⊙西南证券研究所

  一、经济下滑与通胀并行

  GDP在2009年一季度见底之后开始回升，2010年一季度达到11.9%的同比增长率，经济增长主要来自投资贡献以及货币大量释放，实际上是4万亿刺激政策下货币释放催生出来的增长，其内生增长动力并不足。投资的进一步增加遇到资金瓶颈，内需增长受到收入分配结构制约，净出口恢复受制于海外市场，国内经济出现二次探底的可能性也许不大，但市场普遍预期今年GDP增长将呈现前高后低的运行态势，而海外经济复苏也出现不稳定，这对已经转弱的股票市场而言，将增加负面预期。

  居民消费价格指数（CPI）4月数据为2.8%，已经第三个月超过一年期存款利率（2.25%），但仍没有达到3%的加息警戒线。对于该不该加息，市场存在“加”与“不加”两种观点，目前似乎“不加”占据上风，由此加息举措可能延迟。单纯从CPI数据看通胀目前还比较温和，但实际上已经十分明显。2009年房价大幅飙升，2010年虽然出台一系列房地产调控政策，但效果并没有显现；随后农产品价格开始大幅飙升，而价格飙升只是一种表面现象，虽然有炒作资金在其中兴风作浪，但根本的原因是2009年以来货币大量释放，流通过程中大量货币流到哪里哪里就上涨。资金的逐利性首先选择供需平衡最薄弱的环节出击，房地产最早充当货币流动性的续水池，政策调控将其挤出后部分流向了农产品。未来还会依次流向其它领域，一圈下来所有价格都被推升，通胀就十分明显了。由于农产品价格对CPI影响比较明显，估计5月份CPI就将达到3%甚至超过。

  上调存款准备金率更多是收缩银行间的流动性，对于已经释放流通在外的资金作用有限。而且存款准备金率上调已经没有什么空间，最多还有0.5-1%，因此收紧货币、控制通胀应该采取加息举措。经济下滑与通胀并行对股市形成压力，加息靴子落地可能砸出股市低点，而加息拖延将使股市调整时间延长。

  二、估值仍有下压空间

  股市整体估值水平变化与指数运行具有十分相近的波动特征，历史上市场整体市盈率波动范围在14-69倍，与指数低点与高点相对应。目前A股市盈率为22倍，虽然已处较低水平，但仍有下压空间。而根据市盈率判断指数运行趋势，只在靠近波动上下限时较为有效。

  上市公司业绩与宏观经济的运行情况相关性较强，如果今年经济呈现前高后低态势，那么上市公司业绩压力也将在随后体现出来，由此目前的市场估值水平还有下压空间。从行业板块来看，目前建筑、金融保险两个行业的市盈率已经跌至历史下限，出现了明显低估，值得关注。

  三、海外市场转弱

  美股已经见顶回落，即使短期有弹升也属于顶部构筑过程，未来应该还有更大的下跌；原油期货在5月上旬破位下行，重新回到80美元/桶的可能性很小，并可能进一步跌向60美元寻求支撑；大宗商品LME铜见顶回落，其它有色品种已先于走弱。海外市场转弱对A股市场构成压力。

  四、弱势难改，再创新低，支撑在2300点

  指数4、5两个月连续收阴，短期出现明显超跌，一般来讲会出现反弹予以修正。反弹方式有两种，一种是横向整理，一种是上行，目前市场并没有出现预期中的上行，只是横向整理，说明当前市场非常弱，不排除一步跌到位的可能。如果是这样的话，6月份市场将继续以阴线报收，低点将被刷新。

  具体从走势运行来看，上证指数自2009年8月高点3478点以来即呈现明显的震荡下行趋势，形态上存在两个收敛形态：一个是3478点、3361点、2639点构成；一个是3478点、3181点、2639点构成，根据这两个收敛三角形预测下跌低点分别在2361点、2211点；此外根据平行通道，连接一系列高点3478-3361-3181点，过低点2639点做上述连线的平行线，短期支撑位在2300点附近。结合上述三个点位：2361、2211、2300点，综合判断，指数进一步下跌支撑在2300点，或是略有下破。

  5月上证指数收盘为2592点，根据2007年10月以来的众多下跌幅度较大月份情况来看，如果6月份指数见到上面测算的2300点，下跌幅度为11%，这个幅度月度内是有可能实现的。根据上证指数低点运行周期测算，6月份是出低点的关键时间，但即使指数跌至2300点，和我们年初预期的2000点仍有差距，存在低点时间后移至7月份的可能。

  总体上看，超跌反弹力度很弱，指数将继续下行再创新低。（执笔：闫莉）