中国经济转型压力增大，经济结构转型在倒逼机制下开始提速，随之而来的是需求面临变化。另一方面，煤炭行业的供给结构也正发生转变，空间布局西移，集中度持续提高，同时也面临前期行业固定资产投资持续高速增长。两个转变使得未来煤炭供给对需求的响应将发生变化。目前宏观经济面临国内外系列不确定性，我们判断供需短期平衡偏紧，中期平衡偏松。

  短期供给形势明确而需求不定因素多

  上半年煤炭产量出现较快增长，需求保持强劲。在矿难影响下，山西整合矿产能释放进度低于预期，产能释放需到11年下半年以后。下半年，由于国内经济增速下降、地产调控、节能减排和欧洲债务危机等影响，经济形势不够明朗，给煤炭下游需求带来一定不确定性。

  下半年煤价以稳为主，煤炭市场总体平稳

  下半年动力煤价格不会大起大落。预计2010年全国发电量增速9－10％，由于西南地区水电出力受阻，全年火电增速将高于整体增速。尽管下半年受节能减排和淘汰落后产能等影响，动力煤价格并不存在大幅向下空间。房地产调控和钢企盈利能力受损，使炼焦煤走势短期面临向下压力，但预计跌幅有限。炼焦煤基本面的良好使其中长期具备向上动力，印度未来需求增加有助于国际焦煤价格上涨。

  未来煤炭需求增长仍有空间

  未来中长期里，经济转型时期不必过度忧虑能源和煤炭的需求。经济转型具有渐进性，传统行业也仍有其“传统需求”。此外三个接续的存在，使得我国对能源需求仍旧巨大：保障性住房逐步接续商品房开工；中西部发展接续经济结构转型下的东部需求减少；城市化和生活水平提高，人均能源消费增长接续工业用电需求。此外，铁路运力2014年前将继续制约有效产能释放。

  估值已处于低位

  从大的方面看，估值已处于比较低的位置，但趋势性机会还未到来。对行业给予“谨慎推荐”的评级。

  我们认为尽管煤炭股估值已低（2010年市盈率13.3X，市净率2.8X），处于筑底阶段，但表现依旧比较疲软。需要等待经济形势明朗，经济再次显示加速迹象后，才能出现趋势性上升机会。而且，从历史上看，在大盘向好的情况下，煤炭股涨幅相对较高。

  2005-6-6（998.23）至2007-10-16（6124.04）期间：煤炭股涨幅755％，超过大盘133％，涨幅居第4。2008-10-28（1664.93）至2009-8-4（3478.01）期间：煤炭股涨幅201％，超过大盘101％，涨幅居第3。

  选择高增长公司

  尽管煤炭股估值已处于低位，处于筑底阶段，但板块表现依旧疲软。从历史上看，在大盘向好的情况下，煤炭股涨幅相对较高。下半年宏观经济和政策的不确定，在经济增速下滑的环境下，市场对周期性行业不乐观且不能形成一致预期，煤炭股的系统性投资机会还需观察和等待。待经济形势明朗、经济再次显示加速迹象后，才会迎来趋势性上升机会。在此种情况下，下半年我们建议首选高增长公司，用内生产量增长的确定性来抵消行业和经济的不确定性。此外，下半年还可关注资产注入、增发等事件性投资机会。我们给予行业谨慎推荐的评级。

  下半年，我们建议从两条线选股：

  1）用内生产量增长的确定性来抵消行业和经济不确定性。

  选取内生产量增长快速、明确：西山煤电、山煤国际、兖州煤业、国阳新能、盘江股份、国投新集、煤气化

  2）资产注入、收购资产确定性强：

  收购对价合理、注入资产盈利能力强：大同煤业、开滦股份、国阳新能、欣网视讯

  （东海证券研究所 谷三剑）