●由于消费占美国GDP的比重达到71％，消费减少意味着对贷款需求的减少，从而进一步导致美国经济陷入通缩，而不是通胀
●一个已经触底的经济体与正在下降或者还没有下降的经济体进行对比，其相对价值是在提升的。所以美元的储备价值应该处于一个上升通道，至少在全球去产能化过程结束之前是这样的。这就决定了美元近期由通胀预期而引起相对贬值的可能性不大
⊙江海证券研究所所长 李桓
○编辑 李导
目前市场对美元的前景很担忧，因为联储为了拯救美国的金融体系，向市场注入了大量美元，引发了通胀预期和美元的贬值预期。那么美元的近期和中长期走势到底如何？
过量的货币供应会引发通货膨胀，但是基础货币供应的增加是通货膨胀产生的必要条件，而不是充分条件。通货膨胀的产生的原理是总购买力超过总供给，引起物价上涨的一种现象。美国的GDP构成中消费占据71％的份额。消费的变化对于美国经济和美元都会产生很大的影响。一个值得注意的现象是本次金融危机后，美国人的消费行为发生了根本变化，一个很重要的指标是储蓄率。美国居民的透支消费曾是支撑过去十年经济增长的主导因素，透支就是借钱，美国政府通过向国外发行美元向全世界借钱消费，美国也因此成了世界上最大的债务国。但本次金融危机后，根据最新的统计数据，这一倾向发生了变化——美国人开始储蓄了，美国居民的储蓄率已由以前的－1.8％升至5.6％。这是个趋势性变化，需引起高度关注。这个变化无论对美国还是对世界的影响都是深远的。
美国人开始储蓄意味着什么？
试想，美国人开始储蓄意味着什么？储蓄增加意味着美国人的边际消费倾向降低，对未来的预期开始变得悲观；储蓄意味着更多的钱存在银行，而不是用于消费；由于消费占美国GDP的比重达到71％，消费的减少意味着对贷款需求的减少，银行贷款减少意味着货币实际乘数的降低；消费的减少还会导致经济活力的降低，交易减少，货币作为交易的媒介，其流通速度必然减少。这种消费行为的改变导致的结果必然是货币流通速度降低，货币乘数下降，从而进一步导致美国经济陷入通缩，而不是通胀，即钱趴在银行体系，没有进入流通领域形成购买力。如果这个行为不改变，发行再多的美元最后形成的是存款而不是购买力，即所谓流动性陷阱。
明天的美元等于昨天的日元？
这种现象是有过先例的，日本在过去二十年经历的就是这个过程。将过去十年日本的货币供应增速和美国的货币供应增速对比，可以很清晰地看出这种现象。上世纪90年代，日本M1占GDP的比重为29.5％，而到了2005年这一比例已高达75.1％，增加了1.5倍。而同期的美国数据仅为53.9％仅比90年代的40.6％增加了32％，日元的供应增速远远超过美元。且美元是国际主要结算货币，国际结算需求随着贸易量的增长而增长，日元国际结算金额远远小于美元。仅看货币供应量的话，日元的通胀应该超过美元，但是美元在这一时期却相对日元贬值。这也印证了基础货币发行量不是通胀产生的充分条件。
长期看空美元理由不充分
接下来该分析本次经济危机的演变次序了。我们知道本次危机是从美国爆发的，导火索是次贷，导致金融体系的崩溃。美国的消费是靠金融体系来支撑的。我们说美国人以前是借钱消费，是向金融体系借钱，无论是买房子还是其他消费。现在金融体系崩溃了，美国人也不借钱了，而是开始勒紧裤腰带，减少消费。那么对于其他国家来说表现为需求没有了，所以我们的进出口下降。而从理论角度看，一个已经触底的经济体与正在下降或者还没有下降的经济体进行对比，其相对价值是在提升的，所以美元的储备价值应该处于一个上升通道，至少在全球去产能化过程结束之前是这样的。
美国国内的通缩及美元国际储备价值的上升，决定了美元近期由通胀预期而引起相对贬值的可能性不大。在全球去产能化过程结束之后的美元趋势，取决于届时（即美国人开始重新消费之后），联储如何回收大量的基础货币投放、削减赤字以及届时世界经济的格局演变，但是由于联储对美元的供应具有很强的控制调节能力，以及美国经济对世界经济具备很强的主导能力，长期看空美元的逻辑是值得商榷的。