⊙琢磨 ○编辑 杨晓坤

  这几天集中听了9位机构宏观经济学家和研究所所长对11年宏观经济及资本市场走势的报告，其中8位报告的重点是通胀压力问题，可见通胀已经在无形中成了明年经济的焦点问题。

  经济学家对本轮通胀形成的原因主要有两种逻辑，一种是货币超量发行，一种是劳动力成本上升，对于前者来说，解决的方法是回收流动性，对于后者来说，解决的方法是人民币大幅升值。

  货币是否超量发行目前存在争议，但我们的实际感受确实是资金太多，尤其是去年的信贷发放过猛。但短期回收流动性的难度不小。中国是否出现了刘易斯拐点也存在争议，但劳动力成本上升对农产品价格的影响是比较明显的。解决劳动力短缺的矛盾，一个方法是人民币大幅升值，将劳动密集型产业（出口加工）的劳动力释放出来，还可以缓解输入型通胀，减少贸易顺差。但有就业下降和社会稳定等风险。

  改革开放至今的30年中，80年代到90年代中，处于高增长、高通胀的时代，通胀处于上涨周期，到95年CPI出现了20%以上的月度涨幅，发生了3.27国债期货事件；之后直到2002年，经济减速，通胀从高通胀到通缩的下降周期里，债券市场也走出了波澜壮阔的长期牛市；2002年至今，虽然通胀一直在2-3年的小周期内震荡起伏并逐渐走高，但总体上我国经济处于高增长、低通胀的最佳时期，也是债券市场大发展的时期，债券市场也表现出2-3年一波的反复震荡走势。

  目前，机构评价债券投资价值的估值方法之一，是用量化分析方法对各期限品种债券的历史的最高、最低及中值来确定该品质的投资价值区间。债券市场有数据的时间段不长，对于2位数的通胀和债券收益率多数投资者都没有什么印象，对于10年国债超过4%的绝对投资价值不管是从近10年的数量分析还是投资结果来看都很有说服力，但如果真的出现了通胀上升周期呢？或今后2-3年CPI年均在5%以上，10年国债4%的收益率是否有投资价值？

  上世纪90年代的恶性通胀应该不会再现了，但10%以上的通胀是否会出现呢？当然，刚才谈到的还只是可能的风险，国外投资者及与一些行为金融研究者都相信中国政府有能力控制通胀。如果今年是因为“运气”不好，碰上恶劣天气等因素而没有控制住，那么明年是否还会出现类似今年或油价大幅上升、热钱持续流入等意外事件呢？“运气”这东西不可控制，但也有概率。