例行公事地定期发布一些没有进展的股改进展公告。
“大股东中石化是一家上市公司，也需要对自己的股民负责。”S上石化的一位内部人士向记者表示,“作为一家公众公司，让利多了就意味着在摊薄中石化股民的利益，中石化其实也非常难做。”
而一位市场分析人士则分析，对中石化来说，为S上石化做股改本身可能就是面子工程。中石化本身就是一家上市公司，再融资对中石化来说根本不需要通过旗下的子公司来完成，不仅不需要融资，实际上减持对中石化来说也同样可有可无，股改对大股东的诱惑其实并不是很大。而相反的是，S上石化不股改，对中石化也不会产生实际损失。现在中石化唯一要承担的只是子公司的S股帽子会让他们不太好看而已。
S*ST股是个难题
尚未完成股改的绝大多数公司有同样的特点：既属于S股公司也属于ST公司。记者在走访股改方面的专家国浩律师事务所律师倪骏骥时，他向记者表示，SST股或S*ST股的股改过程其实很难归入一般股改范畴，他们的股改并不单纯，大多是与重组相联系的。
新近恢复上市的*ST中辽将股改与重组合并进行。公司的重组方万方源地产公司将旗下的地产资产与股权无偿注入上市公司，作为股改方案中对流通股股东的对价形式，而这一方式实际上等于为公司实施了资产重组，使得公司在恢复上市之间就已实质性变身地产公司，并获得了持续经营能力。上市公司通过股改与重组合并进行的方式顺利完成了壳公司向地产公司的转化，并在其地产资产的盈利能力获得肯定之后，被批准恢复上市。
*ST中辽的案例实际上正是一大部分ST公司所遵循的路径，即重组与股改合并进行的方式。
此前，由S*ST江纸、SST幸福变身而来的中江地产与华远地产，他们的资产重组的方案也是打包进行的，而S*ST成功、S*ST美雅等暂停上市的公司也都是通过组合拳的方式将重组与股改的两大问题捆绑解决。
对于重组方来说，这一合并是将分别不同走两套程序的过程减缩在一起，过程与审批都比较复杂。股改与重组召开股东大会的时间不同，上级监管部门也不同。但不少*ST公司依然比较多地采取这种方式，因为重组与股改的合并可以高效率地解决那些有暂停上市、终止上市之虞的*ST公司的续存问题。
“实际上，上市公司喜好实施股改加重组的方案还有一个微妙的好处。”一位股改专家向记者介绍，“由于相关部门对股改一直持有鼓励、帮助的态度，希望看到上市公司均能完成股改的局面，因此附带着股改的重组方案会比较容易获得监管部门的青睐，比较容易获准。”
然而，当未股改公司的阵容伴随着ST公司这种“捆绑式销售”而不断收缩阵线时，我们却发现，那些依然无法股改的公司面临着更为困难的情况。
S*ST星美原来拟采用股改加资产重组的方式来完成公司重组，但后来由于全球金融危机影响，原拟议的重组事项发生重大变化，如此一来，不仅注入资产需要重新商议，原本的重组加股改的捆绑模式也无法进行，最终在不得已之下，S*ST星美选择先股改再重组的方式。*ST星美复牌至今，其重组依然还没有出现实质性的进展。S*ST长岭近期先后披露了股改与重组的进程，虽然时间间隔很近，但是股改与重组分开进行，而且股改在前重组在后。
哪怕没有重组也要完成股改，这是近来ST公司对待股改的新态度。一反以往依赖重组方重组的方式，近来不少公司通过原有股东自行股改。ST磁卡通过大股东免除债务，再加上送股、转增等方式，使得流通股股东获得不菲对价，最终完成了股改。
“有没有完成股改对于重组方的进入成本有很大影响。”倪骏骥表示。他认为，如果原大股东可以自行将股改完成，那么在引进重组方时将有更大的谈判空间，而如果重组方还需要承担股改任务，那么大股东的筹码就会少很多。而另一方面，实际上哪怕在没有重组方支持，ST股依然有股改压力，使得原大股东愿意在并不宽裕的条件下向流通股股东让利。
然而，ST股的问题并不总是有解的，一些公司的问题层出不穷。SST秋林的股改拖延至今，进展缓慢， 2008年初，公司聘请了保荐人机构，大股东股权也已解冻，提出股改动议的非流通股股东也已经超过了三分之二。但是此后一年多，SST秋林一直没有拿出过任何股改方案来。记者致电SST秋林证券部询问情况，证券部人士表示这一切都是董事会安排的结果。实际上，像SST秋林这样的ST公司不在少数。目前两市还有20多家未完成股改的ST公司，这些公司的问题层出不穷。