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　　新年第一个交易周，筹备了近四年的股指期货终于千呼万唤始出来，A股市场对于大小盘风格转换的讨论再度升温。目前小盘股相对于权重股估值溢价处于历史高位，经验表明，股指期货有望重新定位大盘股的价值，成为市场风格转换的催化剂，估值相对偏低的权重股以及沪深300系列指数在股指期货推出前夕有望受到市场的追捧。

　　本期《价值指数铿锵三人谈》，邀请到申银万国研究所金融工程部首席分析师提云涛先生、海通证券研究所首席金融工程师胡倩女士、国泰君安研究所金融工程部负责人蒋瑛琨女士一同探讨风格转换下的指数化投资。三位专家的观点一致表明：股指期货、融资融券获批将利好于以沪深300为标的的指数型基金以及重点配置大盘股、沪深300成份股的基金，作为从沪深300成份股中精选出来的100只价值蓝筹股而构建的沪深300价值指数也将从中受益。

　　股指期货激活大盘指数基金

　　投资指数型基金（特别是沪深300系列指数基金），将是分享股指期货推出前夕标的指数成分股溢价的一个理想策略。

　　——申银万国金融工程部

　　首席分析师 提云涛博士

　　主持人：1月8日证监会宣布国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货，这两项创新业务的开闸对A股市场有何影响？

　　提云涛：作为双向交易的重要手段,股指期货与融资融券代表了证券市场在交易制度上的变革和创新，是中国证券市场制度建设重要的里程碑，是中国股市开始走向成熟的一个标志。

　　从海外市场股指期货推出前后表现来看，我们认为短期对市场产生正向刺激，将提升相关指数及其权重股的估值水平和流动性。因股指期货跟踪的标的指数是沪深300指数，预期沪深300权重股的配置性需求将加大，有助于低估值蓝筹股行情的启动，因而带动指数上涨。但是归根结底，市场整体走势仍旧受到宏观经济和上市公司业绩这样的基本面因素影响，所以从中长期来看，并不改变股市运行的大趋势，股票市场的基础依然以经济基本面为主导。

　　主持人：股指期货有望加速市场风格的轮换，那么普通投资者应该如何布局大盘蓝筹股？

　　提云涛：根据成熟市场经验显示，股指期货推出前夕标的指数成分股的表现通常较为出色，但由于标的指数成分股数量普遍较多，普通投资者要完全复制指数，存在很大的困难。对于普通投资者而言，我们认为投资指数型基金（特别是沪深300系列指数基金），将是分享股指期货推出前夕标的指数成分股溢价的一个理想策略，包括近期正在发行的申万巴黎沪深300价值指数基金在内的大盘指数基金投资价值凸显。

　　主持人：沪深300系列指数有望受益于股指期货，其中沪深300价值指数对比沪深300指数有何优势？

　　提云涛：沪深300价值指数是在沪深300指数的基础上精选了100只最具价值特征的个股而构成的指数，表现出良好的稳健性。自该指数基期以来，其波动性（年化）大部分时间内小于沪深300指数，并且风险调整后收益指标（Sharpe）表现较沪深300也更佳，说明沪深300价值指数单位收益中所承担的单位风险能够在较长的时间内低于沪深300指数。而且，从该指数基期2004年12月31日起计算至2009年12月31日的5年时间，沪深300价值指数累计涨幅高达285.21%，超越同期沪深300指数29.1个百分点。

　　沪深300价值指数迎战经典指数

　　沪深300价值指数无论在估值或是财务指标方面均展现了良好的投资价值，而优异的历史业绩表现以及良好的业绩稳定性也证明了沪深300价值在市场上的认可程度。

　　——海通证券研究所

　　首席金融工程师 胡倩博士

　　主持人：对比上证综指、上证50、上证180、中证100、沪深300等市场主流指数，沪深300价值指数的历史业绩是否领先，在牛熊不同的市场环境中表现又如何？

　　胡倩：对比上证综指、上证50、上证180、中证100、沪深300这5大市场主流指数，我们统计了从沪深300价值指数基期2004年底至2009年底各指数的涨幅，沪深300价值指数的总体表现在所比较的指数中位居第一，历史业绩表现优异。

　　为了考察在不同市场环境下各指数的表现情况，我们将市场划分为四个时期，06年5月-07年11月的大幅上涨期，沪深300价值指数的涨幅为342.51%，是所有比较指数中表现最好的，很好的分享了大牛市的收益；07年12月-08年10月的快速下挫市场中，沪深300价值是最为抗跌的指数之一；08年11月至09年7月的反弹市中，沪深300价值同样分享了上涨的收益，位于涨幅榜中上游；09年最后的4个月市场处于震荡期，这一阶段大盘股表现明显弱于小盘，沪深300价值在本轮震荡中表现优于以大盘股为主的上证180、上证50，处于中上游。

　　而且从波动率来看，高收益往往伴随高波动，沪深300价值在收益领先的情况下，波动并未明显高于其他指数，显示了良好的稳定性。

　　主持人：沪深300价值指数的100只成份股以价值著称，其成长性又如何？

　　胡倩：谁说蓝筹不成长？其实大象起舞更加精彩。虽然大盘蓝筹股均不以成长性著称，但毕竟中国处在一个高成长的环境中，中国的蓝筹股具备成长性、高价值的双重优势。

　　我们将所有指数的成份股看成一个整体来进行财务指标分析，根据08年年报数据显示，沪深300价值指数展现了较高的投资价值。对比上述5大指数，从具体数据来看，沪深300价值指数的净资产收益率以及主营业务收入增长率位于所比较的各指数的第一位，显示了良好的盈利能力和成长性；从每股经营性现金流来看，沪深300价值指数是所有指数中最高的，充裕的每股经营性现金流从侧面表明了上市公司经营发展潜力较大。我们还统计了各个指数2008年的年度累计分红总额的情况，沪深300价值成份股不足全部A股的十分之一，但其分红占比达到了全市场的57.17%。

　　主持人：沪深300价值指数现阶段的估值水平如何？

　　胡倩：截止2009年12月31日，沪深300价值指数为我们上面所比较的各指数中估值最低的，其PE和PB分别为19.21以及3.05。较低的市盈率使得沪深300价值投资安全性强，而较低的市净率则使得投资沪深300价值指数具备一定价值优势。

　　综合来看，沪深300价值指数无论在估值或是财务指标方面均展现了良好的投资价值，而优异的历史业绩表现以及良好的业绩稳定性也证明了沪深300价值在市场上的认可程度。因此长期来看，随着经济的企稳复苏，投资申万巴黎沪深300价值指数基金可以分享经济发展的长期收益；而阶段来看，投资申万巴黎沪深300价值指数基金具备一定的估值优势，从而享有较高的安全边际。

　　风格化指数风靡海外市场

　　风格指数最早出现于上世纪90年代，它反映了具有某些共同市场特征的股票的整体变化水平，目前风格指数已风靡全球。

　　——国泰君安研究所

　　金融工程负责人 蒋瑛琨博士

　　主持人：当国内市场涌现指数复制潮时，海外成熟市场指数基金早已向风格化等创新方向发展，能否简单介绍海外的风格化指数？

　　蒋瑛琨：先锋集团的约翰·伯格于1976年推出了面向公众的第一只指数基金Vanguard 500。在Vanguard 500 指数基金的示范效应下，指数基金更是掀起了美国投资领域的一场革命。此后各指数提供商也采用不同的方法，提供了一系列风格指数，最早出现于上世纪90年代。风格指数反映了具有某些共同市场特征的股票的整体变化水平，扩充和延续了指数有效表征特定市场板块的功能。目前，风格指数已风靡全球，美国市场上，S&P、Russell、Wilshire和Dow Jones等主流指数提供商相继开发了一系列的风格指数，包括大中小盘指数、价值成长指数等等。欧洲市场上，Dow Jones，MSCI和FTSE等指数提供商也陆续推出了丰富的基于多因子的风格指数。

　　主持人：与价值型指数相对应的是成长型指数，两者分别有何优势？

　　蒋瑛琨：沪深300价值指数，是取沪深300成份股中价值因子得分前100名的股票构建的指数；沪深300成长指数，是取沪深300成份股中成长因子得分前100名的股票构建的指数。

　　从2005年以来两个指数的累积收益率之差走势来看，可以发现价值指数与成长指数存在明显的风格轮动效应。

　　从成熟国家、长区间的研究结果来看，价值指数的表现优于成长指数的概率更大。我们采用2001-2008年期间英国FTSE 350价值/成长指数和FTSE 350指数的年收益数据进行分析。01年2月开始股市进入熊市，其间价值指数表现稍好于成长指数。03年股市开始恢复上涨，在这一区间内，均是价值指数表现更为优异，尤其是在03、04年景气周期初期；05年成长指数虽开始上追，但仍没有超越价值指数。07年末美国股指大跌，而英国市场则是先在高位徘徊，真正大跌从08年初开始，此时价值指数和成长指数跌幅相当，价值指数稍显优势。

　　主持人：马全胜

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