|
一、周期定位下的成长性投资
目前我国经济正处于“换档期”初期：政策刺激力度逐步减弱，经济自身动力在逐步增强。但此时经济自身的复苏还无法弥补政策效应的衰退，因此是一个过渡阶段。而市场已经处于“换档期”中期：市场经过泡沫修复后，从估值提升步入盈利驱动。前期过高的预期导致宏观投资效果衰减，流动性洪峰过后市场估值变化将趋于平稳，在曲折复苏期成长性投资正当其时。而下一步，当经济确认进入增长期后，货币流通速度将再次提高流动性（内生流动性），市场估值也将再次迎来扩张期，周期性行业将会“回归”，从而进入到周期性行业获取超额收益阶段。
目前市场预期沪深300盈利增长2009年和2010年分别是21%和25%，这与我们的预期基本一致，这已经考虑了下半年同比利润增速大幅反弹因素，因为中报利润增速还只有-14%。这表明虽然企业盈利增长仍按照预期在复苏，但已经被市场预期所消化，超预期空间较为有限。
同时市场对2010年的盈利增长还存在一定争论，明年经济前景并不清晰导致2010年盈利增长仍存在不确定性。因此，目前看利润还难以对市场形成超预期的推动。在总体估值空间受限，但盈利增长仍在向上拓展基础上，我们认为A股近期还处于震荡格局中，在乐观情景下是个慢牛走势，预计四季度市场运行的核心区间可能落在[2700，3300]。
二、维持自下而上、发掘成长的策略思路
自上而下的行业轮动策略在经济处于明显回升趋势中较为有效，而自下而上的成长策略更多在经济短期驱动力不明显，市场处于均衡格局时更为有效。今年上半年是很明显的周期性行业获取超额收益机会，而目前经济进入转换阶段，是成长性行业获取阶段性超额收益的时机。
1、成长性上市公司的分布
从历史数据挖掘有持续增长历史的公司，筛选标准：持续五年利润增速都能在5%以上，符合这一标准的上市公司大约有89家，而持续五年收入增速都在10%以上的公司大约有230家。这反应了近几年需求呈持续扩张态势，对企业增长影响较大的因素是在快速的价格-成本变动层面，上下游价格波动比较剧烈，造成企业盈利波动较大。目前的问题是，需求面在持续几年高增长之后出现了回落，未来行业需求层面因素也将很关键。
2、成长性公司的行业分布特征
中上游行业：煤炭、机械设备、化工，大概占了38%。过去几年是中国重工业大发展时期，中上游行业受到持续的需求拉动，因此煤炭、机械、化工中的一些公司利润出现了持续增长。
下游行业：食品饮料、批发零售、交通运输、医药、信息技术，大约也有38%，这些是属于传统的稳定增长型行业。
3、成长组合获取阶段性超额收益的特征
我们构造了成长性公司指数，在整体市场中我们筛选出的成长性公司占流通市值10%，周期性公司（采掘、原材料、投资品）占流通市值30%，其它主要是金融等。
4、成长组合估值进一步拓展
成长性组合的估值不低，但是相对于历史上成长性公司相对周期性公司的估值溢价而言，成长性组合的估值仍然有相对优势。并且这些公司的增长能力较为突出，随着盈利增长的兑现，估值也会得到有力修正。