沸扬争议声中的券商直投，依赖先天的牌照资源与制度红利，继续拓展着业务边界——从最早的“保荐+直投”、到后来的“财务顾问”，其间还有“互保互投”乃至“借保自投”若隐若现、到如今跑出IPO轨道，在重组市场实现退出。

  与此同时，国务院及相关部委先后发布鼓励、促进兼并重组的指导文件，证监会主席尚福林也在近期首次提出推进资本市场并购重组的十项专项工作安排，涉及拓宽重组融资渠道、试水并购型PE等内容，标志着一场重量级的重组改革大戏渐入高潮。

  在此背景下，券商直投介入重组，在其业务发展史中便更有多重性意义。以国际经验来看，IPO资源的日渐枯竭，将凸显存量重组市场永恒、广泛的业务空间。而作为资本培养皿中超速生长的PE新物种，券商直投或更应担当起未来并购型PE的主要力量，为产业兼并壮大、经济结构调整作出贡献。

  ⊙记者 郭成林 ○编辑 全泽源

  金石投资首开先河

  10月8日，*ST盛润和宁波华翔同时发布公告，称富奥汽车零部件股份有限公司已与*ST盛润签订意向书，后者拟采取新增股份换股吸收合并前者的方式进行重大资产重组。换言之，富奥通过借壳*ST盛润而实现上市。

  此前公告显示，富奥公司此前的大股东本是宁波华翔，持股比例本为49%。去年9月18日，宁波华翔披露，将富奥公司29%的股份分别出售给金石投资、吉林省国资委所属的亚东投资和天亿投资，三者分别获得5%、2%和22%的股份，转让价款总计3.36亿，每股价格1.16元。

  值得注意的是，这已是金石投资第二次介入重组项目。此前三个月，他还曾出现在领先科技的公告中。

  2010年7月13日，领先科技披露重组预案，主营天然气分销的中油金鸿拟借壳上市。公告介绍，自2007年3月至今，中油金鸿先后引入了7家PE作为财务投资者。

  2008年4月17日，金石投资对中油金鸿投入1.55亿，其中3963万作为中油金鸿增加的注册资本，余下计入资本公积。增资完成后，金石投资持股9.4%。这不仅是市场披露的中金投资的首单、也是券商直投业内的首单重组项目。

  “我们也很关注这两个项目，但从目前诸多迹象上来看，还不能判断金石投资的入股就是为了推动两公司的借壳上市。”诸位券商直投负责人在获悉上述情况后对记者表示，“入股中油在2008年4月、入股富奥在2009年9月，目前我们一般不会对重组项目拉开这么长的投资周期。”

  此外，就记者掌握的中油金鸿材料显示，直到今年初，公司仍在准备IPO，只是后因诸多原因转向了借壳。“不管是否是半途才转向借壳，但金石毕竟开了先河，未来券商直投基于A股市场财务顾问制度下的先天业务优势而介入重组——包括入股拟借壳企业、拟备上市公司收购的企业等形式均将会越来越多，甚至成为重要的业务分支。”最后,上述券商直投人士均如此认可。

  优势：可绕过7%红线

  自2007年9月，中信证券及中金公司首先获得券商直投试点牌照开始，证监会即对直投业务设下红线——经营范围是开展对拟上市公司的股权投资业务、金额不超过净资本的15%，直至今日未有明确变化。

  “金石首尝头啖明确表示，投资借壳上市属于拟上市公司的股权投资业务，这拓展了券商直投业务边界。”不少PE观察人士如此表示。

  实际上，相较于IPO而言，在目前监管框架下，券商直投介入重组业务优势劣势均较为明显。

  优势首先体现在持股比例上。IPO市场中饱受争议的“保荐+直投”业务使券商直投赚的盆满钵满，但即便如此，基于证监会相关规定，直投公司的持股比例以7%为上限，由此限制了盈利空间。

  但这个问题在重组市场中被曲线绕过。由于目前重组市场适用财务顾问业务体系，若券商直投所投企业拟借壳上市，该券商本身又担任该次重组的财务顾问，则目前其也并不需要遵守7%的持股限制要求。

  “目前这一块证监会还没有明确规定，市场上也没有首个案例，但相信随着业务量的增多，监管层会有所动作。” 某资深券商直投负责人对记者表示。

  其次，重组项目不适用国有股划转，在目前国有创投转持豁免的相关细则尚未出台的背景下，对于部分国资背景清晰的券商直投、乃至国有创投仍有很大的成本影响。

  如创业板首个券商直投转持案例，国信弘盛去年3月13日以每股2.68元的价格认购金龙机电新增股份700万股，金龙机电上市后，国信弘盛将其持有的700万股国有股中的357万股转由社保基金持有，自己只剩343万股。投资成本骤升一倍。此外，重组市场对突击入股没有类似IPO的特殊监管要求、重组审核对企业的各方面要求较低、审核通过率较高等也是其相对优势。

  劣势：优质项目源稀少

  另一方面，目前重组市场也蕴含着不小劣势，这也不仅是针对券商直投而言。

  如重组市场风险较大、不确定较强（尤其在目前严打内幕交易的背景下），对券商的财务顾问业务而言收费少、性价比低，这便导致了许多券商投行对重组颇为讳谈，据记者了解目前几乎三两个重组项目中就有一个被监管层正是或非正式立案调查，券商方面由此怨声载道，更别谈吸引直投部门参与重组项目。

  又如目前重组项目走入了一种青黄不接的状态——此前最主要的重组房地产商已彻底被隔离，次要的矿企审核也极为严格；而政府主推的新兴战略性产业或属于初创期体量小，或原本就是轻资产运作，在目前的重组指标框架下难以实现借壳上市（仅有的案例是新能源中的亿晶光电借壳海通集团）。由此，在市场容量上也客观限制了券商直投的优势发挥。

  基于此，业内人士也均认可，短期来看，券商直投介入重组或不会立刻呈现规模化趋势。