富达动态策略基金基金经理

  朱利安·泰姆

  为什么从今年4月末开始，全球股票市场和商品期货市场就处于低迷之中？这其实是表明我们的政策和经济可能正陷入一个小的岔路中，未来有可能引向大的岔路。

  短期看，小的岔路是，不仅美国经济陷入了一个短期的下行过程。包括葡萄牙、爱尔、意大利、希腊和西班牙在内的五国欧元危机也在威胁着欧洲的金融系统，这个作用过程从本质上说和2007年美国次贷危机的情况是类似。

  小的岔路导致了两个关键的问题。问题之一，国家级别的资产债务问题正在欧元区各个国家之间传导，整个过程如同“系统性的传染病”一样。欧元区随之在全球率先进行财政支出的紧缩（这个步骤比全球其他任何一个国家来的都快）。与此同时，美元相对欧元迅速大幅升值，虽然某种程度上，美元相对于欧元的升值幅度已被大幅削减。但在我看来，美元的走强仍然是一个明确的“标志”，即欧元区经济可能因为错误的应对措施而走入长期低迷。

  另一个严峻的问题是，债务的危机会否由希腊蔓延至更多地区。更直白地说吧，美国会不会是下一个希腊？

  哈佛商学院的教授们已经提示了这个可能性。从骨子里说，这个问题其实是美国政府为了平滑住户部门的“退杠杆”措施，而采取的一系列刺激措施的后遗症。经典的凯恩斯的财政赤字手段，正在遭到惩罚。尽管相当部分人认为，这些果断的措施有效地避免我们陷入“大萧条”，但在我看来，美国只不过用一个“大衰退”来接替了“大萧条”而已。

  我认为，巨大的财政赤字不会在未来某个时机得到纠正，相反，我认为它们可能存在相当长的时间。原因是，认为对于美国这样的老龄化社会而言，现在遇到的问题只是个开始，“我们还没有为这个社会的巨大成本埋单，至少还没有埋完全部的单”，谈何结束呢？

  美国的负债率已经抵达了第二次世界大战结束以来的最高位——83%，而财政部估计这个数值可能在未来几年内达到119%的高峰。这意味着，我们可能超越历史上的最高点116%。如果把“两房”（房地美，房利美）的隐性债务算上，这个指标可能达到129%。现在，国家债务危机正在席卷欧洲大陆，或许某个时刻它也会席卷美国，不过目前而言，美国的长期国债的利率仍旧只有2.95%，我想这或许意味着，我们距离那个时刻还有一定距离。

  这个悲惨未来，显然是我们所不希望看到的，那么有谁能够改变这个趋势呢，答案是两个机构——美联储和欧洲央行。

  欧洲央行方面，我们可以看到，它正在一步步采取措施。包括6月份宣布的一揽子的大规模援助计划。但是上述计划的具体落实步骤过于缓慢。在欧洲债券市场利差不断扩大（在我看来，这是欧洲债务危机仍在扩大的征兆），我们发现，欧洲央行购买的欧洲主权债已经逐周减少，这不是个好苗头。

  我认为欧洲央行需要采取美联储当年采取的定向的量化货币宽松措施，后者才是正确的步骤，通过天量的流动性来回购掉尽量多的问题主权债。只有，采取央行主导的量化宽松措施，欧洲五国的资产问题才会“止血”，所有的风险资产才会探底回升。而在这个措施被采取，以及欧洲放慢其财政紧缩措施之前，我对欧洲股市的下跌不感到意外

  美联储方面，2010年3月，美联储结束了定向的量化宽松措施，随之，这个做法在市场中产生影响。伴随着美国为期1年的回购资产的结束，美联储的资产负债表的扩张也随之终结。相应的对经济的刺激效应也告结束。

  美国股市是在2009年3月（美联储正式推出回购措施）探底回升的，也随着量化措施停止后，开始筑顶。从今年年初以来，美国股市的调整幅度达到17.1%。这个过程再清晰不过地说明，市场非常需要量化措施。

  在我看来，对于美国经济而言零利率的宽松程度还不足够，短期利率下降到-5%，可能才是适合的。根据泰勒规则，美联储有必要进一步放松其货币政策，直到金融体系足够的健康。

  欧洲央行和美联储需要采取更多的数量化的放松措施，直至股票市场出现实质性的启动。这是我们离开岔路的关键措施。