⊙陈波翀

  A股市场近一个月来经历了较为惨烈的下跌行情。沪指不仅跌破了去年8月创下的低点2639点，甚至还跌破了2600点的整数关口。

  对于本轮深幅调整，市场各方观点的分歧较大。有相当一部分意见把暴跌归咎于股指期货的上市，也有观点认为是受外围股市的拖累。数据显示，股指期货合约上市的4月16日，沪深300指数还在接近3400点的高位。如今，沪深300指数已逼近2700点，缩水了将近700点。

  从时间窗口来看，市场的转折刚好发生在4月15日国务院发布二套房信贷新政之时。市场的逻辑很简单，房地产市场的非理性需求被抑制，房价势必下跌，成交也会大幅度萎缩，房地产板块的估值自然会降低。地产又会反过来作用于银行，市场不仅担心房地产成交下滑会影响生息资产规模，更会对房价下跌造成的银行资产不良率上升忧心忡忡。于是，金融、地产等权重股轮番下行。

  在下跌的过程中，股指期货合约的升水逐步降低，甚至在5月14日出现了6个点的贴水。在笔者看来，这个信号很明确：以散户为主的股指期货市场，并未成为A股下跌的“帮凶”，甚至因为套利交易的存在，部分平滑了指数的波动。可以预见，一旦券商、基金等机构投资者参与股指期货交易，A股市场的波动还会进一步降低。所以，把股市的涨跌归咎于新生的股指期货，失之偏颇。

  A股市场急挫的导因是房地产的严厉调控政策，但内因，笔者理解还是对于宏观经济下滑趋势的提前反应。回顾去年8月，当时沪深股市的下跌也在市场意料之外，但事后解释为宏观经济政策的转向，也基本为市场所接受。市场下跌总是有理由的，而最根本的理由往往还是对宏观经济不确定性的反映。

  且让我们用用审慎的眼光来看待4月的宏观经济数据。

  第一，二季度GDP同比增速将显著下滑。众所周知，工业增加值是衡量经济增长的核心指标，也是GDP同比增速的先行指标。4月，规模以上工业增加值同比增长17.8%，增速比3月小幅回落0.3个百分点。1至4月累计，工业增加值同比增长19.1%，增速比一季度回落0.5个百分点。不难看出，实体经济特别是第二产业正面临严峻的增长形势，增长下滑的特征十分明显。对此，我们不得不打消对二季度GDP继续飞速增长的幻想。

  第二，投资正面临增速回落的拐点。1至4月份，城镇固定资产投资46743亿元，同比增长26.1%，比上年同期回落4.4个百分点，比一季度回落0.3个百分点。上述同比增速，还是在房地产开发投资9932亿元，同比增长36.2%的背景下所取得。不难预见，在一系列房地产调控措施出台后，开发商在以销定产的策略下，房地产开发投资势必大幅回落，5月估计就陆续体现出来。这也是近期出台《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》的根本原因。

  第三，出口形势十分严峻。据海关统计，4月我国出口1199.2亿美元，增长30.5%，比上月加快6.3个百分点。当月贸易顺差为16.8亿美元，扭转了3月逆差的局面。但考虑到近期由希腊危机引爆的欧洲债务危机，而欧盟是我国第一大贸易伙伴，欧元较美元大幅贬值500基点以上等事实，就很难继续对5、6月的出口保持那么乐观了。

  正是基于上述判断，笔者以为，A股市场现在的表现是提前反映了对二季度宏观经济态势的担心，这也是符合市场规律的。股指期货某种程度上的助跌作用，或者是小盘个股的价值回归，都左右不了大市。真正决定市场方向以及下跌深度的，还是宏观经济的不确定性。

  （作者系策略研究员）