货币供应的不断增长会直接推动通货膨胀，是货币学派最经典的论断之一。但是现在许多人在使用这个著名结论时，常常忽略了重要的前提假设。实际上，这个得到许多实证研究证实的结论认为，在经济充分就业的情况下，如果货币供应仍保持快速增长，最后会引发恶性通货膨胀。

　　如果用通俗点的语言表述，这个结论背后的经济学含义和通胀形成机理是，在经济均衡水平上，也就是在经济偏热的情况下，继续增加货币发行，会推动经济暂时偏离均衡水平，投资和消费需求也在短期超过供给。这种短期供给不足也会同时推动工资水平相应上涨。在短期的过度投资和消费行为以及工资水平上涨的共同推动下，价格水平也就偏离均衡水平上涨。

　　短期内充分就业的均衡水平不会提高，换句话说，短期内没有技术进步和其他非要素投入的因素的改变，潜在增长率是不可能提高的。那么短期偏离产出均衡水平的状态也就是不稳定的、不能持续，很快就不得不在新的价格水平上回到原来的充分就业的产出水平。这时候如果继续增加货币发行，上面的过程就会重复发生，结果是价格水平不断上升，通胀形势就会恶化了。

　　一般情况下，价格水平上涨并不等同于恶性通胀。而在经济偏热时持续快速上涨的价格水平，就会迅速形成拉动价格水平超过经济可承受水平的恶性通胀。笔者一直认为，2007年到2008年上半年的通胀是货币现象，就是因为在那一轮通胀形成过程中，中国经济具备了货币学派的理论假设的环境和条件。

　　2004年至2007年是中国经济增长最快的时期，按照发改委信息中心的计算，中国经济在这一阶段的潜在增长率在9%至10%之间，而实际年平均经济增长均超过10%。也就是说，实际经济增长已超过潜在增长率，也就是有偏热倾向了。与此同时，外汇储备在2004年首次突破千亿大关以后，不断以更快的速度增长。那几年，通过流入外汇的结汇带来的过剩流动性，或者说新增货币发行，也每年创出新纪录。

　　那段时期，中国经济在经济偏热时不断增加货币发行，货币学派经典的理论论证情况也就开始显现了。资本不断流入结汇造成的货币发行，不断积累的过剩流动性，通过银行系统作用产生的乘数效应，都成为推动经济短期过热和价格上涨的动力，为价格水平快速上升提供了必要条件。2007年年中猪肉价格大幅上升，遂成通货膨胀导火线，或者说成为那一轮通胀的充分条件。价格水平从2004年的2%的增长率，被一路推高到2008年2月的8.7%，使2008年上半年的平均价格增长水平达到8.1%。高于政府设定的4%的通胀可承受水平一倍以上。

　　从2007年下半年到2008年初，国际大宗产品价格特别是石油价格大幅上涨，引爆全球通货膨胀，70个国家的通胀超过两位数。而世界通胀形势恶化对国内的那一轮通胀在2008年上半年达到8.1%的峰值有推波助澜的作用。输入型通胀的影响在2008年上半年是非常明显的。

　　应该强调，2004年政府适时启动的紧缩货币政策，对控制2007年到2008年上半年发生的严重通胀是非常重要的。如果没有那一阶段的紧缩货币政策，通胀水平很可能会突破10%。

　　笔者一直强调，资本流入是2005年开始的国内流动性过剩的主要原因，也是那一轮通胀形成的直接的和主要的原因。综合资本流入提供货币供给增长和国际大宗产品价格上升推动通胀两大因素，可以说，上一轮通胀是输入型的，并非由传统意义上的宽松货币政策造成。但是，在经济偏热的时候，不断流入的资本结汇与传统的货币发行对通胀形成的直接影响也没有什么不同，这与货币学派的理论也是完全吻合的。

　　当前，经济还没有走出危机，经济增长还在企稳的过程中，并不能满足货币学派关于货币快速增长会拉动通胀的经典结论的前提。所以，把当前宽松的货币供应增长与通货膨胀联系起来，缺乏理论和实践的支持。不过，保持真正的适度宽松的货币政策，确保货币供应合理增长，对于经济稳定持续增长也非常重要。

　　（作者系银河证券首席经济学家）