·货币政策真正回归“适度宽松”轨道

　　银河证券：8月份金融运行数据表明，货币政策已从上半年的“过度宽松”转入下半年的“适度宽松”，下半年的流动性仍然宽裕。首先，货币政策从“极度宽松”回归真正“适度”会是一个缓慢、逐渐的过程。第二，货币政策高点已过，并不代表流动性拐点来临。

　　回归“适度宽松”轨道的货币政策在执行上与上半年相比会有不同：下半年的货币信贷指标除了在数量上有所减少、在增速上平稳回落之外，信贷政策更多体现的是结构上的变化。仅就信贷数据本身来说，票据融资数量将大幅减少，甚至是负增长，而居民户贷款和中小企业贷款将增加，中长期贷款仍有望保持较高水平，企业户短期贷款也将开始增长。从实体经济角度看，信贷政策将更加侧重于结构调整和对内需的支持，包括加大对消费信贷、农村、中小企业和中西部地区的支持力度。我们注意到，银监部门近期已出台一系列新规，包括消费金融公司试点管理办法，允许符合条件的金融租赁公司和汽车金融公司发行金融债券等，旨在体现金融信贷对消费的支持，同时将重点解决中小企业融资难的问题。

　　货币政策回归“适度宽松”轨道不表明中央政府刺激经济政策发生了转向，反而彰显了其保持既有政策的连续性和稳定性的意图。我们认为，在二季度GDP增速已接近“8”的情况下，中央政府政策的着眼点已开始从中长期和更深层次上发掘经济增长动力，包括结构调整，包括对落后产能的处理，包括启动民间投资及加大对中小企业的扶持力度等等。今后货币政策尤其是信贷政策在执行层面必然会体现这种变化。

　　·出口没指望 复苏靠地产

　　国泰君安：8月份M1增速升至27.7%，升幅超预期，而M2增速稳定在28.5%，符合预期。我们预计M1增速9月份将继续升至30.6%，到2010年一季度见顶。M2增速9月份稳定在28.5%，在下月即见顶。M1增速回升反映了经济复苏，8月份工业增加值进一步升至12.3%。M1上升还推动了储蓄分流，8月份居民活期储蓄增速在2008年5月以来首次超出定存增速。而目前M2的决定因素是信贷，预计9月份新增信贷为4000亿元，四季度月均规模为3000亿元。

　　从信贷结构看，票据融资在8月份继续大幅下降，而中长期贷款保持在月均5500亿元的规模，等于此前年份的季度投放量。尤其是居民长贷保持在月均2000亿元的历史天量，推动了房市景气。而地产开工增速、投资增速均在8月份大幅上升，成为经济复苏的主要动力。目前中长期贷款已经成为当前经济增长的流动性支柱，我们预测中长期贷款增速的上升将持续到2010年一季度。考虑到信贷对经济的滞后影响，本轮经济复苏顶部应在2010年二季度以后。

　　目前经济增长主要靠地产投资拉动，出口在8月份依然低迷，而消费保持平稳。未来出口增速的回升仅仅是低基数下的表象，而无论从出口总额以及顺差总额来看，均难以大幅突破目前1000亿美元/150亿美元的空间，其对经济增长在未来数年均难有贡献。

　　·年内政策不会出现拐点

　　联合证券：对8月份宏观数据的分析：CPI和PPI的拐点已经出现，年内通缩已成定局；流动性仍然宽裕，不过信贷持续快速增长不可持续；地方上的投资项目目前还剩3-4个月的时间，中央政府踩刹车的时间点会到来，但是不是现在；工业增长仍然依赖于投资，而轻工业的好转是需要与出口好转相匹配的；总需求的真正好转取决于外需，而外需领先指标要看9月份的广交会。

　　对短期政策动向的判断我们认为可以观察就业数据，1-8月份的失业率为4.3%，全年预计出现的是不拉动就业的经济增长。而政策拐点的一个最终出发点就是要就业好转，所以我们认为今年不是一个真正的政策敏感期，但2010年一季度将是政策敏感期。

　　政策踩刹车的时机取决于通胀，而通胀取决于食品价格和大宗商品价格。食品价格现在处于上升态势，8月份数据也显示了食品价格的上升。如果这一趋势短期内延续，再加上最近这一段时间出现了美元贬值和大宗商品价格的上升，上述因素的叠加会使得2010年一季度成为一个踩刹车的敏感期。

　　（编辑 姚炯）