范剑平 国家信息中心首席经济师、经济预测部主任

  陈道富 国务院发展研究中心金融研究所综合研究室副主任

  鲁政委 兴业银行资深经济学家

  通胀正在一步一步走来。巨量的货币投放为中国经济的快速恢复发挥了不可磨灭的贡献，然而这一在危机当头开出的经济“药方”不可避免地会带来副作用。在世界经济逐渐走向复苏道路的2010年，为拯救经济而投放的天量流动性为通胀埋下的隐患就像悬在所有人头顶上的“达摩克利斯之剑”：如果管理不好通胀问题，宏观经济遭受的打击可能不亚于国际金融危机的冲击。通胀正在成为2010年宏观调控政策的核心目标之一，如何管理好通胀预期？货币政策该如何灵活运用？宏观政策该如何引导？这些问题正是本期金融圆桌所要关注的话题。

  ⊙记者 唐真龙 邹靓 ○编辑 于勇 颜剑

  通胀形势难言乐观

  上海证券报：在今年的政府工作报告中，温家宝总理将全年的CPI目标定位3%，有观点认为要实现这个目标很难，您如何看待这一目标的设定？今年全年CPI的走势如何？

  范剑平：3%左右的CPI目标设定，我个人的总体评价是虽然有难度，但是如果没有大的自然灾害，还是可以实现的。

  据目前的预测，今年全年的CPI增长约为3.2%，其中90%来自于食品价格因素，农产品价格对CPI占到了2.7%。我国的物价因素中工业消费品有长期过剩的情况，而农产品供求是紧平衡的。这个预测目标的基础设定了灾害状况为中性，不过也不用过于担心。

  另外我们并不强调输入性通胀，一是因为只要美元不走弱，国际大宗商品价格就能比较稳定，经济复苏也会比较平稳；二是根据观察，输入性通胀对PPI传导比较多，对CPI传导并不明显。

  陈道富：年实现3％的CPI目标有一定难度。去年的基数较低，今年又有一些改革要推进，特别是要素价格、收入分配改革等，会对物价造成一定的影响。如果今年的出口市场恢复较快，投资仍保持高速增长，对国内的物价水平将产生压力。将物价设定在这个水平，反映了政府在防止出现通货膨胀这个问题上的决心。

  上海证券报：2009年中国经历了高速信贷扩张，信贷增量接近10万亿元，而今年政府也将信贷增长设定为7.5亿元，加上直接融资渠道，预计最近两年中国间接融资加直接融资额将突破20万亿元，有观点认为天量的流动性给中国未来的通胀带来巨大隐忧，您如何看待这一问题？

  范剑平：对通胀的管理不能局限在某一年，应该有一个更长远的规划，着眼明后年的物价稳定。目前看来，2010年我们面临的通胀压力还不大，但也要关注世界经济是不是进入了新一轮的增长周期、我国的农产品储备能够保证多少年的供给，防止多重导致通胀的因素碰在一起。

  今年的货币投放已经开始控制，强调均衡投放，向有效率的部门投放。项目在建设的过程中产生的是需求，建成后产能就将得到抑制。只要把握好货币投放的尺度，今年的问题不大。

  陈道富：巨大的货币投放，对我国经济的快速恢复发挥了不可磨灭的作用，但也为未来的通胀埋下隐患。为此，应采取各种措施将市场中过剩的流动性收回。政府从去年下半年开始就已经开始逐步回收市场流动性了。当然，在这过程，需要平衡很多目标，因此也并不是仅仅采取货币政策这一类工具，而是综合使用了监管、房地产和地方融资平台的行业管理等措施。只要流动性回收及时，就能消除这个隐患。因此，在流动性已经投放的情况下，关键不是再争论有没有隐患，而是要在这个隐患变成现实之前，采取必要的手段将其扼杀在摇篮之中。

  鲁政委：从中国过去的经历，高速货币信贷增长之后，一般都会出现一轮物价相对较高的时期。在我们看来，大量货币是通胀的必要条件，而经济回升至潜在水平以上则是通胀的充分条件。因此，在经济突破9.0-10.5%的潜在区间上限之前，还不会有显著的通胀压力；但突破之后，通胀会迅速显性化。

  从政策角度来说，理论上只要不是一投放货币马上物价就上来，就存在一个及时回笼流动性、遏制通胀显性化的宝贵“机会之窗”。如果本次央行政策操作能够具有足够的前瞻性，此前高速货币投放所埋下的通胀风险，虽未必能完全消除，但至少存在被弱化的可能性。

  政策退出应渐进

  上海证券报：在通胀日益恶化的形势下，印度央行意外加息，而早在此前同属亚洲的马来西亚也已经加息，此外还有澳大利亚等国。越来越多的国家开始加入加息行列，这使得人们对于经济刺激政策的退出担忧加剧，您认为目前是否已经到了谈论经济刺激政策退出的时间？政策退出应考虑哪些因素？

  范剑平：宏观调控是一门科学，也是一门艺术。我们应该以什么标准来看待“退出”的问题，我认为不能机械的以加息为标志来看。

  我国的物价上涨不是需求拉动型的，而是成本推动型的，单以加息抑制通胀是药不对症。今年我国信贷投放计划量没有再增加，这本身就是在为经济刺激政策的退出在做准备。只是基础设施建设项目平均有4-5年的周期，对已开工项目必须保证后续资金供给，对新开工项目则予以控制，货币政策要保持的是连续性和稳定性。

  个人认为，我们不用过度关注口号上的退出与否，更需要关注的是经济刺激政策退出的可能性和必要性。当经济的自主增长能力不依靠政府的力量也能够获得内在增长动力的时候，经济刺激政策就有退出的可能。一方面我们应该注重培养经济的自主增长动力，真正为民间投资创造一个好的政策环境，另一方面应该加大收入分配的力度，使收入增长快于物价增长甚至超过GDP的增长。而经济刺激政策有退出的必要性，来自于通货膨胀的容忍度，目前这方面问题还不大，即使全年CPI增长到4%，也还在承受范围内。

  陈道富：政策退出不是一个突然的事件，而是渐进的过程。最高明的政策退出，应该是在“润物细无声”中自然而然“消失”。我国的政策刺激力度实际上从去年下半年以来就已经逐步减弱。政策的退出，除了考虑刺激政策本身的可持续性问题外，是否实现经济增长动力从政府主导向市场主导转移是关键。在这过程中，对于我国而言推动经济深层次改革又是关键。当然，在世界经济越来越一体化的今天，国际社会的动态也是一个需要关注的因素。

  鲁政委：我们早就指出，中国早在2009年7月央行发出定向央票之后就已启动退出机制了。因为“量化宽松”政策的本质含义是“主动往市场手中塞钱”，但定向央票显然已在“强制收钱”了，当然标志着退出了。

  毫无疑问，基于全球经济继续恢复的大势，今年包括中国在内的全球主要经济体，继续行走在退出之路上也是大势所趋，所不确定的是到底步伐会有多快。因而，“退出”应该成为今年宏观经济政策讨论的核心问题。

  政策退出应该考虑的最主要因素的就是：实体经济恢复的状况。在实体经济恢复之前，政策当局可能对物价水平保持宽容。但一旦确认实体经济回稳基础坚实，流动性回笼的速度可能较快，包括美国在内的一些一度考虑废除法定存款准备金率的国家，也可能启用其作为快速强制回笼流动性的手段。

  特别需要提示的是，全球要高度关注进入此阶段之后，新兴经济体可能面临的国际资本外流、国内流动性迅速抽紧的冲击。

  加息看时机

  上海证券报：货币政策是管理通胀预期的重要工具，而货币政策的走向与通胀预期也息息相关，央行行长周小川表示是否加息主要取决于未来的物价走势，您如何看待货币政策在管理通胀预期中的作用？在目前的形势应如何运用货币政策管理好通胀预期？

  范剑平：物价水平的变化，总是和货币投放、经济增长联系在一起并依次递延。在经济扩张期，物价上涨是明显滞后于经济回升的，而在经济收缩期，两者经常是同步回落的。去年一轮经济刺激计划后，宏观经济有了一定程度的恢复，到2009年四季度CPI开始由负转正。

  但是，货币投放和经济回升并不是2010年物价上涨的主动力，主要是因为目前的经济增长水平没有明显超越潜在增长力（供给能力所能保证的经济增长）。我们观察过去30年中国经济增长的平均值，大概在9.8%。今年一季度预计GDP增长在11.5%，二季度也在10%以上，但年初开始货币政策已经开始趋于平稳，我们预计三、四季度经济增长将回落到10%以内。应该说经济增长合理企稳，是物价稳定的一个保证因素。

  陈道富：管理通货膨胀预期，对货币政策的前瞻性和有效性提出了更高的要求。除非出现市场操纵和错误舆论引导，否则市场上的通胀预期是现实生活和宏观政策的一种较为理性的综合反映。因此，管理通胀预期就是要从根源上切除通胀发生的可能性，向市场清晰的表明可能的政策应对，打消市场的顾虑。这是一个需要多部门共同努力的工作。仅货币政策而言，我认为以下三个方面的工作是重要的：一是要有切实有效的实际行动。要有效的回笼市场上过剩的流动性，使市场上的货币运行状态真正回归适度宽松。二是要用恰当的指标真实反映市场的通胀状况，综合考虑房地产、股市等资产市场的运行状况，使得政策目标与老百姓的感觉相一致。更重要的是，要使得这种目标与实际行动相联系，适当隔离其他因素的过大干扰。三是要有明确的政策应对方案，并且为老百姓所熟知和信任，必要的宣传和教育也是需要的。管理通胀预期，说白了就是要政府通过自己的实际行动，用制度、政策等手段前瞻性、可信的管理住各种可能引发通胀的因素。这是一个艰巨的任务。

  鲁政委：毫无疑问，货币政策在各国通胀治理中的作用都是其他工具所无法替代的。正因为如此，“货币政策的唯一目标是维持通胀水平长期内的稳定”才在此轮危机前近乎成为政策和理论界的共识。我个人认为，恰当时点、力度和节奏调整，数量与价格工具搭配，能够起到有效引导通胀预期的作用。

  在时点方面，我个人看来，一项政策“什么时候做”的时点选择其实与“做不做”的抉择意义同样重大，恰当的时点选择有利于起到事半功倍的效果。政策出台的时点，应当选择在与政策所指向的现象端倪初现，并可能为市场所理解的逻辑出现之时。比如，年初即出台的法定存款准备金率上调，明确指向了猛增的信贷，这就让市场对央行的调控目标更易理解，从而起到了有效引导预期、事半功倍的结果。从节奏和力度来看，要处理好保持对经济发展一定支持力度与调控通胀预期之间的关系，除非经济形势发生明显变化，否则应保持政策行为的相对稳定性和逻辑一致性，避免出现一时松、一时紧，以利于市场适应宏观调控节奏，引导货币信贷平稳回落至17%左右的水平。考虑到市场主体通胀预期的产生主要来自前期的大量货币信贷投放，货币信贷的平稳回落对于引导通胀预期应该会有明显效果。

  需要特别指出的是，在动用价格工具（利率）引导通胀预期上，我个人认为，理论上貌似清晰的“正利率规则”，其实在实践中是含糊不清的，也不是一个稳定的货币政策规则。正因为如此，实际上除了中国，世界上还没有第二个国家同样明确表示自己坚持所谓“正利率规则”，甚至连在政策声明中隐含表示因为是负利率所以才加息的央行都没有。因而，尽管CPI迈过2.25%的基准利率水平毫无疑问是标志着离加息时点更近了（由此诱发加息，与其说因为过了2.25%的结果，其实还不如说是CPI持续上升、逼近3%目标水平的结果），但利率工具的动用不应简单以此作为标准，否则，将会诱发市场对加息频率和幅度的过高期望，而实际执行一旦幅度低于期望，则可能被市场解读为央行反通胀决心不够坚定，由此反倒可能降低对通胀预期的引导效果。

  管理通胀应多方调控

  上海证券报：大量流动性的增加也为资产价格泡沫埋下了隐忧，您如何看待今年股市和楼市的价格？

  范剑平：2009年究竟有多少资金进入了楼市、股市，这是很难说的。但至少今年的情况会比去年好，因为有货币总量和投向上的控制，去年那种单边上扬的情况不会再重现。

  鲁政委：首先，我本人不担心今年会形成资产泡沫。充裕流动性往往导致资产泡沫形成，此后流动性抽紧资产泡沫破灭，会给整个经济造成巨大损失，这是不少国家的教训。虽然此类事件早已有之，但客观说来，人们真正认识到这个问题及其巨大危害的时间并不长，最早也不过是上个1990年代之后的事情。而在我看来，这个问题一旦被认识到，其风险其实就已大大降低了。在我国，宏观当局治理资产泡沫可选用的政策工具很多（比如税费政策、监管政策、货币政策等），一些政策工具过去也被证明较为有效。一方面认识到了危害，另一方面有有效应对工具，那么，资产泡沫化的问题其实就没有必要过分担忧了，特别是在年初宏观部门就接连出台资产价格调控政策的情况下，就更是如此。

  其次，由于流动性高峰已经过去，所有此前因流动性充溢而上涨的资产价格，都会面临调整压力，对市场反应灵敏的资产价格调整会更快些。所以，总体上，我认为，今年股指难出现明显上涨，赚钱不容易；房地产市场则是一个流动性绷紧时间决定价格调整可能性和幅度的问题，但要认真考虑调控造成的供给紧缩可能给更长时间内市场运行造成的影响。

  上海证券报：国家发改委主任张平日前表示把管理好通胀预期作为重要任务，除了货币政策之外，在管理通胀预期方面还有哪些工作要做？

  范剑平：随着经济运行恢复到正常状态，包括汇率在内的一系列价格波动是一个自然而然的过程。

  汇率是抵御输入性通胀的防火墙，在金融危机时期汇率波动幅度收窄，到经济恢复至危机前水平是，汇率波动幅度恢复到正常水平，这是第一步。目前，国内的利率水平也是在历史较低的水平，当危机过去时如果不及时做出调整，那也会造成过热。

  陈道富：通货膨胀是多种因素共同作用的结果，过量的货币只是其中最重要的一个必要条件。所谓“过量”，是相对经济现有的供给能力而言，特别是相对经济中的瓶颈部门而言。当经济发展更为均衡，供给能力有效增加时（即货币服务的实体经济变大时），或者人民币服务的对象从国内扩展到国外（区域）时，原来相对过剩的货币可能就变得恰当了。而且货币总是通过经济中的瓶颈部门，逐步推动价格总水平的上涨。而造成瓶颈的，除了真正的供给能力约束之外，还有市场流通体系的问题，还有囤积居奇、制造通胀恐慌等不正当行为。在我国的经济转轨过程中，还有大量的要素价格需要扭转，即原来通过行政干预（从而通过数量配给实现均衡）压抑的价格需要释放。收入分配改革会涉及一些人的利益，不同平衡方式也会影响社会整体的物价水平。所有这些，都会对今年以及未来的物价产生影响，并且都需要货币政策以外的改革和宏观政策工具发挥作用。