□中原证券策略分析师 李俊

  当前国内经济处在一个相当复杂的环境中，前期出台的政策收紧已经引发市场投资者的担忧，而对于政策进一步收紧的预期，又使得市场担忧情绪进一步蔓延。从前期市场来看，投资者避险的心态表露无疑，比如说A股市场中的强势股出现补跌、国债指数创下历史新高等。虽然短线大盘出现较为明显的反弹迹象，但我们认为投资者的避险情绪仍然存在，在此情况下，无法确定2600点附近是否为上证综指年内的底部位置。但另一方面，投资者可以通过研究与避险情绪相关的指标，从而寻找出未来市场可能出现的底部区域。

  宏观调控带来不确定性

  从刚公布的4月份宏观经济数据来看，虽然社会消费品零售额、进出口仍保持强劲增长，但工业增加值、固定资产投资增速已经开始放缓。笔者认为，国内经济在由“去库存化”复苏到加速复苏之后，由于新的经济增长点仍没有出现，在国内地产市场的严厉调控与信贷政策的收紧下，延续了五个季度的经济复苏开始进入小周期的末端。从年内来看，预计宏观调控下的国内经济增长势头或已经见顶，未来一段时间增速将明显放缓。

  而另一方面，实际的通胀压力开始逐步显现。当前，国内物价仍处于上升通道，各种新涨价因素和翘尾因素导致通胀压力继续增大。而随着输入性通胀压力加大以及国内资源性产品改革的深入，生产资料价格上涨将主导PPI上行并逐渐向CPI传导。笔者预计二季度国内CPI增速将接近4%，实际的通胀压力将会显现出来。

  防止套利资金 稳定市场的重要举措

  综合来看，国内经济开始进入增速放缓、通胀压力加大的阶段。从某种程度上来说，经济的复杂性给管理层的决策带来了一定的难度，调控力度以及调控时机的把握显得尤其重要。一方面，在经济增长开始减速的背景下，地产调控的严厉程度又前所未见，需要一段时间对其效果进行观察;另一方面，实际的通胀压力即将出现，政策又必须有一定的前瞻性，这样才能有效地管理好通胀预期。此外，公开市场操作和存款准备金率可操作空间越来越小，而如果国内加息，如何防止大量套利资金的进入也是一大难题。

  关注两大避险指标中小盘股和国债指数

  对A股市场而言，经济的复杂性带来政策调控的不确定性，使得投资者担忧情绪进一步漫延。一方面，从经济层面来看，实际通胀压力将逐渐加大，紧缩政策有望进一步加强，而伴随着国外主权债务危机以及国内经济增速放缓，市场担忧经济出现二次探底。而另一方面，从A股市场自身来看，上证综指自跌破所谓“牛熊分界线”的年线以来，杀跌动能不减，前期箱体形态已被打破，技术上将继续向下寻找支撑，市场开始担忧熊市的到来。

  投资者的担忧是压制当前A股市场的最主要因素。从近期市场来看，投资者的避险情绪仍然浓厚：首先，在政策面与资金面的压制下，大盘蓝筹股近期表现却相对好一些，这主要是源于前期个股超跌、估值水平相对偏低以及农行上市之前投资者的美好预期；而资金开始逐渐从中小盘题材股中撤退，有且战且退、逐步兑现获利的意愿，表明市场避险情绪正在漫延。其次，从债券市场来看，近期国债指数创出历史新高，表现相当强势。与此相反的是，当前国内的实际通胀压力却在逐渐增强，这种反差也表明市场避险的情绪仍在升温。

  展望下一阶段，A股市场的内外环境仍然并不明朗，大盘仍处在寻找底部的过程之中，而当前市场深受投资者避险情绪的影响，理性预期很难实现。但是，沿着我们上述的分析逻辑，从投资者避险情绪这一角度出发，则很有可能找出市场的底部区域。在未来一段时间，建议投资者关注影响避险情绪的两大指标，即中小盘题材股是否真正企稳以及国债指数是否如期回落。