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（四）管理层讨论与分析
1、财务状况分析
（1）资产结构
截至2009年12月31日，公司的资产总额为32，556.20万元，其中流动资产为17，204.63万元，非流动资产为15，351.57万元。2008年末公司固定资产与2007年末相比变化不大。
2009年末，固定资产原值合计比2008年末增加了2，999.77万元，增幅38. 37%，主要原因是：一、采购了募投项目所需的部分机器设备，新增固定资产1，247.49万元；二、结转部分已竣工的月浦南新厂房共805.97万元。
（2）负债结构和偿债能力分析
2009年末，公司短期借款比2008年末增加2，134万元，增长109.44%，主要原因是随着业务规模扩张及配套运营资金需求增加，公司相应增加了短期借款。2008年末，公司短期借款比2007年末减少了2，070万元，主要是公司为了优化债务融资结构，增加长期借款2，800万元，相应减少短期借款。
2007～2009年末，公司流动比率和速动比率平均分别为2.15倍和1.64倍，表明公司资产流动性较强，短期偿债风险较小。2008年末，公司流动比率和速动比率进一步上升至2.74倍和2.06倍，主要是公司为优化债务融资结构而减少了短期借款3，000万元以及支付月浦南新厂房基建工程款从而导致公司的流动负债总额大幅下降了55.20%，而公司流动资产保持相对稳定。2009年末，公司的流动比率和速动比率分别为2.38倍和1.81倍，比2008年末稍有下降，但仍维持在较高水平。
2007年～2009年末，公司合并资产负债率和母公司资产负债率平均分别为34.05%和30.28%，债务风险较小。2008年末，合并报表和母公司资产负债率分别为28.83%和26.05%，较2007年末有所下降，主要原因是公司短期借款减少了2，070万元，应付账款减少3，198.94万元，而长期借款只增加了2，800万元，导致公司的负债总额下降了2，347.49万元。
（3）资产周转能力分析
2007年～2009年末，公司应收账款周转率分别为6.18次、5.65次和5.38次，表明应收账款周转情况良好。由于公司始终坚持以市场为导向的经营理念，主要客户均与公司具有多年的业务合作关系，信用良好，故公司销售回款情况一直较好。2009年末，公司应收账款账龄在1 年以内的比重达到94.52%，说明公司在应收账款方面的管理较完善，公司资产的流动性得到保证。
2007年～2009年末，公司存货周转率分别为6.08次、5.49次和5.07次，存货周转率相对稳定。最近三年，公司能够维持稳定的存货周转率，主要原因在于公司建立了有效的存货管理制度，重点是控制原材料供应的及时性、生产流程的有效组织以及销售与生产的合理配比。
2、盈利能力分析
（1）营业收入分析
报告期内，公司主营业务收入按产品品种分类的情况如下：
单位：万元
| 项目 | 2009年度 | 2008年度 | 2007年度 | |||
| 销售收入 | 比重 （%） | 销售收入 | 比重 （%） | 销售收入 | 比重 （%） | |
| 皮肤病类药品 | 21，556.71 | 74.78 | 19，036.63 | 78.09 | 16，218.76 | 88.64 |
| 心宝丸 | 3，108.97 | 10.79 | 2，266.73 | 9.30 | 71.57* | 0.39 |
| 麒麟丸 | 1，223.92 | 4.25 | 736.06 | 3.02 | 42.10* | 0.23 |
| 其他产品 | 2，937.09 | 10.18 | 2，338.08 | 9.59 | 1，964.69 | 10.74 |
| 合 计 | 28，826.69 | 100.00 | 24，377.50 | 100.00 | 18，297.12 | 100.00 |
注：*2007年广东太安堂制药有限公司小规模试产心宝丸及麒麟丸
报告期内，公司皮肤病类药品的销售额居于行业前列。2007～2009年度，公司的皮肤药类产品销售收入分别为16，218.76万元、19，036.63万元、21，556.71万元，稳步增长，是公司营业收入的主要来源。
2007年底，子公司太安堂制药开始生产并销售心宝丸和麒麟丸。自投产以来，心宝丸和麒麟丸的销售额快速增长，2008年度的销售额合计已达3，002.79万元，占公司销售总额的比重已达12.32%，2009年度进一步上升至15.04%，成为公司新的收入增长点。
（2）产品毛利率分析
报告期内，公司主要产品的毛利率变动情况如下表：
| 产品类别 | 2009年度 | 提高 点数 | 2008年度 | 提高 点数 | 2007年度 |
| 皮肤病类 | 37.94% | 0.39% | 37.55% | 0.19% | 37.36% |
| 心宝丸 | 41.55% | 1.18% | 40.37% | -1.67% | 42.04% |
| 麒麟丸 | 45.71% | -3.01% | 48.72% | 0.01% | 48.71% |
报告期内，公司的主要产品的毛利率变动幅度较小，显示公司具有较强的盈利能力。公司主要从以下两方面保持毛利率的稳定：1、公司产品的价格稳定，皮肤病类药品销售收入中除解毒烧伤膏（20 g）2007～2008年销售均价变动稍大外，其它药品的销售均价变动幅度较小；2、公司在原材料采购过程中，一方面与供应商形成了长期稳定的合作关系，具有议价能力较强；另一方面公司利用多年的经验对中药材市场价格做出良好预判，通过控制采购时点较好地规避了中药材市场价格波动的风险，使报告期内公司原材料的采购价格保持相对稳定。
（五）股利分配政策
1、公司股利分配政策
根据《公司章程》的规定，股利分配方案由本公司董事会根据公司经营业绩和业务发展计划提出，经公司股东大会审议批准后实施，公司股东大会对利润分配方案作出决议后，公司董事会须在股东大会召开后2个月内完成股利（或股份）的派发事项。公司股利分配的一般政策如下：
（1）公司分配当年税后利润时，应当提取利润的10%列入公司法定公积金。公司法定公积金累计额为公司注册资本的50%以上的，可以不再提取。
（2）公司的法定公积金不足以弥补以前年度亏损的，在依照《公司章程》规定提取法定公积金之前，应当先用当年利润弥补亏损。
（3）公司从税后利润中提取法定公积金后，经股东大会决议，还可以从税后利润中提取任意公积金。
（4）公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，按照股东持有的股份比例分配，但本章程规定不按持股比例分配的除外。
（5）股东大会违反《公司章程》规定，在公司弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将违反规定分配的利润退还公司。
（6）公司持有的本公司股份不参与分配利润。
（7）公司的公积金用于弥补公司的亏损、扩大公司生产经营或者转为增加公司资本。但是，资本公积金将不用于弥补公司的亏损。法定公积金转为资本时，所留存的该项公积金将不少于转增前公司注册资本的25%。
2、公司近三年股利分配情况
由于公司生产经营及项目投资的资金需求量较大，为进一步壮大公司实力，促进公司发展，公司报告期内没有进行分红派息。
3、滚存利润分配方案
经公司2007年度股东大会审议通过，公司首次公开发行股票完成后，发行前的滚存未分配利润将由本次发行前后的新老股东按发行后的持股比例共享。
第四节 募集资金运用
一、本次募集资金投资项目具体安排和计划
公司本次拟向社会公众公开发行人民币普通股2，500万股，募集资金总额将根据询价结果最终确定。
根据2010年2月5日通过的公司第一届董事会第十二次会议决议和2010年2月25日通过的公司2009年度股东大会决议，本次发行股票募集资金将投入全自动软膏剂GMP生产线建设项目和全自动丸剂GMP生产线建设项目。项目使用募集资金情况及使用进度如下：
单位：万元
| 项目名称 | 投资总额 | 使用募集资金投入 | 备案情况 | ||
| 第一年 | 第二年 | 第三年 | |||
| 全自动软膏剂GMP生产线建设项目 | 7，019.8 | 2，233.6 | 4，148.0 | 638.2 | 经广东省发展和改革委员会备案，备案号：080500274029018 |
| 全自动丸剂GMP生产线建设项目 | 4，587.5 | 1，444.8 | 2，683.2 | 459.5 | 经广东省发展和改革委员会备案，备案号：080500274029019 |
| 合计 | 11，607.3 | 3，678.4 | 6，831.2 | 1，097.7 | |
注：第一年指募集资金到位日后的12个月内，以后类推。
上述两个项目预计投资总额为11，607.3万元，计划全部使用募集资金投入。如未发生重大不可预测的市场变化，本次公开发行募集资金根据项目的轻重缓急按以上排列顺序进行投资。项目的部分土建工程已通过公司自有资金和银行贷款进行先期投资，部分募集资金将根据实际情况用来置换该部分前期投入。若本次发行的实际募集资金量少于计划使用量，公司将通过自有资金或其他途径补充解决。若募集资金满足上述项目投资后尚有剩余，则剩余资金将用于补充公司流动资金。
二、募集资金投资项目分析
本次投资项目是公司实施软膏剂和丸剂产品扩产计划的重要环节。公司的战略发展目标是将公司发展成为国内先进的现代化中成药制药企业。项目建成投产后，可充分发挥本公司在软膏剂产品的品牌影响力和质量控制优势，通过扩大丸剂产品的生产，规避市场风险，完成公司丰富主营业务结构的战略转型，提高公司综合利润水平，扩大产品市场占有份额并提升公司在业内的市场影响力。药物创新研究中心的配套建设可提高公司核心竞争力，保持并提升公司在行业中的技术领先地位。
此次投资项目的实施是公司扩大生产规模和继续巩固和保持中成药领先地位的需要，同时也是公司积极调整产品结构，适应市场变化的必然选择。本次发行募集资金投资项目实施后，公司产品结构将得以进一步优化、技术水平将得以进一步提升，从而全面提高公司的市场竞争能力，提高公司盈利水平，降低财务风险。
第五节 风险因素和其他重要事项
一、风险因素
除在前述“重大事项提示”中披露的风险外，本公司提醒投资者关注公司可能存在的下列风险：
1、经营风险
（1）销售收入季节性变化带来的风险
公司最近三年主营业务收入按季节分类情况如下：
单位：万元
| 项目 | 2009年度 | 2008年度 | 2007年度 | |||
| 主营业务 收入 | 比重 （%） | 主营业务 收入 | 比重 （%） | 主营业务 收入 | 比重 （%） | |
| 第一季度 | 5，327.55 | 18.48 | 4，139.28 | 16.98 | 2，171.87 | 11.87 |
| 第二季度 | 6，129.65 | 21.26 | 5，021.06 | 20.60 | 2，922.05 | 15.97 |
| 第三季度 | 8，214.20 | 28.50 | 6，418.63 | 26.33 | 6，138.68 | 33.55 |
| 第四季度 | 9，155.29 | 31.76 | 8，798.53 | 36.09 | 7，064.52 | 38.61 |
| 合计 | 28，826.69 | 100.00 | 24，377.50 | 100.00 | 18，297.12 | 100.00 |
报告期内，公司的主营业务收入主要来源于皮肤病类药品，皮肤病多发于炎热、潮湿的气候条件下，具有明显的季节性。因此公司第一、二季度的销售收入占全年销售收入总额的比重较小，第三、四季度的销售收入占全年销售收入总额的比重较大。随着心血管类药品销售的快速增长，皮肤药对公司销售收入的季节性影响将有所减弱，但目前销售收入的季节性变化可能给公司的生产经营带来一定的风险。
（2）药品价格下降风险
在医药行业中，国家对药品实行价格管制，进入《医保目录》的药品实施政府定价，由价格主管部门制定最高零售价。在这种政策背景下，市场中药品的价格总体上出现了一定程度的下降。公司生产的心宝丸等59种药品已列入《医保目录》，由政府统一定价，尽管公司可根据生产成本的变化情况，在报经有关政府部门批准后调整产品价格，但调整幅度有限。随着国家基本医疗保险制度改革和降低药品价格政策的实施，公司现有产品中部分品种存在一定的降价风险。
1）中药保护品种和医保品种的药品在报告期内的销售金额及占比情况
| 项目 | 2009年度 | 2008年度 | 2007年度 | |||
| 销售收入 （万元） | 比重 （%） | 销售收入 （万元） | 比重 （%） | 销售收入 （万元） | 比重 （%） | |
| 国家中药保护品种的药品 | 1，516.25 | 5.26 | 3，002.79 | 12.32 | 113.67 | 0.62 |
| 非国家中药保护品种的药品 | 27，310.44 | 94.74 | 21，374.71 | 87.68 | 18，183.45 | 99.38 |
| 合 计 | 28，826.69 | 100.00 | 24，377.50 | 100.00 | 18，297.12 | 100.00 |
| 国家医保品种的药品 | 3，108.97 | 10.79 | 2，266.73 | 9.30 | 71.57 | 0.39 |
| 非国家医保品种的药品 | 25，717.72 | 89.21 | 22，110.77 | 90.70 | 18，225.55 | 99.61 |
| 合 计 | 28，826.69 | 100.00 | 24，377.50 | 100.00 | 18，297.12 | 100.00 |
注：*因为公司心宝丸的中药保护品种保护期限于2009年3月1日到期，所以2009年3-12月份国家中药保护品种的药品销售收入剔除了心宝丸的销售收入。
2）公司药品降价风险的敏感性分析
公司目前生产与销售的主要药品中，仅有心宝丸被列入《医保目录》，因此如果国家实施降低药品价格的政策，对《医保目录》中的药品进行降价，公司的主要药品中只有心宝丸会受到影响。假设心宝丸销售量、原材料价格及其他相关因素不变，则心宝丸销售价格降低对该产品毛利率以及公司毛利的影响如下：
| 项目 | 2009年度 | 销售价格降低5% | 销售价格 降低10% | 销售价格 降低15% | 销售价格 降低20% |
| 心宝丸收入（万元） | 3，108.97 | 2，953.52 | 2，798.04 | 2，642.62 | 2，487.18 |
| 心宝丸毛利（万元） | 1，291.81 | 1，136.36 | 980.88 | 825.46 | 514.57 |
| 心宝丸毛利率 | 41.55% | 36.55% | 31.55% | 26.55% | 16.55% |
| 心宝丸毛利率变动点数 | - | -3.08% | -6.49% | -10.31% | -14.61% |
| 公司毛利（万元） | 11，200.97 | 11，045.52 | 10，890.08 | 10，734.63 | 10，579.18 |
| 公司毛利变动幅度 | - | -1.39% | -2.78% | -4.16% | -5.55% |
注：为计算方便，心宝丸的毛利是以公司2009年度销售实现的毛利额作为计算基础。
2．技术风险
（1）技术研发风险
公司是高新技术企业，现已设立博士后科研流动站和中药皮肤药工程技术研发中心，并承担国家火炬计划——微粉碎油凝胶解毒烧伤膏项目的开发工作。经过多年的积累，公司在中成药的研究开发方面形成了较强的技术优势，但是一些实力雄厚的国内外大型医药企业正凭借其资金、研发等优势强势进入该领域，外部市场环境也处于不断变化中，如果公司不能根据市场变化，迅速研发出适销的药品，公司的持续竞争力可能会受到影响。
（2）核心技术人员流失及引进不当的风险
医药行业作为技术密集型产业，技术人员是医药企业的核心竞争力之一。公司在发展过程中，通过引进、自身培养等多种途径，建立了一支经验丰富且富有创新精神的研发团队。随着公司产品结构的丰富，除了依靠原有的技术力量外，还需引进技术人员，以保证公司不断改进已有产品的配方、工艺，提高治疗效果，并不断研制出适应市场的新产品。如果出现现有核心技术人员流失或技术人员引进不当的情况，将给公司的长远发展带来不利影响。
3、募集资金投资项目风险
本次募集资金投资项目实施并达产后，相对于公司现有业务规模，膏剂和丸剂产品的产能将分别提高2倍和6倍，扩张幅度较大。虽然本公司对募集资金投资项目的市场前景和市场容量变化、公司与同类产品的竞争性、公司实际经营状况等方面进行了较为深入的分析论证，但是由于竞争对手的发展、产品价格的变动、消费习惯的变化、替代产品的出现、宏观经济形势的变动以及销售渠道、营销力量的配套变化等原因，可能导致项目新增产能的消化和项目的实际投资回报低于预期，从而对公司的生产经营带来不利的影响。
针对募投项目的产能消化风险，公司制定了以下应对措施：①优化渠道，根据客户的经营规模、资信状况等指标，对其进行分类归拢，选择优质的医药经销商，整合销售网络，在扩大药品覆盖面的同时降低维护成本。②顺应公司大力开发第三终端的发展战略，加强营销队伍的培训力度，提高营销人员对于第三终端市场开发的能力和技巧。③在维护公司现有药品经销商的基础上，逐步通过学术营销的方式与各大专科医院建立合作关系，进一步丰富公司的销售渠道。④加大媒体投入，打造公司品牌，通过加强户外广告、终端灯箱的宣传力度，在广东、浙江、江苏、山东、湖北等主要市场上提高公司和产品的品牌影响力，有力地配合公司的药品市场推广措施。
4、净资产收益率下降风险
2007年度、2008年度和2009年度，按归属于母公司股股东的净利润计算，公司加权平均净资产收益率分别为35.08%、25.83%和27.74%。截至2009年12月31日，归属于母公司所有者权益为22，118.14万元。本次募集资金到位后公司净资产将大幅增长。虽然目前公司募集资金投资项目已开始建设并完成土建工程，但仍有相当一部分的工作尚未完成，因此其效益的显现需要一定的时间。短期内公司利润增长幅度预计将小于净资产增长幅度，公司存在净资产收益率下降的风险。
5、管理风险
（1）控股股东控制风险
本次发行前，控股股东太安堂集团持有本公司62.33%的股份，柯树泉作为实际控制人通过太安堂集团间接持有本公司43.23%的股份。此外，公司的股东金皮宝投资为柯树泉之配偶柯杏銮全资控股公司，股东柯少芳为柯树泉之女。太安堂集团、金皮宝投资和柯少芳发行前合计持有本公司80.00%的股份，本次发行后仍持有本公司60%的股份。虽然本公司已建立了《独立董事工作细则》、《关联交易管理办法》等制度，法人治理结构健全，但公司实际控制人及其关联股东仍可能通过公司董事会或行使股东表决权等方式对本公司的人事、经营决策等进行不当控制，从而损害中、小股东的利益。
（2）经营管理风险
随着公司的不断发展，公司规模、业务量和人员数量持续增长，特别是本次募集资金投资项目投产之后，公司生产规模将迈上一个新台阶，因此在资源整合、技术开发、市场开拓等方面公司将面临更大的挑战。如果公司管理层素质及管理水平不能满足公司规模迅速扩张的需要，组织模式和管理制度未能随着公司规模的扩大而及时调整、完善，将会对公司的应变能力和发展活力造成影响，进而削弱公司的市场竞争力，公司存在规模迅速扩张引致的经营管理风险。
6、环保风险
本公司产品的生产过程中会产生废水、粉尘、废渣等污染性排放物和噪声，如果处理不当会污染环境，给人们的生活带来不良后果。虽然本公司已严格按照有关环保法规及相应标准对上述污染性排放物进行了有效治理，使“三废”的排放达到了环保规定的标准，募投项目也通过了有关部门的环保测评，但随着社会对环境保护意识的不断增强，未来国家及地方政府可能颁布新的法律法规，提高环保标准，使本公司支付更高的环保费用。因此，国家环保政策的变化及新项目的实施将在一定程度上增加本公司的环保风险。
二、其他重要事项
（一）重大合同
截至本公司招股意向书签署之日，公司正在履行的重大合同包括抵押担保合同16份，银行借款合同6份。
（二）重大诉讼和仲裁情况
截至本公司招股意向书签署之日，本公司不存重大诉讼或仲裁事项。
第六节 本次发行各方当事人和发行时间安排
一、本次发行各方当事人情况
| 名称 | 住所 | 联系电话 | 传真 | 经办人或联系人 |
| 发行人：广东皮宝制药股份有限公司 | 汕头市金园工业区11R2-2片区第1至第2座 | 0754-88116066 | 0754-88105160 | 唐传海 |
| 保荐人（主承销商）：广发证券股份有限公司 | 广州市天河北路183号大都会广场43楼 | 020－87555888 | 020-87557566 | 张晋阳、洪亮 |
| 律师事务所：国浩律师集团（广州）事务所 | 广州市体育西路189号城建大厦九楼 | 020-38799395 | 020-38799497 | 程秉、 黄贞 |
| 会计师事务所：广东正中珠江会计师事务所有限公司 | 广州市越秀区东风东路555号粤海集团大厦1001－1008室 | 020-83859808 | 020-83800977 | 杨文蔚、何国铨 |
| 股票登记机构：中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司 | 深圳市深南路1093 号中信大厦18楼 | 0755-25938000 | 0755-25988122 | —— |
| 收款银行：工行广州市分行第一支行 | —— | |||
| 拟上市的证券交易所：深圳证券交易所 | 深圳市深南路5045号 | 0755-82083333 | 0755-82083190 | —— |
二、本次发行上市重要日期
| 询价推介时间 | 2010年5月26日-2010年5月28日 |
| 定价公告刊登日期 | 2010年6月1日 |
| 申购日期和缴款日期 | 2010年6月2日 |
| 股票上市日期 | 尽快安排在深圳证券交易所上市 |
第七节 备查文件
本公司招股意向书全文在深圳证券交易所网站披露，投资者可以在深圳证券交易所网站（http://www.szse.cn）查阅。
本次发行的招股意向书全文、备查文件存放在发行人和保荐人（主承销商）的办公地点，投资者可在公司股票发行的承销期内查阅。查阅时间：工作日上午8：30—11：30，下午2：00—5：00。
广东皮宝制药股份有限公司
2010年5月24日