⊙姜 山

  中国证监会前几天公布了《证券投资基金投资股指期货指引》的征求意见稿，对于基金投资股指期货的投资策略、参与程序、比例限制、信息披露、风险管理、内控制度作出明确规定。这一意见稿的推出，标志着基金这个主要的市场参与群体被正式纳入到股指期货的投资者范畴之中。结合此前银监会有关禁止商业银行投资股指期货，以及在自然人和一般机构开户时所采取的严格审查制度分析，力保股指期货平稳上市，避免其对证券市场形成直接冲击，是管理层所坚持的一个主要基调。

  从征求意见稿看，证监会本着严控风险，减小市场波动的理念，对于基金投资于股指期货的比例作出严格限制，基金在任何交易日终止时，持有的买入和卖出股指期货合约价值的比重，分别不得超过基金资产净值的10%和20%，而投资股指期货的基金，亦被限定为股票型基金、混合型基金和保本型基金，债券和货币市场型基金被排除在外，这也就限制了基金利用股指期货获利的能力，防止发生类似于裸卖空的单向对赌行为对市场造成不利影响。当然，从另一个方面看，20%的卖出合约价值比重，也限制了基金对冲风险的能力，以后会有进一步放开的空间，但在股指期货推出之初，让市场形成平稳过渡，是非常重要的，在投资者逐渐成熟之后，再慢慢放开参与比例，当是比起始时就允许基金对冲全部头寸更为适合的做法。

  在投资杠杆的控制上，基金的总投资头寸，即持有的买入期货合约价值与有价证券市值总和，被限制在基金资产净值的95%（对普通开放式基金）或100%（对ETF基金、指数基金和封闭式基金）之内，这也就直接限制了基金利用股指期货放大基金投资规模，获取超额收益的能力。与此同时，基金所持有的股票市值和买入、卖出股指期货合约价值，合计（轧差计算）需要符合基金合同关于股票投资比例的有关约定，以避免基金通过股指期货变相扩大或者降低股票投资比例、改变基金的风险收益特征。显然，在这种条款的限制下，股指期货更多会被用来对冲持股风险，或者用于在短时间内在无法从现货市场中获得股票头寸的情况下建立多头仓位。虽然对于基金在任何交易日内交易的股指期货合约价值不得超过上一交易日基金资产净值的20%的规定，看起来限制了基金迅速增仓的能力，不过在多数情况下，单日增加资产净值20%的多头仓位，已经是一个极值，这一限制的意义，更多在于防范基金日内频繁开平仓，尽力避免股指期货市场的动荡。

  有关负责人士也表示，为了给下一阶段产品创新预留空间，今后一些以股指期货为重要投资手段和产品的特殊基金，投资比例将不受上述限制。而特定客户资产管理业务背后，是抗风险能力较强、资金门槛较高的投资者，在投资比例方面会宽松一些。这种分类监管、区别对待的做法，有其现实意义，毕竟在股指期货推出市场之后，投资基金的品种也会相应增加，以丰富投资者的选择，这些基金产品的设计，必然会突破现有的意见稿限制，预留空间，有利于与股指期货相联系的创新产品尽快推出，而将投资者分类，也能充分考虑到不同群体的特殊需求，增强资产管理业务的吸引力。

  在自然人和机构开户手续严格，投资者观望情绪浓重，参与者数量较少的情况下，为了让股指期货既能平稳上市、发挥其价值发现的应有作用，又不对证券市场形成过度冲击，放行基金参与股指期货市场是十分必要的，但鉴于基金规模庞大，在股指期货运行初期施以必要的限制，也是避免市场过度波动的应有之义。对于普通的股票投资者而言，在现有的限制条件下，股指期货的推出，并不会立即明显改变市场的运行格局，但随着股指期货市场参与者的逐步成熟和理性，市场的规模逐步提升，股指期货促进证券价格回归投资价值的功能终将显现。

  （作者系东航金融注册金融分析师）