⊙李 翔

  经过这次调整，我国当前的存款准备金率达到了17％的水平，距离危机发生之前的17.5％，只有一步之遥。 这一预计能冻结3000亿流动资金的举措，充分表明央行已经充分地意识到去年刺激计划所带来的商行放贷狂潮可能产生的通胀压力。不过，今年以来，央行已经三次上调了存款准备金率了，随着累计政策效应的沉淀，这一并非专门针对通胀的货币政策工具的弹性，随之也越来越小了。换言之，央行是想针对日趋抬头的通胀预期表明一下立场，但是出于种种原因，央行又迟迟没有动用对抗通胀的“终极”货币政策工具：加息。从某种程度上可以说，这样的政策选择，与我国通过有效通胀预期管理，最优化货币政策效果的政策初衷是并不相符的。

  自周小川行长在央行报告中提出通胀预期管理以来，央行尚未针对如何测度，管理，引导通胀预期给出具体的措施和指引。鉴于有效的沟通还无从谈起，市场各方结果不免陷入了竞相猜测的尴尬境地。尽管时下街头大妈都在议论CPI，PPI，但却不得不说，由于设计上的欠缺，这两个指标对衡量整个社会普遍通胀预期是苍白无力的。随着中国金融市场的不断深入发展，资产价格对居民通胀预期反应也越来越敏感了。在前一段地产市场疯狂之时，“买房抗通胀”已成了开发商和地产中介用来向客户推销房子的重要理由之一，与所谓刚性需求和城市化进程堪称三足鼎立。对于货币政策的制定者央行而言，出于系统性风险管理的考虑，资产价格逐渐成为货币政策制定过程中不可或缺的一个决策变量。但是，笔者想要提出的是，关注资产价格，还有另外一个更为重要的原因：出于通胀预期管理的考量。

  预期，是经济中的参与者针对未来经济变量的普遍认识，出于专业知识和行为认知能力的限制，普通经济生活中的主体很难对未来形成一致性的理性预期。而有着广泛群众基础，流动性良好的资产市场，则可通过有效的以价格的形式反映市场参与主体的预期。值得着重指出的是，这里所说的“有效”，并非传统金融市场中的“有效性市场假说”。因为这里并没有假设所有的市场参与者都是理性的。所有市场参与者的反应都被如实地反映到了资产价格上，理性预期也好，动物冲动也罢，最终的价格乃是多重因素综合之后的最终合力。资产价格也在最终层面上，准确反映了普遍性的预期。有鉴于此，货币政策的制定者不能不对资产价格的这一特殊属性给予相当的重视。要充分地意识到，资产价格是介于政策和预期之间的一个关键性的交换媒介。若使用得当，可以获得事半功倍的政策效果；反之，则会将政策效果大打折扣。

  针对中国目前宏观经济的发展情况的现状，“调结构”依然任重而道远。在我们针对宏观经济的复苏没有百分百的确定之时，采取退出刺激政策的措施会有很大政策风险，有可能使得宏观经济二次探底，“保增长”是“调结构”能够成功的必要非充分条件。这恐怕也是央行到目前仍未动用利率工具的主要考虑因素之一。从上面的分析中可以得到一个简单的推论，通胀预期催生资产泡沫，戳破资产泡沫，也能抑制通胀预期的形成。

  当政府一系列的调控措施加于房地产市场的时候，太多的争论纠结于政府是否在用计划经济的手段来解决市场经济的问题。人们往往忽略了作为新兴市场资产泡沫的典型代表的中国楼市对于催生中国通胀预期的作用。相对于动用利率这个极端的政策工具，配合中央政府的楼市调控政策，提前刺破房地产市场的泡沫，既配合了中央政府的宏观政策的大前提，又受到了通胀预期管理的政策效果，可谓一石二鸟之举。

  当然，资产价格泡沫并不是唯一与通胀预期相联系的变量，汇率，利率，国际收支的不平衡，以及潜在GDP都发挥着各自相应的影响。但是上述各个因素与通胀预期的联系远不如资产价格对大众的影响来得直接。当务之急，央行应该重视并且切实地配合政府调控楼市泡沫的措施，有效地管理通货膨胀预期。

  （作者系英国约克大学金融学博士，现任教上海大学国际工商与管理学院）