在当前管理银行信贷、收紧流动性、防止通胀的主要任务面前，央行偏重于数量型工具，虽然相对容易，并能很快见效，但也存在一定限制和隐忧，还须综合运用利率等价格型工具，才能最终稳住物价，控制住通胀。其实，国际热钱流入我国是长期趋势，并非只是为了追求“利息差”。人民币适当增值不会对国内经济增长和就业造成大的负面影响。

  刘满平

  众所周知，与美国、日本等国央行所承担的职能相对单一不同的是，我国央行承担着多重目标，常要在经济增长、充分就业、物价稳定和国际收支多个目标之间寻求恰当的平衡，货币政策在不同时期会随着不同的侧重点而有所区别。自央行将“稳物价、防通胀”放在首要位置后，“外堵热钱，内防通胀，把好流动性的总闸门”便成工作重点。近期一系列收紧流动性措施接连出台：继去年12月26日起上调金融机构人民币存贷款基准利率后不久，1月14日再次宣布上调人民币存款准备金率0.5个百分点。自此，2010年以来央行已7次上调准备金率、2次加息，特别是存款准备金率调整频率之高、调整幅度之大，堪比2007年下半年至2008年上半年。

  不管是有意还是无意，综观这些措施，央行在实践过程中将存款准备金率和利率作了事实上的功能分工：在管理银行信贷、收紧流动性上更多使用存款准备金率等数量型工具；在应对通胀上，更多使用利率等价格型工具。但在实际运用中，由于存款准备金具有强制性、惩罚性和低成本性的特点，而且对冲成本相对低廉，运用的时候面临阻力较小，加上对银行信贷影响最大以及效果最为明显，因而央行乐于频繁动用。对于利率等价格型工具，由于考虑到提高利率必将加速人民币升值，刺激热钱流入，因此，央行对之慎之又慎。

  笔者认为，在当前管理银行信贷、收紧流动性、防止通胀的主要任务面前，央行偏重于数量型工具，虽然相对容易，并能很快见效，但频繁调整存款准备金率也存在一定限制和隐忧，还须依靠利率等价格型工具的综合运用，才能最终稳住物价，控制住通胀。

  首先，存款准备金率上调空间已越来越小。目前，我国存款准备金率已达19%的历史最高位，是全球存款准备金率最高的国家之一，距离理论上的上限（23至24%）不远。由于目前我国经济增长的基础还不牢固，增长乏力，仍需要一定的固定资产投资和货币信贷来支撑，这就决定了国内货币信贷不可能无限制地被压缩下去。如果存款准备金率上调幅度过大，势必会造成许多烂尾工程，极大损害经济发展。

  其次，由于目前我国融资方式多样，地下信贷盛行，尽管央行去年四季度以来就通过多种手段抑制商业银行的信贷冲动，但第四季度新增信贷指标还是超标，如12月在严加控制的情况下，新增信贷仍达到4807亿元，使得去年超标4500亿。

  再次，由于央行对商业银行的准备金存款支付很低的利息甚至可能不付息，因此当存款准备金率提高到一定程度之后，必然会降低商业银行的经营利润，增大其经营压力。

  而若动用利率这样的价格型工具，则有助于缩小“负利率”，不仅可以适当收紧流动性，抑制通胀，还可以弥补仅依靠数量型工具的不足。

  目前我国的流动性过剩，不仅与货币超发有关，还与我国长期处于一个“负利率时代”有关。CPI涨幅过快，利率实际上为负数，居民储蓄存款随着时间的推移购买力逐渐降低，财富不断被“缩水”，这种状态降低了资金使用成本，间接增加货币信贷需求，增大流动性。因此，要想抑制通胀，首先是要收紧流动性，减少市场上流动的货币，而提高利率是最常用、也是相对有效的手段，通过它，不仅可以提高居民利息收入，促使居民将更多的钱存入银行，降低企业从银行贷款的意愿及数额，还可以起到稳定社会通胀预期的作用。

  另外，提高利率有助于抑制房价的过快上涨，减少资产泡沫，从而抑制通胀。2010年，国家对于房地产市场出台史上最严厉的调控措施，但从效果上看，2010年70个大中城市房价同比上涨约10%，特别是9月以后连续4个月环比上涨。提高准备金率虽然可以减少房贷规模，增大居民贷款和房地产开发企业融资的难度，但没有真正增加居民和企业投资房地产的成本。只有通过不断提高利率，才能真正抑制房价的过快上涨，挤出部分资产泡沫。

  再者，以数量型工具为主仍将面临存款实际利率为负、民间利率高涨与短期流动性出现结构性变异的困境，难以克服负利率带来的流动性过剩、经济泡沫蔓延、物价高涨等问题。只有通过数量型和价格型多种工具的综合运用，才能真正增加货币政策的灵活性、针对性、有效性，提高央行遏制通胀的能力。

  央行之所以对于提高利率比较谨慎，主因是认为“加息是两难选择”：对于当前我国宏观经济的影响既积极有利，同时也暗藏着一定的隐忧。最主要的是担心提高利率后会吸引更多的国际热钱流入我国，增大人民币升值压力。对此，笔者认为不必过于担心。国际热钱流入我国是一种长期趋势，主要是看好我国经济增长前景和巨大的投资机会，并不只是为了追求“利息差”。人民币适当增值不会对国内经济增长和就业造成大的负面影响，相反还有以下几个方面的益处：从抑制通胀方面考虑，让出口更少一些，进口更多一些，可以控制总需求因素。从直接价格因素考虑，可以降低国内价格水平。从经济结构调整方面考虑，可以推动长期以来我国所存在的低工资高就业、低消费高积累、高经济增长低福利增长、高贸易和资本顺差、高外汇储备的传统国家盈利模式的改变，进而推动整个经济结构的调整。

  因此，笔者认为，当前央行的货币政策除使用数量型工具外，更需要提高利率等价格型工具综合配套运用。

  （作者系中国经济学会理事，宏观经济评论员）