|
继7月信贷增量大幅回落到3559亿之后，综合各方信息， 8月新增信贷仍将在低位徘徊，预计在3000亿左右。与上半年7.37亿相比，信贷增幅的巨大反差，被诸多市场人士解读为适度宽松的货币政策已发生转向，这也成为8月沪深股市出现大幅波动的一个重要原因。
事实上，由于上半年信贷增量达7.37亿，主流观点认为货币政策已不是适度宽松，而是过于宽松、甚至扩张；现在信贷增速出现大幅下降，又被不少市场人士理解为微调过度、甚至紧缩。如此看来，开年以来的货币政策要么过火、要么不足，似乎始终没有踏准适度宽松的节拍。
不过，在笔者看来，以信贷增速的高低来衡量货币政策的松紧，这本身就是值得商榷的。或者说，关键点不是信贷增速的高低，而是它是否能够满足实体经济的需要。客观来看，今年上半年大规模的信贷投放，不但为宏观经济走出低谷奠定了良好的资金环境，同时在很大程度上打掉了通缩预期。回想一下，半年前，社会各方通缩预期愈来愈强，而眼下，尽管CPI仍为负值，但通缩预期却渐渐消退，这当然是得益于宏观经济政策的及时转变。
须知，在经济低谷时期，由于经济增长前景不明，市场风险水平高企，商业信贷严重萎缩，而商业银行出于防范风险的考虑，往往大幅压缩信贷规模，从而造成市场经济中的企业普遍面临着流动资金短缺、融资困难的窘境，这就不能不使企业在投资甚至正常资金支付方面更加趋于保守，从而造成市场经济活动日趋低迷。如此恶性循环，最终导致通货紧缩的形成。
因此，在通缩预期尚未形成之际，利用各种政策工具迅速扭转预期，就成了中央银行宏观调控的重中之重。通过对上半年政策的及时调整，我国宏观经济当中的通缩预期已在很大程度上得到扭转，经济领域也正在出现越来越多的回暖现象。从这个角度来说，我国央行适度宽松的货币政策已取得了阶段性的成效。
再说，上半年信贷增速偏高，也不能完全归因于货币政策的过火。因为，在经济复苏时期，货币供给呈现很强的内生性。换言之，地方政府项目的融资冲动、商业银行派生货币的能力，使得中央银行难以通过调控基础货币进而完全控制广义货币的增量。
同样，对于近期的银行信贷大幅回落，也不能简单理解为政策的急速转向，更无需因此而惊慌失措。首先，下半年政府投资项目的数量将明显少于上半年，由此引发的信贷需求自然会回落。其次，年初银行为了冲规模而推出的大量票据融资，目前正纷纷到期，这本身就会带来银行信贷增速的大幅回落，而银行将其置换为中长期贷款或流动资金贷款之后，不仅能维持合理的信贷增速，也会改善银行未来的经营业绩。最后，上半年大量信贷资金未流入实体经济，饱受各方诘责，近期监管部门专门为此出台了固定资产、流动资金等方面贷款的一系列管理办法，以加强全流程的信贷监控，提高银行信贷对实体经济的“命中率”。这意味着相对较少的信贷投放，同样可以达到满足实体经济需要的效果。
可见，下半年的货币政策基本面不会发生根本变化，尽管信贷回落，但依然在适度宽松的范畴之内。因此，对于沪深股市的投资者来说，根本无需惊慌。因为在宏观基本面不发生改变的前提下，沪深股市未来将经历一个“以时间换空间”的过程，随着宏观经济不断向好以及上市公司业绩不断改善，前期由流动性和通胀预期支撑“非典型牛市”就有可能逐渐向以业绩支撑的真正牛市的转变。循此推断，房地产市场前期在通胀预期支持下的上涨行情将不具可持续性，未来倒有可能进入回落和调整期。
对于中国这样一个发展中的大国，保持一定的经济增长率是必要的，也是必须的。同时，由于当前经济向好之势并不稳固，因此未来需要继续坚持积极的财政政策和适度宽松的货币政策，政策退出为时尚早。与此同时，未来应在宏观政策取向不变的前提下，加大结构调整的力度，为此，央行、银监会等管理部门应积极引导信贷资金流入有利于结构调整的行业当中。如果将信贷资金更多地引导到提升经济增长质量和结构优化的行业当中，就能从根本上为经济的长期均衡增长奠定更加坚实的基础，同时也能在更大程度上保证银行信贷资金的安全和收益。而要做到这一点，不仅需要政府出台更加有利于高新技术产业、现代服务业以及中小企业发展的政策措施，同时也需要监管部门、商业银行和相关市场主体的共同努力。而从当前来看，加强政策扶持和监管部门的引导，无疑显得更加重要。
根据以上的推论，笔者认为，下半年的宏观经济政策思路很清晰：货币政策取向应在继续落实适度宽松的基础上，适当运用市场化手段，引导信贷增长，促使银行信贷在适度均衡增长的基础上投向与扩大内需、提升经济增长质量和结构优化相关的产业和行业当中，为我国经济实现长期、可持续发展奠定基础。
（作者系中央财经大学中国银行业研究中心主任、教授）