不合常规的“四个为什么”？

　　李志林

　　从1月20日3268点开始，经过连续11天的单边下跌，于2月3日直刺2890点又大逆转于3003点，连续8天收于2930点之上。这标志着市场已由12月、1月3000-3300点的震荡箱体下移到2900-3100点的震荡箱体，投资者须对弱平衡市保持心理平衡。

　　客观地说，调高存款准备金率0.5个百分点尚不致于导致3276-2890这386点的下跌，主要是市场对一季度CPI将达到3%导致加息、货币政策收紧的预期提前作出过度反应。但不可思议的是，为什么金融危机发源地、现利率仅0.25%的美国股市至今未对通胀、加息预期作出提前反应，而2.25%利率的中国却恐惧不已？为什么美国股市只比危机前跌30%，而全球经济一枝独秀、交出GDP增长8.7%的A股市场比危机前还跌53%？为什么至今收紧贷款的美国股市高高在上，而今年新增贷款或仍高达7.5万亿的A股却不涨反跌？为什么CPI3%的温和通胀预期不是助涨股市，而是促使股市连续暴跌？这些理论混乱都是浇向A股投资者的一头雾水，造成了近期股市一副进“熊”模样，实在是不正常。

　　近期美股暴跌，但对A股市场的负面影响主要在心理层面，难撼弱平衡市架构。美股从10600-10040点仅跌6%，而A股从3468-2890点跌了17%；美股刚开跌，而A股已调整了6个月；美国经济金融积重难返，而中国经济一枝独秀，扩大消费和城镇化后劲很足；美国上市公司业绩下降，而A股公司2009年业绩增长25%30%；美股、黄金、有色、石油下跌，正好可以减轻输入性通胀对中国的压力，促使中国延缓货币收紧和退出政策，反而有利于股市。

　　尽管在连续下跌中不断有人一味往2500点、2200点空处看，但是维持市场平衡最重要的基石——估值，按2009年业绩，现2950点的平均市盈率仅20倍左右。这样的估值基本上没有泡沫可言，反而是20年股市历史上极少碰到的大底部水准。因此，我认为为，3000点下方是风险小，机会大。

　　由于市场缺乏启动权重股的资金，因此，近期无论是公募还是私募，社保还是QFII，游资还是大中散户，都不约而同地把有限的资金投向有政策支持的板块和个股之中。例如，国家要加快发展战略性新兴产业，从而大面积激活了高科技板块；又如，国务院通过公立医院改革指导意见，激活了医药板块；再如，中央出台12项区域振兴规划，世博概念、海南旅游岛概念、西藏概念、新疆概念等此起彼伏；而国资委加大资产重组力度，推进产业结构调整，也使近期购并重组股动辄大面积涨停；此外，以神州泰岳10送15股为示范的中小盘股一年一度的高比例送转热潮在春节后也将如火如荼。可以说，3000点以下的平衡区，反而为个股行情的火爆提供了安全环境。

　　当然，市场也不会在3000点以下一直弱平衡下去，终将选择方向。

　　（本文作者为华东师范大学企业与经济发展研究所所长、博士）

　　海外市场动荡只是拖延了反弹节奏

　　桂浩明

　　近一段时间以来，海外市场动荡明显。去年年底的迪拜债务危机还没有完全平息，时下一些欧盟国家也出现了金融不稳定局面。而与此同时，前阶段一直在走好的美国失业率指标也开始变得让人失望，另外有一批大型企业公布的业绩低于预期。所有这些因素叠加起来，导致了日前海外市场出现大幅度下跌，本周四美国道琼斯工业指数跌破了10000点。同时随着大量避险资金的进入，美元指数强劲上涨，已经逼近了80点。

　　在世界经济一体化大背景下，海外市场的动荡对A股市场必然会带来一定冲击。本周沪深股市一度出现了触底回升态势，到周三的时候形态已经明显走好，但是由于海外市场的急剧动荡，使得周五开盘后股指即刻大幅下跌，局面颇为难堪。海外股市的下跌会不会成为拖累沪深股市的一个大利空呢？

　　对这个问题，笔者认为需要全方位地来看待。第一，就目前的市场格局而言，如今A股市场要完全摆脱海外市场的影响那是不可能的。海外股市的下跌不仅仅对A股投资者构成心理上的打击，同时导致海外股市下跌的一些因素也会对A股市场产生影响。譬如说如果美国经济表现很差，失业人数增加，企业业绩下滑，那么肯定会导致美国居民购买力下降，这就不能不危及到中国对美国的出口。还有美元汇率的波动对中国经济的影响更是全方位的。所以面对海外市场的动荡，需要高度关注，并且保持警觉。

　　其次，换个角度来说，毕竟世界经济又是不平衡的，各国间的差异很大。现在中国经济已经恢复了高增长态势，而美国经济只是刚刚走出低谷。就金融秩序来说，中国显然是相当稳定的，美国的金融机构在政府大规模注资后情况也有所好转。但是欧盟就不一样了，继冰岛、希腊出现财务危机后，最近西班牙、葡萄牙也暴露出金融业有不稳定迹象。甚至在亚太地区一直被认为最具有高增长潜力的印度，最近财政金融方面也出现了一些问题。显然，不能说这些现象对中国没有任何影响，但是就其力度来说毕竟还是很有限的。就说美国吧，最近失业率指标不佳，这其实也是半年多前人们就预期到的事，只是后来美国失业率意外好转才导致人们改变了预期，而这一改变后的预期现在看是落空了。进一步说，现在世界各国都在议论经济刺激计划的退出问题，而现在一些国家在财政及金融方面所发生的问题只能促使其对此持更谨慎态度。不久前澳大利亚、英国等宣布维持利率不变，客观上也表明了这样的倾向。

　　至于中国经济，因为本身拥有更多的的良好特征，因此显然也不会太受冲击。就A股市场而言，面对海外股市突如其来的下跌，不调整似乎是不可能的。但是从大的方面来说，A股主要还是依据我国宏观与经济环境的实际情况来运行的，不至于盲目地跟着杀跌。值得一提的是，今年以来虽然央行采取了一些紧缩政策，但在操作上还是有张有弛，最近在公开市场操作上就在大量投放货币。所以A股市场在1月份大幅下跌之后企稳反弹应该是大趋势，尽管这个时候遇到了海外市场震荡的干扰，但充其量也就是拖延了反弹节奏，当不至于改变运行方向。

　　（本文作者为申银万国研究所首席分析师）

　　下跌空间已有限 低调整理仍有时

　　阿琪

　　虽然周三大幅反弹赐予了3000点以下行情的新希望，但来自管理层对汇金公司向银行注资、暂停新股发行传闻的澄清，说明这个大反弹只是借题发挥。当然，众所期盼的银行股也确实需要涨一涨，给行情创造一个借题发挥的条件。从技术上来释意，此反弹仍是旨在反抽去年12月22日3039点的颈线阻力。只不过这个“破脚穿头”式的反弹给春节之前的行情创造了一个阶段性企稳的条件，使行情在2890-3040点之间获得了一个“向右突破”的整理空间。因此，对3000点的留与别还有待于春节后来定夺，只是人们意向中的春节前“红包行情”可能要失望了。

　　笔者前期分析，市场目前唯一的依托是银行股。也确实，在信贷控制和取消房贷优惠强化银行议价能力、再融资压力已得到比较充分消化、估值水平提前与国际接轨、融资制度即将实施从而从资金和融券标的两方面给予支持、基金确实在增加银行股的配置比重等因素下，银行股目前最有上涨的依据。但笔者曾预期，在本轮调整中沪深两市成交量将可能萎缩到1000亿元以内，现阶段3000点位置的敏感性、春节假期的来临正有利于行情进一步缩量整理。因此，虽然银行股具备了上涨的依据，但真正孤军深入启动“二·八”行情的条件还不成熟。当然，展开“八·二”行情的条件更不具备。

　　本轮调整的核心因素是“从流动性回归基本面”，这必然也是个股序列的结构性调整。因此，新行情的成熟需要整体层面上的结构转换，现阶段仍以炒题材和概念为“钱途”的行情是没有出路的。正因为个股层面上的结构性调整不充分，使得银行股目前还不具备“挂帅”的条件，但其骚动性的行情出现已经透示着市场结构转换的方向。

　　本轮行情调整是受到调整准备金率、控制信贷、新股破发、基金调仓、美元反弹、外围下跌等一系列负面因素的打击，但真正的调整压力是市场预期发生了悄然变化，这个变化就是从原先的“经济向上、政策向上”转变为“经济向上、政策向下”。再进一步，随着弱势思维的不断积累，以及调控趋紧和刺激政策退出大方向的明朗，市场对“经济向上”的2010年公司盈利预期也开始发生了动摇，并且已有陆续调低盈利预期现象。这直接弱化了“行情整体估值水平仍很低”的防御性，这也是股指跌破3000点后虽然市场整体认识上“下跌空间有限”，但行情弹而无力、涨而无续的主要原因。

　　目前行情的整体局势是：下跌空间已有限，低调整理仍有时，市场从上到下均已认识到了2010年的复杂性。如果市场“元月效应”仍存在的话，今年的复杂行情才刚刚开始。

　　（本文作者为上海证券通首席分析师）

　　“破发潮”汹涌不仅仅是发行价过高

　　王利敏

　　股市低迷让“破发潮”越演越烈，很多人把其归结于发行市盈率太高，但笔者以为不仅仅如此，“破发潮”蔓延其实暴露出很多深层次问题。

　　如果说中国西电成为了三年多来新股上市当日再度破发的第一家，但毕竟还让中签者有七分钟的出逃机会，那么二重重装的中签者则要可怜多了，因为开盘就是发行价，中签者如果眼明手快还可以损失点手续费出逃，而稍稍犹豫便成了“套中人”（当然后几日报复性涨停则是后话）。周三上市的中小板新股高乐股份破发则创下五年多来中小板股上市当日破发和开盘就跌进发行价两项记录。

　　“破发潮”急速蔓延首要原因无疑是发行市盈率过高，尤其是创业板群体——发行市盈率从第一批的57倍开始越来越高，不少个股最后居然高达100多倍。但如果把“破发潮”仅仅归结于此则未免有点简单化了。

　　“破发潮”汹涌至少反映了市场低迷。原因很简单，第一，目前新股破发从大盘股到中小板股，直至创业板，说明“破发潮”已经全面化。不久前人们也许做梦也想不到，能够不用抽签就能在二级市场上以低于发行价的“优惠价”随便买创业板新股。如果不是大盘低迷会如此吗？第二，从新股上市几日后破发到上市当日直接破发，既说明了好不容易中了签的投资者毅然忍痛割爱，也说明了“追新族”开始对部分新股退避三舍。如果不是市场低迷会如此吗？

　　“破发潮”汹涌显然也表明了市场供求关系已经趋于失衡。如果说市场流动性不断收紧已经让近期市场资金捉襟见肘，那么近段时间的新股扩容节奏不但使多数老股成了人们避之不及的“烫手山芋”，部分新股居然也成了“惹不起，躲得起”的对象。原因显然是新股从稀缺品变成了大路货。

　　人们注意到，近期的“破发潮”很大程度上也与新股大扩容引发的市场恐慌预期有关。一是因为新股发行上市没有排片表，人们实在不知道接下来还会有多少新股会发行。一个明显的例子就是，元旦以前新股发行已经非常密集，但大盘仍然走势很强，尤其是元旦前的七个交易日中居然有六天上涨，原因在于人们预期节后新股发行会有所减少。然而节后新股居然越发越多，市场恐慌情绪油然而生。二是在近期大盘如此低迷之际，媒体上频频出现“国际板”脚步临近的声音，市场怎么会不恐慌?

　　作为股市的基本功能之一，融资再融资虽然是理所当然的，但保持市场合理的供求关系也是必须的。历史上因过度扩容导致股市长期低迷，乃至融资功能长时间缺失的例子还少吗？

　　（本文作者为知名市场分析师）

　　今年的“投资策略”

　　文兴

　　2010年开门跌对于2009年年底离场的投资者而言是幸运的，但对期待新年开门红的朋友来说却是“灾难”。近期上证综指3000点已经成为令人担心的一张薄纸，随随便便“受外围影响”就可以跌破，而莫名其妙地说“汇金增持三大行”也会上来；回想年初的存款准备金率调整大大出乎人们的预料，因此在资本市场上引起的震动也很大；几次央票利率调整又被人作为是加息的倒计时，几次猜测“今晚加息”都让股市闪了腰。传言又是传言，人心高度敏感，看来今年虎年的股市不像虎，倒有点像猴了。

　　但如此大嘴一张一合，多少钱涌入股市，又有多少钱流出股市，再算算有多少钱在大嘴张合瞬间蒸发。对于这种现象有没有人监管？有没有理由怀疑有人借此牟利？没有多久指数期货和融资融券都要来了，这种利用消息忽东忽西进而影响资本市场的行为不值得打击？值不值得高度警惕？在利益越来越大面前，“做”市手段也必然会越来越胆大新奇。在2010年，投资者不能没有防备之策，尤其是在股指期货能够放大利益之际。

　　在股市持续下跌，人心思稳之际，海外市场不断对A股市场形成干扰。就在笔者撰文时，欧洲又传来了危机的脚步声。希腊危机再次爆发，希腊与葡萄牙的政府国债与德国国债利差显著扩大，欧元区基本面继续恶化。外汇市场经历短暂调整后，欧美“飞流直下三千尺”，走出波澜壮阔的行情。这对我国的影响在评估中，对股市的冲击也在议论之中。2010年刚开始没有多少天，考验投资者的事情便接二连三。看来2010年投资者的目标要像2009年底的股市分析报告那样，墨迹未干便要修改了。

　　不过也别太悲观，前进的道路上永远有机会。这里说一个一战前的故事。在英国有一个机械专家名叫布利阿里，他一直琢磨改进枪支的性能与构造，但是他最大的成就不是发明了什么武器，而是发明了与武器毫不相干的不锈钢餐具。当时英国热衷于殖民扩张，但英军发现他们的枪支时间一长就会出现射程和命中率问题。布利阿里的任务就是找出问题的关键，提高枪支性能。没有多久他发现是枪支的材料问题，就是枪膛的材质不够硬。于是他的工作场地堆满了各种合金材料，试验花的时间很长，清理不要的材料也成为布利阿里的任务。在一次清理中他发现一块发亮漂亮的钢材，它并不适合造枪，但就在他准备扔掉之际，他感觉“这种材料用来做餐具应该是十分漂亮的”。于是他把想法赋予实践，几年后不锈钢餐具便进入家庭，他也大发其财。

　　但要知道不锈钢不是英国人发明的，而是德国人毛拉。在英国人点钱时，毛拉极为懊恼，“我怎么想不到不锈钢可以做餐具呢？”这是目标和过程发生变化的例子。

　　今年的股市极度敏感，人心思稳，但又难稳。股指期货和融资融券姗姗来迟，但终于是要亮相的。见过海外股指期货，但没有见过A股股指期货会变成怎么样。好在没有见过。大家安心等吧，等着看“新人”长得怎么样。搞不好这就成了今年的“投资策略”。

　　（本文作者为著名市场分析人士）