让我们抛开融资融券的书本定义，直接谈谈普通投资者如何参与融资融券。融资融券并不是什么新鲜的投机工具，也不是什么高深莫测的投资手段，而仅仅是一种增加市场流通性，规避一些风险的权宜之策。融资融券的形式通常是显性的，也就是当今热议的操作形式。然而其隐性的形式，恐怕不为人所知。其实它所隐藏的形式早就以其他面目为普通投资者所熟悉。那就是权证、可转换债券以及银行的一些理财产品，譬如黄金期权和美元期权。可以这么说，融资融券是手段，而不是产品。

  权证的融资融券功能

  权证的实质就是一份权利承诺书，而且是可以在交易所集中买卖的承诺书。既然是承诺那就是获得了通融的许可。根据权利行使权力的方向，权证可以分为认购权证和认沽权证，也就是发行权证的公司，譬如武记烧饼（中国）有限公司，承诺权证持有人在某一时间内，一定买得进和一定卖得出武记烧饼公司股票的承诺书。

  认购权证就是融资，怎么理解呢？武记公司发行认购权证，承诺六个月之后，持有人将可以花18元的单价认购武记公司股票，而目前的股价是28元。六个月后如果股价还是28元，那么明赚的就是28-18=10，也就是说武记公司融资给持有人18元，让持有人买进该公司现价28元的股票。如果届时股价低于18元，那武记公司认购权证等同废纸。

  反过来，认沽权证就是融券。同样是武记公司，承诺六个月之后，持有人将可以用18元的单价抛售武记公司股票，而目前的股价是28元。六个月后如果股价已经跌倒9元，那么明赚的就是18-9=9，也就是说武记公司融券1股，让持有人1股当2股抛售股票（每个发权证的股票融券比例都太不同）。如果届时股价高于18元，那武记认沽权证也是废纸一张，因为持有人可以更高的价格直接抛售股票，赚的更多。需要说明的是，融资融券行为受协议的权利和义务的双重约束，而权证持有人的买卖行为完全是自愿的，凭权证低买高抛是有法律保障的，但是没有义务一定要行使权利（低卖高买）。而武记公司只有被持有人行使权力的义务而没有限制持有人的行使权利的权利（低买高抛）。

  融券与权证之间的套利

  目前，我国市场上融资融券与权证的配合使用，进行对冲的唯一模式就是“买权证融券卖股”。这样可以抵消一些融券或者买入权证的风险。融资融券和权证的配合使用，除了可以对冲风险之外，还可以利用权证价格与正股价格之间的差价进行套利。譬如，当正股价格大于权证价格与行权价之和的时候，张三融券卖出正股，同时买入权证，持有这个组合直至权证到期，然后行使权利买入正股归还所融之券。收益等于正股价格减去权证价格，再减去行权价格。由于融券最长期限限定为6个月，因此只能选择6个月之内要到期的权证。

  权证是股票期权的前身

  目前我国已经发行的权证和正股之间走势貌合神离，也就是关联度不高。这主要是权证的投机性极强，经常出现独立行情。这使得正股的融券行为具有极大的风险。这些风险并不是避险工具的问题，而是不太成熟的市场自身的问题。

  股票期货和即将推出的股指期货同属金融期货，只不过将沪深300指数替换成了某一个股票（譬如武记股票）。有期货就会有期权，有股票期货就会有股票期权，不过对我国金融市场而言，那是相对遥远的事情。目前的股票权证（相当于香港市场的窝轮）可以被认为是股票期权的前身和远祖。权证和正股之间的关联度不高的风险，到了正股有了其本身的期货与期权的时候，则基本可以忽略。融资的风险在于利率，而融券的风险在于标的证券的关联走势。但无论如何，对于已经发行权证的股票及其融券而言，规避风险的作用和意义远大于风险本身的大小。

  上海中大经济研究院研究员 杨颖昇

  (CIS)