上周末，笔者有幸在深圳参加了关于中国对冲基金和量化投资的高峰论坛，境内外知名对冲基金、私募和公募齐聚云集，中金所上市伊始的股指期货无疑成为其中一道亮丽的风景线。如果说期货行业是借势金融衍生品主动型融入主流金融圈，那么站在更广沿的视角来看，作为行业承载主体的期货公司在即将掀开的大变局中如何“谋定而后动”？“券商系”和“传统系”的竞争角力是否真的已现分水岭？本次论坛的聆听恰好给笔者一种不期而遇的启示。

  首先，对期货公司而言，股指期货突出的两大关键词是“渠道”和“研发”。由于受期货行业发展阶段所限，传统类公司与券商类公司相比在IB、客户资源等渠道上存在天然的不足，这也是造成当前保证金规模增长率差异的重要因素；另一方面，鉴于股指期货依托股市大盘，券商母体的品牌价值和研发优势也是吸引客户眼球的助推器。然而，笔者认为，期货毕竟不同于股票，股指期货市场是风险买卖的市场，风险卖方（商业持仓）出售风险，而风险买方（非商业持仓）因承担风险而获得溢价补偿，其专业性和对冲性与股票存在本质上的区别。目前，国内券商类运营模式一般以“大马拉小车”为主，收购重组后的新公司在高管团队、组织架构、特别是专业化能力方面要逊于实力较强的传统类公司，因此“传统系”若能扬长避短、在专业研发上锻造核心竞争力是可为的。

  其次，对期货市场而言，股指期货突出的两大关键词是“机构”和“产品”。如果从广义的资产管理产品三段式光谱来划分，中间是包括股票、固定收益和货币基金在内的传统类产品，其右端是涉及主动量化（QA）、指数化等贝塔产品，其左端是包括PE、对冲基金、结构产品等绝对收益（阿尔法）产品。简单结合CAPM模型，贝塔值代表系统性风险和指数化方向，在市场有效理论假设下，阿尔法均值为零，风险与收益是线性对称关系，就像《漫步华尔街》描述的故事一样，主动型基金经理在统计意义上跑不赢大盘，猴子的无意识选股能力时常优于专业人士，而对冲基金则通过衍生品等多维产品的组合配置改变了风险收益的平衡结构，从而在夏普比率稳定的基础上获取绝对收益。目前国内的实际情况是，无论是券商衍生品部门还是期货公司，主要将精力放在套保、套利、指数化产品设计等量化层面（即贝塔），虽然对绝对收益的研究也有涉及，但基本停留在概念阶段，而这恰好为擅长大宗商品研究的期货公司提供了良好的差异化空间。

  笔者认为，中国已成为全球最大商品期货市场，国内23个品种涉及的19个重要产业大体覆盖了国民经济的运行趋势，各类大宗商品价格波动与对应股市板块的联动非常紧密。因此，期货公司应借鉴学习海外对冲基金的经验和模式，并充分挖掘和发挥大宗商品产业链研究的优势，研究所在此基础上建立与券商互补的“宏观研究+行业研究+量化研究”（宏观提供方向，行业提供阿尔法、量化提供贝塔值）的特色研究服务体系。（CIS）

  □ 新湖期货研究所所长助理 首席策略分析师 叶燕武