⊙交通银行研究部
今年三季度物价仍将继续负增长，降幅会逐渐收窄
由于近期食品和非食品价格仍处下行通道，通缩压力仍然存在，因此三季度物价仍会呈现负值。但是，随着通缩压力的逐渐减轻，物价回升的动力不断增强，降幅会逐渐收窄。
1、食品价格持续下降将带动CPI继续回落。由于食品类在CPI中约占1/3的权重，它的持续回落将对CPI的产生明显的下拉作用。近期主要食品价格呈现跌多涨少的局面，6月份，由于季节性因素影响，蔬菜、水果、肉蛋类价格继续回落，夏粮实现连续六年增产可能导致粮价下滑。猪肉价格在我国CPI中占有较大权重，本轮猪肉价格的低位徘徊，很可能要持续到2010年第四季度。这都使得在CPI中占有较大权重的食品价格继续下跌，将对CPI产生明显下拉作用。
2、非食品价格下滑趋势短期难有改观。近期非食品价格中，衣着、交通通讯、居住价格等同比继续下降，1-6月份分别下降2.4%、2.5%和3.9%。特别是在CPI权重中约占13%的居住类价格降幅最大。
3、负翘尾因素仍有一定下拉影响。翘尾因素是主导上半年物价持续下行的主要原因之一。1-6月份，CPI下行的翘尾因素为-1.48。去年由于灾害等原因，食品价格不断高企，CPI长期在高位运行，下半年才逐渐回落。因此，虽然影响将逐渐减弱，但近期负翘尾因素对CPI的下拉作用仍会持续，下半年CPI翘尾因素仍将达到-0.86。
4、产能过剩构成比较大的物价下行压力。从外部环境来看，当前国际金融危机对实体经济的负面影响仍在持续。另外，尽管近来由于流动性充裕推动一些基础性产品价格明显反弹，但与去年高位比仍然较低，特别是工业消费品价格总体上仍处于下跌通道中。总体而言，年内我国出口形势根本好转的可能性不大，这将促使许多企业出口转内销，从而增加国内商品供给，使得我国工业品总体上供过于求的局面短期内难以改观，进而给国内物价形成向下的压力，特别是将抑制我国PPI的快速回升。
从国内来看，从2008年国际金融危机爆发以来，我国的设备利用水平和产能利用率一直呈下降趋势，2009年下半年产能过剩问题依然会比较严重，目前许多行业仍处于去产能化的过程中，大量落后产能并没有被真正淘汰。根据国家信息中心资料，我国工业产能利用率水平目前只有正常时期的60%，制造业平均有近28%的产能闲置。而我国实体经济需求减少态势在短期内难以逆转，因此，我国许多行业供大于求的矛盾都在加剧，从而加大了通货紧缩的压力。
四季度CPI可能恢复正增长，但增长幅度有限
三季度后主导物价持续下行的负翘尾因素将逐步减轻，这是通缩压力逐渐消退的重要原因。未来物价回升动力增强，但年内物价大幅上升可能性不大。其他支持物价探底回升的主要因素如下：
1、当前宏观经济企稳回升态势基本确立，总需求扩张将带动物价回升。国际金融危机爆发以来，我国政府积极采取一系列宏观调控措施予以应对。随着保增长、扩内需政策效应逐步显现，我国经济运行出现企稳回升的迹象，有利条件和积极因素增多，总体形势向好。主要表现在：投资增速持续加快，消费稳定较快增长，工业增速稳中趋升等。
2、食品价格运行临近年内低点，将逐渐企稳。由于我国农业生产自身的特点，食品价格变化的周期大约为36个月，其中18个月为上升周期，18个月为下降周期。本次食品价格上升从2006年中期开始，剔除雪灾因素，食品价格到2008年1月份已经处于顶峰，之后开始进入下降周期，因此，未来食品价格的下降周期底部可能出现在2009年第三季度。第三季度末和第四季度，食品价格可能企稳，并开始新一轮上升周期。2009年1至6月，粮食价格环比分别上涨0.2%、1.0%、1.5%、0.4%、0.8%、0.6%，已经连续六个月上涨。粮食是许多食品的原料，也与许多农产品存在比价关系，粮价连续上涨将对农产品价格构成一定的上涨压力。另外，目前国内猪肉价格已经跌至近两年最低，可能导致原来投入养猪行业的人力和资金大规模撤出，而猪肉供应量的减少，这增加了未来猪肉价格上涨的动力。
3、受美元贬值预期强化等影响，国际大宗商品价格上涨压力加大。次贷危机爆发以后，美国积极推行宽松货币政策，向市场注入大量流动性。同时，由于过度举债，2009年美国财政赤字将达到创纪录的1.84万亿美元，约为去年赤字规模的4倍。这使得美元可能在未来数年内持续走低。而美元的持续贬值导致近期全球石油、有色金属等大宗商品价格的持续上扬，并可能在未来半年继续推升国际大宗商品价格的快速上涨。CRB指数（即美国商品研究局商品期货价格指数）是综合、及时反映国际大宗基础性商品价格走势的基准指标。CRB近期呈持续上升趋势，表明了近期国际大宗商品价格的上涨压力。中国作为全球重要的基础性大宗物资进口国，在原油等大宗商品上的对外依存度高达50%左右，因此，外部价格上涨必将推动国内企业生产成本上升，导致PPI走强，并传导至CPI。
4、货币信贷高速增长加大未来通胀风险。近期由于美国和欧盟等都先后实行了“量化宽松”的非常规货币政策，向市场注入巨额流动性，加大了未来全球资产泡沫和通货膨胀的风险，从而也增加了我国输入型通货膨胀的压力。另一方面，近期我国信贷持续大幅增长，流动性较为充裕，其中M1增速逐渐上扬。由于M1由现金和活期存款组成，是流动性最强的货币，M1的快速增加会刺激居民消费需求和企业投资冲动，从而导致物价上涨压力。
5、资源性产品价格改革的启动有利于物价回升。经过30年的改革开放，我国绝大部分商品的价格已经全面放开，市场化价格机制初步形成，但因种种原因，我国资源性产品价格改革相对滞后。目前国内外物价水平相对较低，为我国推进资源性产品价格改革提供了难得机遇。因而近期我国以成品油为代表的资源性产品价格改革开始启动。6月30日，我国年内第四次上调了成品油价格，将汽、柴油价格每吨均提高600元，此次成品油价格上调幅度约为9.45%，经过测算其对CPI的拉升影响为0.28个百分点左右。
综合上述因素，我们预计未来CPI、PPI降幅将逐渐收窄，CPI同比增幅在四季度有望转负为正，而PPI的“转正”则可能延迟到明年初。若不考虑后续新增因素，那么未来CPI就可以由翘尾因素计算。假设后几个月的新涨价因素均为上半年的新涨价因素，同时考虑到近期油价上涨可能推高CPI0.28个百分点，以及误差因素，我们预计全年CPI增幅区间为-0.4%～-0.6%，取其中位数为-0.5%。
下半年物价将回合理区间，2010年我国可能面临温和的物价上涨
基于以上分析，我们认为，不论从生产者、消费者的行为，还是从经济现状来看，当前我国面临的主要还是通货紧缩压力，短期内物价呈现负值的态势仍将持续。四季度CPI将回正增长，但增长的幅度也不会太大，年内中国不太可能形成明显的通胀压力。另外，从货币供应量的层次划分和统计口径来看，只有当大量的货币以现金或者活期存款等交易性货币形式存在时，物价才会面临比较大的上涨的压力。而我国M1、M2增长率的剪刀差仍然为负。在这种局面没有改变之前，物价很难出现大幅度上涨。因此，我们预计明年我国可能面临的也将是温和的物价上涨，CPI同比涨幅在4%以下。
在经济回升过程中，物价的温和上涨是有利的，一方面物价上升可以改善企业盈利，使经济回升的微观基础更加健康；另一方面，物价的温和上升也有利于改善居民和企业的预期，一定程度上刺激投资和消费。而如果明年持续宽裕的流动性得不到有效调节、资产价格继续快速上涨甚至出现较大泡沫、国际大宗商品价格持续上升带来“输入型”通胀压力加大等因素也可能导致物价快速上涨，对此应当保持警惕。
因此，下一阶段我国宏观调控一是要根据国内外经济走势和价格变化，注重运用市场化手段进行货币政策的动态微调，二是要加强对食品类产品生产、供应、投入等方面相关制度的建设和完善价格监测、预测系统，三是要利用当前国内外物价水平相对较低的机遇，积极推动我国资源性产品价格改革。（执笔：熊鹏，经济学博士、博士后）
2009年下半年CPI预测
| 月份 | ＣＰＩ（同比） | 翘尾因素 | 新涨价因素 | 新涨价因素（预测） | ＣＰＩ（预测） |
| ２００９－０１ | １．０ | ０．０６ | ０．９４ | ０．９４ | １．０ ２００９－０２ －１．６ －２．４８ ０．８８ ０．８８ －１．６ ２００９－０３ －１．２ －１．７９ ０．５９ ０．５９ －１．２ ２００９－０４ －１．５ －１．８９ ０．３９ ０．３９ －１．５ ２００９－０５ －１．４ －１．４９ ０．０９ ０．０９ －１．４ ２００９－０６ －１．７ －１．３０ －０．４ －０．４ －１．７ ２００９－０７ Ｎ．Ａ． －１．３９ Ｎ．Ａ． ０．４ －１．０ ２００９－０８ Ｎ．Ａ． －１．３０ Ｎ．Ａ． ０．４ －０．９ ２００９－０９ Ｎ．Ａ． －１．３０ Ｎ．Ａ． ０．４ －０．９ ２００９－１０ Ｎ．Ａ． －１．００ Ｎ．Ａ． ０．４ －０．６ ２００９－１１ Ｎ．Ａ． －０．２０ Ｎ．Ａ． ０．４ ０．２ ２００９－１２ Ｎ．Ａ． | ０．００ Ｎ．Ａ． ０．４ ０．４
资料来源： wind资讯，交行研究部
注：灰色为预测数